2024年第四季度策略报告：生猪调整有限，年底再起 豆类油脂底部曙光初现

2024年度策略报告 生猪调整有限，年底再起豆类油脂底部曙光初现 报告摘要： 油脂：棕榈油不时受到政策影响，比如印尼将会调低棕榈油出口关税，申计划于2025年1月实施B40生物柴油计划，国内棕榈油基差较高，预计期货价格持续坚，将会对整个油脂价格形成很强支撑；尽管全球植物油库存消费比比较高，中国菜油和豆油库存并不低，但在后期随着宏观因素改善，中国出台的一系列刺激消费政策，预计需求会缓慢回升，也将支撑植物油价格；油脂底部已经形成，如果再次下探将会是多单介入时机。 生猪：2024年前半年生猪价格稳步上升，反弹力度强，二次育肥利润增厚，养殖企业开始逐步采用二次育肥的手段，生猪出栏量降低，推动生猪价格进一步上涨。第三季度由于牛羊肉价格较低，对生猪需求有挤出效应，下游走货不畅，生猪价格逐步下降，二育情况好转，逐步出栏，叠加夏天传统需求淡季，市场供大于求，生猪价格走弱。目前现货价格全国均价在18.13元/公斤，但期货价格LH2501价格为15270，接近成本价，预计第四季度生猪价格在成本支撑和春节前需求增加的情况下价格出现小幅度反弹。 豆类：全球大豆增产基本确定，在需求不强背景下，CBOT大豆继续探底，豆类暂时并没有确定性的上涨机会，但由于绝对价格低，美豆即将跌至生产成本，因此下跌幅度可能不大。利多的确定性只能等待需求回升，或者天气发生了变化，至少在年底或者明年4-5月份出现。 分析师：肖锋波F3022345Z0012557 研究所 农产品研究室 Tel：010-82292680 Email：xiaofengbo@swhysc.com 相关图表 2024年第四季度策略报告2024年10月 目录 一、行情回顾3 二、生猪已至底部：去产能去库存4 三、油脂：供给困扰因素较多，油脂易涨难跌8 四、豆类：向丰产压制价格走低，但底部曙光已现11 五、小结15 一、行情回顾 豆粕 2024年一季度至三季度豆粕行情先反弹后下跌，并且创出了年初以来的新低。在2月份豆粕探底后逐步上涨，除了外盘大豆上涨的因素之外，主要还在于国内炒作南美大豆港口出现运输问题，宏观资金开始涌入了国内豆粕期货，随后在猪价不断上涨下，豆粕需求有所增强，跟随生猪价格上涨一波。但美国大豆播种面积继续创纪录后，南美大豆销售也顺畅下，CBOT大豆价格持续下跌，直至8月初美豆价格才见底开始反弹。 美国夏日飓风带来强降雨，以及巴西第二大豆主产区也受到了雨季影响，市场担忧大豆减产，让CBOT大豆在跌破10美元后重新反弹；但USDA在9月份与10月份供需报告中，对于美国大豆产量并未明显调低，巴西大豆播种顺利后预期仍将扩种10%以上，全球大豆供应依然充足；豆粕需求并未因为大豆价格低而增加，中国地区养殖利润并未持续改善，生猪价格下跌以及牛羊肉、蛋禽类养殖持续亏损，豆粕需求并不强，油厂大豆与豆粕库存均处于近四年高点；在CBOT大豆考验8月份低点时，国内豆粕也跟随考验前期低点。 生猪 2024年前半年生猪价格稳步上升，反弹力度强，二次育肥利润增厚，养殖企业开始逐步采用二次育肥的手段，生猪出栏量降低，推动生猪价格进一步上涨。第三季度由于牛羊肉价格较低，对生猪需求有挤出效应，下游走货不畅，生猪价格逐步下降，二育情况好转，逐步出栏，叠加夏天传统需求淡季，市场供大于求，生猪价格走弱。目前现货价格全国均价在18.13元/公斤，但期货价格LH2501价格为15270，接近成本价，预计第四季度生猪价格在成本支撑和春节前需求增加的情况下价格出现小幅度反弹。 油脂 2024年油脂板块表现较强，并且分化比较大，其中棕榈油期货震荡上涨并创新高，菜油和豆油N形上涨，并且也走出了大震荡区间。实际上供应强需求弱基本面并未发生改变，只是阶段性供给减少，市场预期较好推动了油脂价格震荡上涨。从影响归类来看，生物柴油需求在萎缩，的食用油脂的影响较大一些。 菜油和豆油期货涨跌，大体上跟随菜籽和大豆上涨，但明显走势强一些。欧洲油菜籽霜冻报道在4月22日发酵，引发了菜油上涨行情，持续到上半年，但随后油脂跟随其他商品逐步下跌， 在8月中旬油脂基本回吐了上半年涨幅；此时棕榈油相对抗跌，马来西亚棕榈油产量减少，重新点燃了棕榈油上涨行情，9月初中国对加拿大菜籽展开反倾销调查，也支撑菜油价格大幅上涨，豆油跟随上涨；棕榈油在马来出口增加和欧盟反砍伐森林法案推迟一年消息下，继续不断上涨，持续到月末。 在天气方面，东南亚出现的降雨影响了棕榈果产量，让马来和印尼产量略有减少，菜籽和大豆生长正常，并未出现明显减产情况，国际贸易摩擦因素增加，比如印度对进口食用油价税，以及中国对加拿大油菜籽反倾销调查，都在影响油脂的价格。 二、生猪已至底部：去产能去库存 在经过2023年猪价大幅下跌之后，能繁母猪存栏量减少。在2024年供给减少后养殖企业的 利润开始修复，并且随着猪价在4月份继续上涨，养殖户积极性增加，今年国内生猪出栏也是近三年来出栏数量最高的一年，高企的出栏数据也带来了明显的供应压力。 图1：生猪出栏量 资料来源：mysteel，宏源期货研究所 随着2023年产能的去化，生猪价格稳步上升，利润重心抬高，利润开始好转，无论自繁自养还是外购仔猪养殖育肥，利润都有不用程度的修复。 图2：生猪养殖利润（单位：元/头） 资料来源：涌益咨询，宏源期货研究所 随着产能去化，能繁母猪存栏较低，生猪价格稳步上升，利润好转，标肥价差逐步走扩，推动二育进度，年中有压栏惜售情况。2024年1月能繁母猪存栏边际增加，根据生猪周期叠加二育进度，9、10月生猪出栏量增加，价格回调。 图3：能繁母猪存栏图4：能繁母猪存栏量与增速 资料来源：涌益咨询，宏源期货研究所资料来源：涌益咨询，宏源期货研究所 图5：标肥价差 资料来源：涌易数据，宏源期货研究所 图6：育肥栏舍利用率 资料来源：涌易数据，宏源期货研究所 年在国内养殖企业普遍提高了养殖效率的情况下，供应也在持续扩大，已经到了供大于求的程度，而养殖利润也自然持续低迷。在经过了2023持续大于一年的亏损后，养殖企业也开始“去产能”，2024年1月去产能结束。 仔猪价格反应补库需求，仔猪价格从5月开始下跌，生猪补库告一段落。图7：15KG猪仔出栏价 资料来源：我的农产品，宏源期货研究所 今年生猪价格持续高位，下游接货承接不顺，开工率稍低与往年。 图8：重点屠企开工率 资料来源：我的农产品，宏源期货研究所 在今年年初，国内牛羊养殖数量较多，加上进口牛羊肉有利润，对于国内牛羊肉冲击较大，价格持续下滑；但猪价却呈现逐步上涨态势，9月之前牛羊肉价格的下跌对猪肉的需求有挤出效应。 图9：猪牛羊肉价格走势（元/公斤） 资料来源：我的农产品，宏源期货研究所 可见，国内当前猪肉冻品库存库容率依旧偏高，而且这还是在今年冻库进行了大量的扩建和新建的基础上出现的。在高位库存的压制下，猪价的反弹都是受限的，只有在类似2022年等低库容率的库存压力下，才有更明显的价格上涨。结合生猪需求的季节性，淡季出现在二季度至三季度初期，此时会有库容率的提升，而其下降的时间点，大致就是生猪熊市的结束。 生猪小结 今年生猪行情主要是在产能去化成功后价格稳步上升的结果，叠加二次育肥进一步推高猪肉价格，随后产能集中在9、10月释放，叠加牛羊肉价格下跌挤兑了一部分猪肉的市场，也是猪价下跌的因素之一。目前生猪期货LH2501价格在15230元/吨附近，生猪出栏成本价为14元/kg附近，预计2024年第四季度生猪价格在传统需求旺季以及成本支撑的基础上有所反弹。 三、油脂：供给困扰因素较多，油脂易涨难跌 供给端扰动因素支撑油脂价格走高：油脂在今年第三季度有明显的趋势性上涨行情，领头羊是棕榈油，在东南亚主产区先是雨季产量减少，后又因为出口较好，欧美饭砍伐法推迟一年等等因素下，不断推动了棕榈油期货价格。而菜油先跟随整个农产品板块走势，但4月份欧洲油菜籽受冻、中国对加拿大油菜籽展开反倾销调查等事件影响下，菜油也震荡上涨；豆油是三个油脂中表现最弱的品种，主要原因是全球大豆丰产，原材料价格低廉限制了豆油大涨；但总体上棕榈油在第三季度震荡上涨，拉动了油脂价格整体上涨。 需求端恢复还需等待：棕榈油因为长期以来都是内外价倒挂，进口价价格大多数时间都是高于国内价格，库存较少支撑了价格；而菜油和豆油库存均比较高，一方面说明供给量充足，另外也是下游需求疲软。中国植物油需求疲软是主因，市场预期一直在推动价格上涨。不过随着美国降息周期开始，国内在9月份推出的一系列政策避免CPI长期负值而引起通货紧缩，有利于需求缓慢恢复。 我们认为前三季度油脂供给受到一定干扰，尽管实际上产量减幅并不大，临时事件和各国进口政策变化，支撑了棕榈油，带动了油脂板块整体上涨，存在价格被高估水分；第四季度需求恢复是重点关注因素，观察指标可以参考CPI转正。 （1）马来棕榈油产量和库存均增加 从马来棕榈油的产量来看，2月份以来产量开始季节性回升，在6月份因斋月产量减少，但8月马来西亚棕榈油产量预估为187万吨，环比增加4.52%，但棕榈油价格却是继续上涨，市场认为印尼将会在10月份后初削减棕榈油出口税，来对冲印度政府将原油大豆油、原油棕榈油和原油葵花籽油的关税从20%提高到27.5%的影响。 在马来棕榈油产量提升下，棕榈油库存也在回升，但与2022年和2023年相比棕榈油库存仍偏低，这也是一直支撑马来棕榈油期货上涨的基础。不过从马来棕榈油期货合约分布来看，明显近月合约价格高于远月价格，典型的熊市市场，即市场预期后期棕榈油产量还会增加，价格趋于下跌。 图10：马来棕榈油产量（单位:万吨）图11：马来棕榈油库存（单位:万吨） 资料来源：MPOB，宏源期货研究所资料来源：MPOB，宏源期货研究所 （2）国内棕榈油库存不高支撑价格 从国内棕榈油库存来看，油厂库存样本低于2022年和2023年，因国内并不直接生产棕榈油，只是进口毛棕榈油进行精炼，当进口价与国内棕榈油价格倒挂时，进口数量减少那么就决定了库存减少； 从我国棕榈油进口到港预估来看，11月份之后将会减少，主要是因东南亚产量减少，但预估 2024年棕榈油进口数量仍少于2023年。进口数量多少，主要仍取决于进口利润和价格预期。 图12：中国棕榈油库存（单位：万吨）图13：中国棕榈油进口预估（单位：万吨） 资料来源：粮油商务信息中心，宏源期货研究所资料来源：粮油商务信息中心，宏源期货研究所 （3）国内豆油库存显著高企，菜油库存较低 豆油库存较高主要因压榨利润较好，并且进口大豆数量庞大，下游需求一般所致；而菜油库存处于中等水平，是因为国内进口菜油并不少，根据目前菜油价格高企、进口有利润下，未来几个月菜油的进口数量将会增加，库存预计将会增加。 图14：中国豆油库存（单位：万吨）图15：中国菜籽油库存（单位：万吨） 资料来源：我的农产品，宏源期货研究所资料来源：我的农产品，宏源期货研究所 （4）生物柴油对植物油的需求影响较小 原油期货价格自6月份以来开始逐步下跌，尽管有中东冲突因素存在，但市场预期全球原油产量增加，需求并未明显好转，反观棕榈油和豆油价格，均已经创出了年内新高，因此生物柴油的利润不断走低，棕榈油利润甚至是负数，美国生物柴油提炼也在萎缩，受到了进口中国地沟油影响，因此生物柴油对于植物油的需求拉动因素在减弱，市场更加关注于食用油需求量变化。 图16：美原油价格走势 资料来源：博弈大师，宏源期货研究所 另一方面，在油脂相对汽柴油更便宜时，更适宜炼厂掺混生物柴油，也就利多生物柴油需求。 量。 图17：棕榈油与汽油价差（单位：美元/吨）图18：豆油与燃油价差（单位：美元/吨） 资料来源：粮油商务信息中心，宏源期货研究所资料来源：粮油商务信息中心，宏源期货研究所 价差的观测主要聚焦在棕榈油与汽油价差和豆油与燃油价差上，植物油越低对生柴需求越有 利。 油脂小结 棕榈油不时受到政策影响，比如印尼将会调低棕榈油出口关税，申计划于2025年1月实施B40生物柴油计划，国内棕榈油