美国10月CPI点评：美联储12月或仍可降息25bp，但不确定性在累积

2024年11月14日 宏观研究团队 美联储12月或仍可降息25bp，但不确定性在累积 ——美国10月CPI点评 何宁（分析师）潘纬桢（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 《中国扩大内需的路径选择—2025年宏观展望》-2024.11.12 《信贷需求边际改善—宏观经济点评》-2024.11.11 《一线城市地产销售延续历史高位—宏观周报》-2024.11.10 事件：美国公布10月最新通胀数据。其中CPI同比上升2.6%，环比上升 0.2%；核心CPI同比上升3.3%，环比上升0.3%，基本符合市场预期。 总体通胀出现反弹，且核心通胀走平 1.通胀水平出现回升，且核心通胀未有改善。美国10月CPI同比上升2.6%， 环比上升0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，环比上升0.3%。10月份CPI与核心 CPI走势重新趋于一致。总的看，美国去通胀进程的波动有所放大，且核心通胀表现出了较为明显的顽固性。结合美联储目前处于降息周期，后期通胀数据的波动对市场的影响会上升。此外，特朗普当选后的经济政策具有很强的不确定性，通胀后续的演化或也具有较大的波动，值得我们持续关注。 2.能源通胀降幅收窄，核心商品通胀降幅略有扩大。具体而言，10月能源项同比下降4.9%，降幅较9月份收窄1.9个百分点；10月份食品项同比上升2.1%、环比上升0.2%；核心CPI方面，10月核心CPI同比上升3.3%，环比上升 0.3%。同比与环比增速均较9月持平。核心商品同比增速较9月下降约0.04个 百分点至-1.0%；核心服务同比上升4.77%，较9月份上升约0.02个百分点。 3.通胀下行趋势并未终结，症结仍是去通胀的速度与斜率。总的看，10月CPI数据显示美国通胀水平出现反弹，且核心通胀保持坚挺，但总体符合市场预期。从美联储主席鲍威尔关注的超级核心服务通胀（去掉住房的核心服务）来 看，10月份同比、环比增速分别较9月份上升0.06个百分点、下降0.09个百分点，环比增速出现下行。往后看，我们认为总体通胀水平短期可能在能源的基数效应下继续反弹，且核心通胀下行的过程降较为波折，表现或较为坚挺。但美国去通胀进程或仍在持续，只是去通胀的斜率与速度或面临挑战。 美联储12月降息通道尚未关闭，但不确定因素正在累加 1.10月通胀数据出现反弹，且核心通胀依旧保持坚挺，符合我们前期的判断。 事实上，市场对此也有一定预期，我们观察到近期美债收益率快速上行，美元指数也升至2024年以来高位，或部分反映了通胀数据。 2.我们认为，10月通胀数据并未完全完全关闭12月份的降息通道，但不确定因素正在逐渐累加，我们需要高度关注特朗普后续的政策顺序，这将是后续资产定价的最关键因素。一则虽然10月通胀数据出现反弹，且在基数效应下，11月通胀也有可能保持坚挺，甚至轻微反弹。但我们认为当前更有可能出现的是 通胀在较长一段时间内难以达到美联储2%的通胀目标，而不是有二次通胀的风险。11月密歇根大学通胀预期较10月下降0.1个百分点至2.6%，5年期虽略有上升，但较疫情前的水平相比，尚未出现明显的抬升；二则从近期美联储官员们的表态来看，大多表示去通胀进程尚未终结，降息周期或将持续。 3.不过由于特朗普再度当选，美联储后续的政策将会面临非常大的不确定性，且正在逐渐累积。随着特朗普再次当选，由于其各项政策主张之间存在一定程 度的矛盾，诸如减税、驱逐移民对经济的影响方向相反，而关税的落地也具有较大的不确定性，从而对美国的通胀有很大的影响，因此我们维持前期的观点，即美联储后续降息面临较大的不确定性，美联储12月FOMC会议前还有 11月份的非农与通胀数据，且特朗普的经济政策也将更加明朗，届时美联储或 才可确认是否降息。再往后，我们认为在2025年，美联储的降息幅度或将更加缓慢，甚至不降息都有可能。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、通胀水平出现回升，且核心通胀未有改善3 1.1、总体通胀出现反弹，且核心通胀走平3 1.2、能源通胀降幅收窄，核心商品通胀降幅略有扩大4 1.3、通胀下行趋势并未终结，症结仍是去通胀的速度与斜率5 2、美联储12月降息通道尚未关闭，但不确定因素正在累加7 3、风险提示8 图表目录 图1：美国10月CPI同比增速出现回升4 图2：10月核心通胀环比增速较9月持平4 图3：10月能源通胀同比增速下行幅度有所收敛4 图4：食品通胀重新下降4 图5：10月核心商品CPI同比增速仍然为负5 图6：10月核心服务CPI同比增速边际回升5 图7：10月核心商品与核心服务通胀环比增速走势重归一致5 图8：美国汽油零售价格近期略有下跌6 图9：粮食期货价格近期表现分化6 图10：美国二手车价格或将持续上行6 图11：美国房租通胀边际反弹6 图12：10月美国非房核心服务通胀同比增速略有上行、环比增速下行7 图13：5年期密歇根大学居民通胀预期边际回升，但总体稳定8 表1：美国10月CPI部分重要分项同比、环比及贡献分解（%）3 事件：美国公布10月最新通胀数据。其中CPI同比上升2.6%，环比上升0.2%；核心CPI同比上升3.3%，环比上升0.3%，基本符合市场预期。 1、通胀水平出现回升，且核心通胀未有改善 1.1、总体通胀出现反弹，且核心通胀走平 美国10月CPI同比上升2.6%，增速较9月上升0.2个百分点；环比上升0.2%，环比增速较9月持平。核心CPI同比上涨3.3%，环比上升0.3%，同比与环比增速均较9月持平，核心通胀未再继续下行。10月份CPI与核心CPI走势重新趋于一致，主因能源通胀降幅收窄。总的看，我们认为在经历了4-9月份的通胀连续下行后，美国去通胀进程的波动有所放大，且核心通胀表现出了较为明显的顽固性。结合美联储目前处于降息周期，后期通胀数据的波动对市场的影响会上升。此外，特朗普当选后的经济政策具有很强的不确定性，通胀后续的演化或也具有较大的波动，值得我们持续关注。 表1：美国10月CPI部分重要分项同比、环比及贡献分解（%） 权重 分项 同比贡献分解 同比增速 环比贡献分解 环比增速 2024-10 2024-10 2024-09 2024-08 2024-10 2024-10 2024-09 2024-08 100 全部 2.6 2.6 2.4 2.5 0.2 0.2 0.2 0.2 13.426 食品 0.29 2.1 2.3 2.1 0.02 0.2 0.4 0.1 8.047 居家食品 0.09 1.1 1.3 0.9 0.01 0.1 0.4 0 5.378 外带食品 0.20 3.8 3.9 4 0.01 0.2 0.3 0.3 6.803 能源 -0.34 -4.9 -6.8 -4 0.00 0 -1.9 -0.8 3.679 能源商品 -0.46 -12.4 -15.3 -10.1 -0.03 -1 -4 -0.6 3.124 能源服务 0.13 4 3.4 3.1 0.03 1 0.7 -0.9 18.444 核心商品 -0.22 -1 -1 -1.9 0.01 0 0.2 -0.2 3.41 家居 -0.09 -2.2 -2.2 -2.6 0.00 0 0 -0.3 2.562 服装 0.01 0.3 1.8 0.3 -0.04 -1.5 1.1 0.3 3.575 新车 -0.05 -1.3 -1.3 -1.2 0.00 0 0.2 0 1.874 二手车 -0.06 -3.4 -5.1 -10.4 0.05 2.7 0.3 -1 1.473 医疗保健 0.01 1 1.6 2 0.00 -0.2 -0.7 -0.2 0.842 含酒精饮料 0.01 1.6 1.5 1.9 0.00 0.4 0.1 0 1.365 其它商品 0.03 2.4 3 3.2 0.01 0.4 0.3 0.2 61.327 核心服务 2.86 4.8 4.7 4.9 0.22 0.3 0.4 0.4 7.686 主要居所租金 0.35 4.6 4.8 5 0.02 0.3 0.3 0.4 26.937 业主等价租金 1.37 5.2 5.2 5.4 0.11 0.4 0.3 0.5 6.481 医疗服务 0.25 3.8 3.6 3.2 0.03 0.4 0.7 -0.1 6.46 交通运输服务 0.51 2.8 2.2 3.2 0.03 0.7 -0.5 0 3.233 休闲服务 0.09 8.2 8.5 7.9 0.02 0.4 1.4 0.9 5.003 教育与通讯服务 0.11 2.1 2.3 2.3 -0.01 -0.2 0.1 0.2 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 图1：美国10月CPI同比增速出现回升图2：10月核心通胀环比增速较9月持平 %核心服务核心商品 CPI同比 核心CPI同比 食品能源 10 8 6 4 2 0 -2 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2024-06 2024-10 -4 核心服务 食品 CPI环比 核心商品 能源 核心CPI环比 % 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -1.0 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 1.2、能源通胀降幅收窄，核心商品通胀降幅略有扩大 （1）能源方面，10月能源项同比下降4.9%，降幅较9月份收窄1.9个百分点；环比增速亦较9月收窄1.9个百分点至0。其中汽油项同比下降12.2%，降幅较9月 份收窄2.9个百分点；燃油项同比下降20.8%，降幅较9月份收窄1.6个百分点。10月能源通胀降幅有一定收窄，我们认为主要是2023年10月国际油价出现一定幅度下降，导致基数效应有所消退。事实上，11月初美国汽油价格从10月初的3.03美元/加仑下降至2.98美元/加仑，整体下降约1.7%。 （2）食品方面，10月份食品项同比上升2.1%、环比上升0.2%，两者增速均较9月份下降0.2个百分点。其中家庭食品（Foodathome）同比上升1.1%，增速 较9月份下降0.2个百分点。食品项的同比增速再次回到下行通道，与小麦期货走势相对一致。 图3：10月能源通胀同比增速下行幅度有所收敛图4：食品通胀重新下降 美国:CPI:能源:当月同比 美国:CPI:能源类商品:同比 美国:CPI:汽油(所有种类):同比 美国:CPI:食品:同比 美国:CPI:家庭食品:同比 %% 6016 5014 4012 3010 20 8 10 06 -104 -202 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-1