氧化铝涨价带来盈利增厚，业绩持续兑现

公司子公司山东宏桥新型材料有限公司（以下简称“山东宏桥”）于10月30日发布三季报，前三季度山东宏桥实现营收1101亿元，同比+12.5%；实现归母净利润158亿元，同比+141%。其中Q3山东宏桥实现营收380亿元，同比+13.9%，实现归母净利润59.6亿元，同比+38%，环比Q2的54.5亿元+9.4%。业绩兑现较好。山东宏桥是中国宏桥核心子公司，也是中国宏桥主要盈利来源。 铝价下跌负面影响被氧化铝上涨所抵消，云南丰水期电力成本下降亦有正向贡献。 24Q3铝锭均价19546元/吨，较Q2的20510环比下跌964万吨。24Q3氧化铝均价3951元/吨，较Q2的3652环比上涨299元/吨。公司电解铝646万吨产能以及氧化铝1950万吨产能预计在Q3维持满产状态，考虑到一定的权益比例，预计电解铝跌价的影响被氧化铝上涨所部分抵消。 成本维度，Q3预焙阳极均价4202元/吨，较Q2的4334元/吨均价略有下降，但变化相对不明显；Q3动力煤均价848元/吨，较Q2环比持平，预计公司自备电厂成本相对稳定。云南电力成本在丰枯水期有所波动，Q3为云南丰水期，电力成本预计较Q2显著下滑，带来公司成本端的边际改善，贡献一定盈利增量。 减值拖累部分业绩，财务费用边际改善。 Q3公司计提5亿资产减值损失，我们判断主要为电厂减值，如果不考虑减值，公司实际经营性利润应当更好；Q3公司计提利息费用6.7亿，环比Q2的8.0亿有显著改善，我们预计主要为公司前期将一些相对高息的债务做了一些低利率的置换，置换有了初步成效。 投资建议：考虑到氧化铝价格的持续上涨，我们上修了公司盈利预测，预计公司24/25年实现归母净利润230/240亿元（上修前为183/181亿元），对应当前PE 5.0/4.8x，若按照50%分红对应股息率10%，维持“买入”评级。 风险提示：云南限电限产；氧化铝及电解铝价格波动；国内经济恢复不及预期； 下游需求不足风险。