原油11月策略报告：供需趋于过剩，等待做空机会

期货研究报告|商品研究 供需趋于过剩，等待做空机会 ——原油11月策略报告 •安婧 •anjing@cmschina.com.cn •执业资格号Z0014623 2024年11月10日 目录 contents 01行情回顾 02供应 03需求 04库存与价差 05行情展望 01行情回顾 1.1行情回顾：宽幅震荡 10月以来，油价一直在交易中东地缘风险，由于伊朗与以色列军事冲突的不确定性，导致伊朗石油供应中断的风险也在不断摇摆，油价因此在布伦特70-80美元/桶之间宽幅震荡。 油价（美元/桶） SCBRENT 100 95 90 85 80 75 70 65 60 2024-01-122024-03-122024-05-122024-07-122024-09-12 02供应 今年1-10月欧佩克12国原油产量变动不大，共减产16万桶/天，减产豁免国的增产抵消了部分主动减产量，其中伊朗增产20万桶/天，委内瑞拉增产8万桶/天以及阿联酋增产6万桶/天，减产量主要来自伊拉克-20、科威特-11，利比亚因内战导致减产后仍有11万桶/天未恢复。 今年减产执行率最差的是伊拉克，距离目标产量仍差23万桶/天，但是近期执行率有显著提高，或为后续增产做铺垫。 哈萨克斯坦今年主动减产10万桶/天，但是减量仍距离目标值差10万桶/天，后续产量也可能先减后增。 沙特 伊朗 伊拉克 委内瑞拉 阿联酋 加蓬 科威特 阿尔及利亚 尼日利亚 利比亚 赤道几内亚 刚果 哈萨克斯坦 2024-10 8950 3360 4130 890 3170 230 2440 900 1510 1030 50 240 2024-09 8990 3400 4220 880 3180 210 2450 900 1470 530 60 240 1520 2024-08 8990 3370 4320 900 3170 220 2470 890 1480 960 70 250 1450 2024-07 9000 3300 4320 890 3170 220 2450 900 1430 1150 60 240 1590 2024-06 8990 3310 4250 890 3170 210 2440 900 1430 1160 50 250 1590 2024-05 9010 3240 4280 860 3170 220 2460 900 1460 1160 60 240 1490 2024-04 9040 3220 4220 840 3120 210 2430 910 1420 1190 50 250 1590 2024-03 9040 3180 4170 870 3130 230 2430 910 1470 1130 60 240 1620 2024-02 9010 3140 4200 850 3140 200 2430 910 1520 1140 60 250 1590 2024-01 8940 3120 4200 820 3130 200 2440 900 1490 1020 70 240 1640 2023-12 9000 3160 4330 810 3110 220 2550 950 1490 1140 60 240 1620 2023-11 9000 3160 4290 810 3150 220 2520 950 1440 1120 50 240 1600 2023-10 9010 3110 4340 800 3150 220 2560 960 1490 1090 70 260 1620 10月产量-目标值 -30 230 270 60 30 0 10 -20 -40 100 IEA估算闲置产能 3100 440 600 0 1000 0 400 100 100 100 0 0 100 欧佩克+的增产计划： 明年1-3月期间每月增产18万桶/天，明年4-12月每月增产21万桶/天。意味着年初至年末将增产240万桶/天。关注12月1日欧佩克+代表大会，对明年供需影响重大。 特朗普上任后，美国可能加紧对伊朗与委内瑞拉的制裁，使得伊与委供应量面临大幅下降的风险，另一方面，俄乌冲突可能结束，明年俄罗斯存在大幅增产可能。 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 被制裁国原油产量（千桶/天） -40万桶/天 伊朗委内瑞拉 10.20 10.00 9.80 9.60 9.40 9.20 9.00 IEA：俄罗斯原油产量预估（百万桶/天） 0 2017/7/12018/8/12019/9/12020/10/12021/11/12022/12/12024/1/1 2022年1月2022年8月2023年3月2023年10月2024年5月 在钻机下降的背景下，由于生产效率的提升，今年美国原油产量预计同比小幅增长30万桶/天，加上NGL增产量共计达到60 万桶/天。 二叠纪生产商正使用更先进的钻井和完井技术，包括更长的水平井长度、优化的井距和增强的压裂设计。 美国原油月度产量（千桶/天）美国油气钻机数yoy 二叠纪新井产量/钻机数（桶/天） 14000 12000 10000 8000 6000 202420232022 202120202019 1,200 1,000 800 600 400 200 0 150% 100% 50% 0% -50% -100% 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2012/1/12014/8/12017/3/12019/10/12022/5/1 1月31日4月30日7月31日10月31日2017/1/272020/1/272023/1/27 2025年美国将继续小幅增产，但增产可能略降速，同比增量可能为50万桶/天。 因原油过剩或导致明年油价继续下跌，钻机积极性下降，甚至可能挤出高成本产能。 页岩油各区块产量同比（千桶/天） PermianBakkenEagleFordAnadarkoNiobrara 2,000 1,500 1,000 500 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 2021年6月2022年8月2023年10月2024年12月 特朗普政府倾向于支持传统能源的开采 1）退出巴黎气候协议，撤销奥巴马时期关于减少温室气体排放的政策，放松了对能源行业的环境 法规，降低了企业的合规成本。 2）提出“清理和减少计划”，旨在简化能源项目的审批流程，加快项目建设。 3）提出“美国优先能源计划”，强调美国的能源独立，减少对外能源依赖，推动能源生产。特朗普的政策可能使得页岩油增产边际提速，但短期供应的关键还是要看油价。 15,000 13,000 11,000 9,000 7,000 5,000 3,000 EIA月度产量同比 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2007/4/12010/3/12013/2/12016/1/12018/12/12021/11/1 因TerraNovaFPSO（产能3万桶/天）重启，以及油砂项目的扩建和生产技术提升带来的产能突破，今年加拿大预计增产15万桶/天。Q4伴随检修结束和野火后重启，Q4产量预计环比增长10万桶/天。 5月1日TransMountainExpansion管道（59万桶/天）已经开通，目前该管道的运输量约为31万桶/天，一半运输至美国西岸炼厂，一半运输至中国。TMX管道的开通将使得加拿大油砂增产更加顺畅，预计明年再扩产15万桶/天。 加拿大原油产量（千桶/天） 6,400 6,200 6,000 5,800 5,600 5,400 5,200 5,000 4,800 4,600 2024年2023年2022年2021年2020年2019年 4,200 4,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 2,800 美国进口加拿大4周移动平均（千桶/天） 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019/6/212021/6/212023/6/21 伴随3个新FPSO项目（产能共30万桶/天）的上线，年底产量预计环比增长15万桶/天。 今年全年巴西产量预计同比持平，因老油田的衰减和检修。 明年巴西产量预计同比增加25万桶/天，增量来自3艘FPSO的上线，AlmiranteTamandaré，P-78以及AlexandredeGusmão。 巴西原油产量（百万桶/天） 4.00 3.80 3.60 3.40 3.20 3.00 2.80 2.60 202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 挪威新项目JohanCastberg年底上线，产能17万桶/天，将使得明年挪威同比增产10万桶/天。 圭亚那油田项目扩建至第4期，预计年中上线，产能20万桶/天，将使得明年产量同比增加10万桶/天。 中国海油新项目使得产量逐年增产10万桶/天。 4,700 4,500 4,300 4,100 3,900 3,700 3,500 中国原油产量（千桶/天） 2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 03需求 根据IEA和EIA的估算，今年油品需求增量大约为80-110万桶/天，增量主要来自中国和印度。 今年需求增速放缓，主要因为疫情复苏增量的消失，其次是欧美高利率。 今年需求预期不断下调，因中国油品需求不及预期，尤其是柴油。 Q4由于油价下跌，欧美油品消费超预期，因此Q4全球需求环比持平，高于之前预期的环比下降40万桶/天。 明年来看，低油价或刺激终端消费，另外欧美降息叠加中国新增的刺激政策，明年油品消费增长或略高于今年，预计同比增长100万桶/天。 全球石油需求增量预测（百万桶/天） 2022 3 202320242025 2.5 2 1.5 1 0.5 0 数据来源：彭博，招商期货 IEA OPEC EIA 1-9月汽油表观消费累计同比增长3%，柴油表观消费累计同比-5%。石脑油表观消费累计同比增长8%，液化气增长5%。 由于Q1-Q3建筑和制造业用油偏低，且柴油重卡被LNG重卡大量替代，导致柴油用量意外负增长，同时，化工需求低于 预期，IEA持续下调今年中国油品需求增量，从60万桶/天下调至15万桶/天。 今年中国增量主要来源是汽油和航煤，因居民出行意愿强，且低价刺激了消费。 明年在刺激政策的推动下，预计柴油消费同比改善，总油品需求预计同比增20万桶/天，增量将略高于今年，且增量将主要来自化工，其次是汽油和航煤。 中国汽油柴油表观消费量-累计值 同比 万桶 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 - 40% 30%20% 800 10% 700 0%-10% 600 -20% 500 -30% -40% -50% 900 400 300 石脑油表观消费量液化气表观消费量 2021-052021-122022-072023-022023-092024-042019-052020-032021-012021-112022-092023-072024-05 印度：今年油品需求大约增长20万桶/天，增量与去年持平，今年的增长主要来自于汽油和柴油的消费，环比来看，因 Q3雨季结束，Q4需求预计环比回升24万桶/天。 最新的印度制造业PMI依然高达57，预计明年印度将继续引领全球需求增长，预计同比增长20万桶/天。 日本制造业PMI韩国制造业PMI印度制造业PMI中国制造业PMI 70 60 50 40 30 20 5,800