达达（DADA）：交银国际研究：业务调整短期影响持续，京东场域表现优异，为长期增长奠定基础

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元1.57 目标价 美元1.40↓ 潜在涨幅 -10.8% 2024年11月14日 达达集团(DADAUS) 业务调整短期影响持续，京东场域表现优异，为长期增长奠定基础 2024年3季度业绩：收入24亿元（人民币，下同），同比降7%，高于我们/彭博市场预期3%/2%，其中达达快送收入增39%，得益于连锁品牌同城配送单量增加，京东秒送收入降40%，因广告收入下滑及免运门槛降低后履约服务收入下降。调整后净亏损5900万元，对应亏损率2%，对比我们/彭博市场预期亏损1.7亿元。运营费率71%，较去年同期的65%有所上升， 个股评级 中性 1年股价表现 DADAUS 因同城配送单量增加导致骑手成本上升；营销费率30%，同比降低约9个 百分点，因京东秒送营销活动减少。 3季度运营要点：1）京东秒送：京东场域月均下单用户数和单量同比增100%+，双十一期间线上日单峰值创新高，高频用户数同比翻倍。得益于对京东用户渗透率持续提升及PLUS专享权益推出，下单的日均PLUS用户 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% -80% MSCI中国指数 数环比增50%+。截至3季度末，秒送营业门店同比增70%+至60万+家， 进一步深化与便利店品牌合作，上线1000+家国际便利店门店，日均配送单量同比增50%。此外，秒送持续优化配送体验，平均履约时长同比减少20%+。2）达达快送：完单量/毛收入同比增36%/33%，价格竞争力提升，得益于精细化运营、配送路线优化及补贴动态调整。 展望及估值：我们预计京东秒送业务调整将持续至2025年，尤其是其营销变现相关收入仍有不确定性，但考虑到京东场域入口的流量加持，预计2025年秒送GMV表现好于我们此前预期。广告变现的不确定性是我们下调2025-26年收入预测的主要因素，同时因其对利润率影响较大，我们相 应调整了2025-26年亏损规模至4.3亿/2.45亿元。对应2025年0.25倍市 销率，下调目标价至1.4美元（原1.5美元），维持中性评级。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 9,368 10,506 9,621 10,227 11,510 同比增长(%) 36.4 12.2 -8.4 6.3 12.5 净利润(百万人民币) (1,326) (1,299) (708) (434) (245) 每股盈利(人民币) (1.31) (4.99) (2.72) (1.71) (0.97) 同比增长(%) -40.9 282.3 -45.5 -37.3 -43.2 前EPS预测值(人民币) (2.75) (1.30) (0.01) 调整幅度(%) -1.0 31.5 7,053.5 市盈率(倍) NA NA NA NA NA 每股账面净值(人民币) 6.89 21.36 18.84 16.53 15.05 市账率(倍) 1.65 0.53 0.60 0.69 0.75 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 11/233/247/2411/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 4.11 52周低位(美元) 1.04 市值(百万美元) 414.61 日均成交量(百万) 1.58 年初至今变化(%) (52.71) 200天平均价(美元) 1.55 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年3季度业绩概要 年结12月31日(百万元人民币) 3Q23 2Q24 3Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预期 差别 (%) 点评 总收入 2,622 2,350 2,429 3 -7 2,353 3 一致预期 2,378 达达快送 1,082 1,437 1,499 4 39 1,506 0 同比上升得益于连锁品牌同城配送单量增加 同城配送服务 978 1,237 1,322 7 35 1,334 -1 最后一公里配送 64 153 129 -16 102 126 2 其他 40 48 48 1 22 45 8 京东秒送 1,540 912 930 2 -40 848 10 佣金 398 371 332 -11 -17 375 -12 广告 480 129 66 -48 -86 82 -19 履约及其他 662 413 532 29 -20 391 36 同比下降因免运门槛降低 运营成本 (1,711) (1,736) (1,732) 0 1 (1,731) 0 同城配送单量增加导致骑手成本增加 推广及营销费用 (1,018) (782) (717) -8 -30 (803) -11 下降因在京东到家平台促销活动减少 管理费用 (29) (48) (108) 124 271 (59) 82 研发费用 (94) (85) (90) 6 -4 (97) -7 其他运营收入及费用 (10) (16) (10) -40 -2 (20) -52 运营利润/亏损 (210) (310) (227) -27 8 (347) -35 运营利润率(%) -8 -13 -9 -15 调整后运营利润 (52) (164) (87) -47 65 (194) -55 调整后运营利润率(%) -2 -7 -4 -8 税后利润 (167) (288) (199) -31 19 (323) -38 税费 1 2 2 1 67 3 -35 净利润 (166) (286) (197) -31 19 (320) -38 净利润率(%) -6 -12 -8 -14 调整后净利润 (9) (142) (59) -58 548 (170) -65 调整后净利润率(%) -0.3 -6 -2 -7 一致预期 (172) 调整后每股盈利(ADS，元） (0.04) (0.55) (0.23) -58 550 (0.66) -65 一致预期 (0.30) 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:损益表预测 (百万人民币) 4Q23 3Q24 4Q24E 环比 (%) 同比 (%) 1Q25E 2023 2024E 2025E 2026E 总收入 2,740 2,429 2,390 -2 -13 2,349 10,506 9,621 10,227 11,510 一致预期 2,552 2,395 9,742 11,174 12,518 达达快送 1,192 1,499 1,580 5 33 1,503 4,003 5,690 6,653 7,321 同城配送服务 1,050 1,322 1,353 2 31 1,307 3,518 4,956 5,731 6,303 最后一公里配送 104 129 179 39 49 149 332 552 730 825 其他 38 48 48 -1 25 46 153 182 192 193 京东秒送 1,549 930 810 -13 -48 846 6,492 3,931 3,575 4,189 佣金 428 332 326 -2 -17 343 1,636 1,453 1,436 1,670 广告 434 66 59 -11 -87 74 2,174 617 317 371 履约及其他 685 532 424 -20 -38 429 2,680 1,861 1,821 2,148 运营成本 (1,919) (1,732) (1,973) 14 3 (1,793) (6,530) (7,280) (7,748) (8,697) 推广及营销费用 (1,002) (717) (734) 2 -27 (719) (4,474) (3,052) (3,010) (3,147) 管理费用 (89) (108) (58) -46 -35 (50) (253) (264) (209) (221) 研发费用 (91) (90) (92) 1 0 (90) (416) (361) (361) (356) 其他运营收入及费用 (19) (10) (20) 110 7 (10) (941) (42) 0 0 运营利润/亏损 (1,327) (227) (476) 110 -64 (304) (2,109) (1,378) (1,100) (911) 运营利润率(%) -48 -9 -20 -13 -20 -14 -11 -8 调整后运营利润 (202) (87) (337) 288 67 (164) (1,445) (817) (541) (353) 调整后运营利润率(%) -7 -4 -14 -7 -14 -8 -5 -3 税前利润 (1,295) (199) (451) 126 -65 (279) (1,963) (1,269) (1,000) (811) 税费 1 2 5 116 260 3 5 11 10 8 净利润 (1,294) (197) (447) 126 -65 (276) (1,958) (1,258) (990) (803) 净利润率(%) -47 -8 -19 -12 -19 -13 -10 -7 调整后净利润 (171) (59) (312) 425 82 (139) (1,299) (708) (434) (245) 调整后净利润率(%) -6.2 -2.4 -13.0 -5.9 -12.4 -7.4 -4.2 -2.1 一致预期 (186) (156) (716) (391) (6) 调整后每股盈利(ADS，元) (0.65) (0.23) (1.21) 430 86 (0.54) (1.37) (2.72) (1.71) (0.97) 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:达达集团（DADAUS）目标价及评级 7.2 7.0 2.0 1.91.71.51.4 股价 目标价 买入 中性 沽出 US$30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 0.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 84.46 111.00 31.4% 2024年10月30日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 21.27 25.00 17.5% 2024年10月16日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 2.14 3.80 77.6% 2024年08月23日 文娱内容 1024HK 快手 买入 50.00 54.00 8.0% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 10.67 14.00 31.2% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 113.80