镍：累库趋势尚未改变，宏观情绪决定边际 不锈钢：原料支撑或有所松动，钢价短期低位震荡

镍

• 供需：精炼镍10月产量同/环比+25%/+3%至2.9万吨，增速高于需求侧，库存延续累增趋势。第四季度国内和印尼新增项目投放预期压制供应，但精炼镍利润承压，估值不高深跌难度大。11月印尼可能出台镍矿定价和税费政策，或限制镍价下方空间。
• 需求：宏观情绪边际承压，现实需求增量有限。美国大选影响下，“再通胀风险”或支撑美元，镍价承压；特朗普贸易政策或增加出口压力。11月前驱体排产耗镍量同/环比-1%/-2%，不锈钢排产折合耗镍量同/环比+12%/+4%，但短期利润承压实际产量或不及预期；9月合金耗镍量2.0万吨，同/环比+6%/+7%。
• 库存与展望：基本面暂难驱动镍价上行，11月印尼镍矿消息面或削弱空方信心。短期供需未实质性改变，内外库存维持累增，边际方向以锚定宏观为主。中国精炼镍社会库存增加1401吨至42927吨，LME镍库存增加3516吨至150336吨。

不锈钢

• 供应：钢厂利润承压，原料议价稍有松动。11月头部企业或增加供应弹性空间。10月钢厂产量330.2万吨，同/环比+6%/+1%；11月排产330.7万吨，同/环比+11%/+0%。原料价格压制下，镍铁议价稍有松动，预计平均成本下移至约1.36万元/吨，短期估值仍微低于成本，11月实际产量或有不及预期的可能。
• 需求：现实消费有待渐进返场，政策托底需求增速预期。低价刚需采购为主，主动补库热情不高，政策托底需时间，库存边际跟随市场到货量级变化。短中期关注年底备货情绪。
• 库存与展望：预计钢价短期延续低位震荡运行。原料端稍让利，钢价上行缺乏基本面驱动，供应弹性预期限制上方空间，但低利润低估值下深跌存在难度，建议关注11月实际落地产量情况。操作面暂时以区间思路为主。不锈钢社会库存98.2万吨，周环比下降1.91%。