保险Ⅱ：保险公司的投资策略如何演变？

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|保险Ⅱ 保险公司的投资策略如何演变？ 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月15日 证券研究报告 |报告要点 1979年国内保险行业恢复以来，监管颁布了一系列关于推动保险资金运用的政策发文。在监管政策的持续推动下，保险公司的可投资资产范围持续扩大，保险公司的投资行为也更加规范。目前保险公司形成了以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略。后续随着利好政策继续加码带动房地产市场企稳、资本市场回暖，保险公司的投资收益水平有望边际改善，进而能支撑板块估值继续修复。 |分析师及联系人 刘雨辰 朱丽芳 SAC：S0590522100001SAC：S0590524080001 请务必阅读报告末页的重要声明1/25 行业研究|行业专题研究 2024年11月15日 保险Ⅱ 保险公司的投资策略如何演变？ 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 保险Ⅱ 50% 沪深300 27% 3% -20% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《保险Ⅱ：上市险企2024年三季报综述：寿险NBV延续向好，投资收益改善带动净利润同比高增》2024.11.04 扫码查看更多 政策是影响保险公司投资策略的主要因素之一 1979年国内保险行业恢复以来，监管颁布了一系列关于推动保险资金运用的政策发文。随着监管陆续放开保险公司投资基金、企业债等债券、境外资产、股票、不动产、未上市股权等资产的限制，保险公司的可投资资产类别日渐多元化。同时随着监管引导保险回归保障本源，保险资金对安全性的要求有所提升。当前保险行业整体形成了以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略。2024H1，保险行业对银行存款、债券、股票和证券投资的配置比例分别为9.3%、47.5%、12.7% 上市险企的资产配置结构呈现“大同小异”特征 上市险企的资产配置结构体现了监管政策导向和保险资金偏好。目前平安、国寿太保、新华4家上市险企的资产配置结构呈现“大同小异”特征。其中“大同”体现为其资产配置结构较为一致，即固收类资产占据主要比重。截至2024H1，4家上市险企对债券的配置比例在50%-60%左右。“小异”体现为其在具体资产的配置比例上存在差异，其中新华、国寿对权益类资产的配置比例相对更高。截至2024H1新华、国寿、平安、太保对权益类资产的配置比例为24.7%、24.1%、20.8%、18.6% 当前上市险企的投资策略有何共同之处？ 当前4家上市险企的投资策略呈现三大特征：1）新准则实施后，债券的配置比例有所抬升，且严控信用风险。2023-2024H1，4家上市险企对债券的平均配置比例由53.9%提升至55.7%，同时其持有的债券信用评级基本为AA级及以上。2）低利率及新准则下，低波动、高股息的股票更加受到保险资金青睐。2023-2024H1，4家上市险企的FVOCI股票占总股票的平均比重由19%提升至25%。3）地产及非标的配置比例有所下降。2023-2024H1，4家上市险企对投资性物业、其他固收和权益类资产的平均配置比例分别由1.03%、13.43%降至0.95%、11.66%。 投资建议：维持保险行业“强于大市”评级 展望后续，随着利好政策继续加码带动房地产市场企稳、资本市场回暖，保险公司的投资收益水平有望边际改善，进而能支撑2024年全年的净利润延续较好增长态势。当前保险板块的估值仍处于历史相对低位，后续仍具备修复空间。个股重点推荐：中国平安（受益资产端预期改善和房地产风险化解）、中国人寿（负债端更稳、资产端弹性更大）、中国太保（基本面更优）、新华保险（资产端弹性更大、新业务价值率提升更明显）、中国财险&中国人保（业绩有望逐季改善、商业模式稀缺）。 风险提示：经济复苏不及预期；长端利率下行；资本市场波动加剧 正文目录 1.政策如何影响险资的配置行为？5 1.1萌芽期（2010年及之前）：利好政策频出，保险资金可投范围不断扩大5 1.2发展期（2011-2016年）：政策持续宽松，保险资金增配权益及非标7 1.3整改期（2017-2018年）：监管政策趋严，保险资金的配置相对稳定8 1.4规范发展期（2019年至今）：政策持续优化，保险资金注重风险防范10 2.上市险企的投资策略如何演变？12 2.1中国平安：债券占比先降后升，股基占比相对稳定12 2.2中国人寿：债券占比较为稳定，股基占比波动较大14 2.3中国太保：债券占比相对稳定，股票占比整体抬升16 2.4新华保险：债券及股基占比均有所抬升18 3.当前上市险企的投资策略有何共同点？20 3.1债券的配置比例有所抬升，信用债严控风险20 3.2高股息股票的配置比例有所抬升21 3.3地产及非标的配置比例有所下降22 4.投资建议：维持保险行业“强于大市”评级23 5.风险提示24 图表目录 图表1：2010年及以前监管颁布的关于保险资金运用的相关政策5 图表2：2010年前保险行业的资产配置结构6 图表3：2010年及以前保险行业的资金运用平均收益率6 图表4：2011-2016年期间监管颁布的关于保险资金运用的相关政策7 图表5：2011-2016年保险行业的资产配置结构8 图表6：2011-2016年保险行业的资金运用平均收益率8 图表7：2017-2018年期间监管颁布的关于保险资金运用的相关政策9 图表8：2017-2018年保险行业的资产配置结构9 图表9：2017-2018年保险行业的资金运用平均收益率9 图表10：2019年至今监管颁布的关于保险资金运用的相关政策10 图表11：2019年以来保险行业的资产配置结构11 图表12：2019-2024H1保险行业的资金运用平均收益率11 图表13：中国平安的投资资产规模持续增长12 图表14：中国平安的投资资产结构（按资产大类分）13 图表15：中国平安的投资资产结构（按细分资产类别分）13 图表16：中国平安及保险行业的投资收益率表现14 图表17：中国人寿的投资资产规模持续增长14 图表18：中国人寿的投资资产结构（按资产大类分）15 图表19：中国人寿的投资资产结构（按细分资产类别分）15 图表20：中国人寿及保险行业的投资收益率表现16 图表21：中国太保的投资资产规模持续增长16 图表22：中国太保的投资资产结构（按资产大类分）17 图表23：中国太保的投资资产结构（按细分资产类别分）17 图表24：中国太保及保险行业的投资收益率表现18 图表25：新华保险的投资资产规模持续增长18 图表26：新华保险的投资资产结构（按资产大类分）19 图表27：新华保险的投资资产结构（按细分资产类别分）19 图表28：新华保险及保险行业的投资收益率表现20 图表29：2011-2024H1各上市保险公司投资的债券占总投资资产的比例21 图表30：2024年半年报中上市险企对于债券信用评级的表述21 图表31：2011-2024H1各上市保险公司投资的股票占总投资资产的比例22 图表32：2024H1各保险公司的FVOCI股票占比均有所提升22 图表33：2011-2024H1各上市保险公司投资的投资性物业占总投资资产的比例23 图表34：2011-2024H1各上市保险公司投资的其他固收类及其他权益类资产占总投资资产的比例23 图表35：各上市险企的P/EV表现24 1.政策如何影响险资的配置行为？ 1979年国内保险行业恢复以来，监管颁布了一系列关于推动保险资金运用的政策发文。在监管政策的持续推动下，保险公司的可投资资产范围持续扩大，保险公司的投资行为也更加规范。目前保险公司形成了以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略。 1.1萌芽期（2010年及之前）：利好政策频出，保险资金可投范围不断扩大 推动保险资金运用的利好政策频出，保险资金可投资的资产类别持续扩大。1995年颁布的《保险法》规定保险资金仅可用于投资银行存款、政府债和金融债等资产，主要是为了保障保险资金的安全性。随着保险行业持续发展，为了改善保险公司的资产配置，助力保险公司分散风险、增加收益，监管出台了一系列政策发文。1999年以来，监管先后放开了保险公司投资基金、企业债、次级债、可转债、境外资产、股票、不动产、未上市股权等资产的限制。 图表1：2010年及以前监管颁布的关于保险资金运用的相关政策 时间 发文名称 主要内容 1995 《保险法》 保险公司的资金运用限于银行存款、政府债券、金融债券等形式。 1999 《保险公司投资证券投资基金管理暂行办法》 允许保险公司投资证券投资基金。 2003.05 《保险公司投资企业债券管理暂行办法》 允许保险公司投资信用评级机构评级在AA级以上的企业债券。 2004.03 《关于保险公司投资银行次级定期债务有关事项的通知》 允许保险公司投资国有独资商业银行和全国性股份制商业银行发行的次级债。 2004.07 《关于保险公司投资可转换公司债券有关事项的通知》 允许保险公司投资可转换公司债券。 2004.08 《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》 允许保险公司进行境外投资，但投资品种限于银行存款，外国政府债券、国际金融组织债券和外国公司债券，中国政府或企业在境外发行的债券，银行票据、大额可转让存单等货币市场产品等。境外投资比例不得超过公司上年末外汇资金余额的80%。 2004.10 《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》 允许保险公司投资股票。 2006.03 《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》 允许保险公司间接投资不动产领域，但保险资金投资的基础设施项目范围仅限于交通、通讯、能源、市政、环境保护等。 2006.06 《国务院关于保险业改革发展的若干意见》 鼓励保险资金直接/间接投资资本市场，逐步提高投资比例，稳步扩大保险资金投资资产证券化产品的规模和品种，开展保险资金投资不动产和创业投资企业试点。支持保险资金参股商业银行、境外投资。 2007.07 《保险资金境外投资管理暂行办法》 允许保险公司运用自有外汇或购汇进行境外投资。将境外投资比例上限放宽至公司上年末总资产的15%，将境外投资范围从固定收益类拓宽到股票、股票型基金、股权、股权型产品等权益类产品。 2007.07 《保险资金间接投资基础设施债权投资计划管理指引》 允许保险公司间接投资基础设施债权投资计划。 2009.04 《关于保险资金投资基础设施债权投资计划的通知》 允许保险公司投资债权投资计划，投资比例上限为公司上季末总资产的10%，对单一项目的投资比例上限为40%。 2009.04 《关于规范保险机构股票投资业务的通知》 保险公司应根据资金特性和偿付能力状况确定股票投资规模和比例。保险公司偿付能力充足率＞150%，可正常开展股票投资；偿付能力充足率连续4个季度处于[100%,150%]，应调整股票投资策略；偿付能力充足率连续2个季度＜100%，不得增加股票投资。 2009.04 《关于增加保险机构债券投资品种的通知》 新增加的债券投资品种包括：财政部代理发行、代办兑付的地方政府债；境内市场发行的中期票据等非金融企业债务融资工具，大型国有企业在香港市场发行的债券、可转换债券等无担保债券。 2010.07 《保险资金运用管理暂行办法》 保险资金运用限于银行存款，买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券，投资不动产等。 2010.08 《关于调整保险资金投资政策有关问题的通知》 增加部分投资品种，调整可投资债券的信用级别；取消有担保债券总额限制和小类比例；在维持证券投资基金总体比例的基础上，打通股票和股票型基金比例；放宽境外投资范围。 2010.09 《保险资金投资股权暂行办法》 允许保险公司直接投资未上市企业股权。 2010.09 《保险资金投资不动产暂行办法》 允许保险公司直接投资不动产。 资料来源：中国政府网，中国人大网，原保监会，中国新闻网，中国法院网，司法部，国联证券研究所整理 保险行业的资产配置结构变动较大，