公司首次覆盖报告：煤电铝运一体化，关注PB破净修复与分红潜力

核心观点与关键数据

上海能源作为五大上市煤炭央企之一，近年来分红比例稳步提升，并积极开展中报分红。公司以煤炭开采为主业，同时打通煤电铝运一体化布局，其中煤炭和电力业务皆具成长性。预计2024-2026年实现归母净利润8.1/9.7/12亿元，同比-16.3%/+19.6%/+23.2%，EPS分别为1.12/1.34/1.65元/股，当前股价对应PE分别为12.5/10.5/8.5倍。

业务分析

1. 煤炭业务：公司在产矿井核定产能909万吨/年，在建矿井240万吨/年（预计2025年底投产），核定产能将提升26.4%。商品煤洗出率维持在80%以上，洗精煤占商品煤产量比重达64.4%。2023年吨煤售价1167.1元/吨，高于可比公司，吨煤毛利406.9元/吨，具备可比优势。
2. 电力业务：拥有“发供电、售配电、供暖供热、电力运维”全产业链，发电总装机容量1083兆瓦，其中火电820MW，新能源263MW。在建新能源光伏项目205MW，预计2024年底并网发电。2023年发电量达37.03亿度，同比+24.5%，电力业务毛利1.8亿元，同比+326.2%。
3. 其他业务：铝加工年生产能力10万吨，自营铁路181.9公里，年运输能力1300万吨，拓特机械制造厂年设备制修能力1.8万吨，产业协同效应明显。

估值分析

1. PE估值：与可比公司相比，2024E-2026E平均PE为24.1/12.1/9.9倍，上海能源为12.5/10.5/8.5倍，估值相对更低。
2. 高分红与成长性：公司高分红兼具成长性，理应享受更高PE估值溢价。
3. PB估值：上海能源PB（LF）为0.79倍，低于煤炭板块整体水平（1.39倍），是上市煤企中为数不多的破净股，估值修复未来可期。

研究结论

公司后续或进一步出台相应市值管理方案，估值修复未来可期。首次覆盖，给予“买入”评级。