策略周报：财政扩张化债先行，更多增量政策“在路上”

财政扩张化债先行，更多增量政策“在路上” 策略周报 2024年11月10日 证券研究报告|策略周报 分析师：郝一凡 分析师登记编码：S0890524080002电话：021-20321080 邮箱：haoyifan@cnhbstock.com 分析师：刘芳 分析师登记编码：S0890524100002电话：021-20321091 邮箱：liufang@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《美国大选临近，全球市场波动上升 —策略周报》2024-11-03 2、《震荡整固之后，双创再度大幅拉升 —策略周报》2024-10-20 3、《财政部传递“渐进式”加码信号，夯实中长期慢牛基础—策略周报》 2024-10-13 4、《长假期间国内外大事速递—策略周报》2024-10-07 5、《美联储降息落地，市场情绪边际改善—策略周报》2024-09-22 投资要点 整体来看，本次人大常委会主要增量措施聚焦化债，其他领域政策尚在研究中，总体符合预期。化解存量有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 对于其他领域，虽未公布明确增量细节，但释放了积极信号。未来，针对补充国有大行资本金，提高赤字率，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，加大对“两新”的支持，加大中央对地方转移支付以加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度等领域，较多的增量政策仍在规划和研究当中。 我们认为，政策大概率是“渐进式”加码的路径，而非一步到位。一方面，新路径下，政策的出台需要全面、科学、审慎的规划、审议，需要一定时间；另一方面，特朗普上台后，也需要预留部分政策空间作为应对措施。 对于资本市场预期方面，发布会释放了更多潜在增量政策的信息，其中部分措施随时都有落地的可能，从节奏上来看，12月中央经济工作会议有望释放更多定性信息，而明年两会有望释放更多定量信息。在明年两会之前，预计政策预期仍有反复博弈的空间，且难以被证伪，市场风险偏好大概率仍将处于偏高的水平，股市建议继续以牛市思维对待，而债市由于扩内需相关政策尚未落地，市场流动性相对充裕，暂无转向熊市风险，或将继续呈现“股牛债稳”的格局。 风险提示：经济修复不及预期，政策效果不及预期，地缘风险，海外衰退风险，外部政策不确定性。 内容目录 1.周度市场变化与展望3 2.A股市场重要指标跟踪监测4 3.下周重点关注8 4.风险提示8 图表目录 图1：大类资产周度影响因素变化4 图2：A股宽基指数估值分位数变化5 图3：A股风险溢价（%）5 图4：股债性价比（%）6 图5：A股各宽基指数日均换手率（周频）变化6 图6：宽基指数日均换手率（周频）一年分位数变化趋势7 图7：日均成交金额（亿元）7 图8：行业轮动指数（指数越高轮动越快）8 1.周度市场变化与展望 11月8日全国人大常委会发布会点评： 整体来看，本次人大常委会主要增量措施聚焦化债，其他领域政策尚在研究中，总体符合预期。化解存量有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 对于其他领域，虽未公布明确增量细节，但释放了积极信号。未来，针对补充国有大行资本金，提高赤字率，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，加大对“两新”的支持，加大中央对地方转移支付以加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度等领域，较多的增量政策仍在规划和研究当中。 我们认为，政策大概率是“渐进式”加码的路径，而非一步到位。一方面，新路径下，政策的出台需要全面、科学、审慎的规划、审议，需要一定时间；另一方面，特朗普上台后，也需要预留部分政策空间作为应对措施。 对于资本市场预期方面，发布会释放了更多潜在增量政策的信息，其中部分措施随时都有落地的可能，从节奏上来看，12月中央经济工作会议有望释放更多定性信息，而明年两会有望释放更多定量信息。在明年两会之前，预计政策预期仍有反复博弈的空间，且难以被证伪，市场风险偏好大概率仍将处于偏高的水平，股市建议继续以牛市思维对待，而债市由于扩内需相关政策尚未落地，市场流动性相对充裕，暂无转向熊市风险，或将继续呈现“股牛债稳”的格局。 人大常委会发布会的重点内容梳理解析：一、化债先行，化解存量、严控增量 1、一次性增加地方债限额6万亿：2024-2026年每年2万亿； 2、持续安排4万亿专项债：从2024年开始，连续五年每年安排8000亿新增专项债，专门用于化债； 3、通过明确口径降低2万亿隐债总额：2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿，仍按原合同偿还 4、解决存量债务风险的同时，必须坚决遏制新增隐性债务：持续保持“零容忍”的高压监管态势，主要从三个方面发力，即监测口径更全、预算约束更强、监管问责更严。 一次性较大规模进行债务置换、化解存量债务问题有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 二、“箭在弦上”的增量措施 1、支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出； 2、发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作，正在加快推进中； 3、专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住 房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地；三、对于明年“更加给力的财政政策”的预告 1、积极利用可提升的赤字空间； 2、扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例； 3、继续发行超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设； 4、加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模； 5、加大中央对地方转移支付规模，加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度。 总体来看，支持地产相关增量政策即将陆续落地，而明年财政扩张发力空间更大，尤其是在扩内需领域政策将有更多作为。后续可继续关注12月中央经济工作会议及明年两会的具体工作部署。 基本面回顾与资产配置展望：美国大选结果落地，特朗普再度当选后，“特朗普交易”热度回落；美联储降息，但对未来指引偏鹰，海外估值环境利好有限；人大常委会细化化债政策，对于其他政策尚未公布具体细节，市场博弈或阶段性回落，但在两会前，仍有继续博弈政策加码的空间，市场情绪预计仍将维持在偏高水平；通胀数据低于市场预期，显示出基本面仍处于筑底过程，需要政策持续加码。 A股市场回顾与展望：本周（11月4日-11月8日）A股市场成交活跃度继续回升，两市日均成交额23987亿元，较前一周上升3103亿元，市场活跃度再度接近历史顶部。本周市场指数震荡上涨，微盘股情绪有所回落，在对大选、政策博弈影响下，自主可控、科技成长、消费、金融地产等板块均有所表现。在未有超预期政策的情况下，市场或将再回指数震荡、结构分化的走势。行业方向上，地产增量政策“箭在弦上”，仍有短期博弈机会；而科技成长、军工、信息安全、自主可控等概念板块或仍将相对优于大消费板块。 图1：大类资产周度影响因素变化 资料来源：华宝证券研究创新部 2.A股市场重要指标跟踪监测 股指估值水平一览： A股市宽基指数分位数普遍回升，其中深成指估值回升相对较为明显。 图2：A股宽基指数估值分位数变化 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 A股风险溢价与股债性价比： 权益市场近期偏强，A股风险溢价率延续回落态势，目前处于一倍标准差下方。上证红利股债性价比有所企稳，处于负一倍标准差附近。 图3：A股风险溢价（%） 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 换手率变化： 微盘股换手率下滑，其他指数换手率普遍回升，创业板指、中证500回升幅度相对较大。 图5：A股各宽基指数日均换手率（周频）变化 图6：宽基指数日均换手率（周频）一年分位数变化趋势 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 资金监测： 两市日均成交额23987亿元，较前一周上升3103亿元，市场活跃度持续回升，已接近10月初的历史高位水平。 图7：日均成交金额（亿元） 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 行业轮动与赚钱效应： 行业轮动速度处于低位，近期市场行情相对集中于部分热门行业。 图8：行业轮动指数（指数越高轮动越快） 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 3.下周重点关注 11月13日，美国10月CPI 11月14日，欧元区三季度GDP 11月15日，中国10月宏观经济数据 重点关注：中国10月宏观经济数据，关注在政策加码影响下，经济修复状况，尤其是需求端修复情况，若需求端明显修复，有望进一步提振市场信心。 4.风险提示 经济修复不及预期，政策效果不及预期，地缘风险，海外衰退风险，外部政策不确定性。 分析师承诺 本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体建议或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 风险提示及免责声明 ★华宝证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格。 ★市场有风险，投资须谨慎。 ★本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 ★本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的独立判断。本公司不保证本报告所载的信息于本报告发布后不会发生任何更新，也不保证本公司做出的任何建议、意见及推测不会发生变化。 ★在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 ★本公司秉承公平原则对待投资者，但不排除本报告被他人非法转载、不当宣传、片面解读的可能，请投资者审慎识别、谨防上当受骗。 ★本报告版权归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何组织或个人不得对本报告进行任何形式的发布、转载、复制。如合法引用、刊发，须注明本公司出处，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 ★本报告对基金产品的研究分析不应被视为对所述基金产品的评价结果，本报告对所述基金产品的客观数据展示不应被视为对其排名打分的依据。任何个人或机构不得将我方基金产品研究成果作为基金产品评价结果予以公开宣传或不当引用。 适当性申明 ★根据证券投资者适当性管理有关法规，该研究报告仅适合专业机构投资者及与我司签订咨询服务协议的普通投资者，若您为非专业投资者及未与我司签订咨询服务协议的投资者，请勿阅读、转载本报告。