国内外共振改善，化债加速可期

曲美家居（603818.SH） 国内外共振改善，化债加速可期 公司发布2024年三季报：24Q3公司实现收入8.34亿元（同比-15.2%），归母净利润-0.21亿元（23Q3同期-0.49亿元），扣非归母净利润-0.12亿元（23Q3同期-0.64亿元），利润端亏损同比收 窄。 国内：产品迭代、组织优化，费用节降显著。24Q3国内收入同比下滑20%左右，其中预计零售承压、工程增长。公司推动国内人员架构持续优化、岗位精简，费用持续下降（24Q3管理费用、销售费 用、研发费用同比分别减少871万、2501万、562万，剔除离职补偿影响后费用改善更显著）。24年Stressless国内重点打造旗舰店，提升品牌形象，曲美Pro、曲美lab等持续推新、家装&大宗渠道积极拓展。伴随国内产品升级、组织优化、渠道降负，有望驱动国内经营改善、盈利能力改善，预计25年国内经营实现盈利（不考虑租金收益）。 海外：Ekornes订单改善，盈利稳步修复。24Q3Ekornes收入同比-10.6%（威克朗口径）），预计主要系海外生产端短期受限，24Q3欧洲/北美收入分别占比44.4%/36.5%、同比+6.5%/-25.9%，欧 洲恢复较好、北美延续承压。预计订单端改善显现、在手订单规模持续增长、24Q4海外收入有望实现转正。Stressless持续推动产品创新升级，功能性、时尚度均有所提升。伴随库存消化、海运成本下降、原材料价格回落，盈利能力稳步回升。 债务置换提速，降息优化财务费用。债务方面，公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平，预计财务置换明年年初有望完成，财务费用降低。伴随海外降息逐步落地，且公司经营改善、产 业园区租赁贡献现金流，债务规模有望降低，财务费用持续下降。 盈利预测与投资评级：考虑24年下游需求恢复不及预期，我们下调公司2024-2026年归母净利润至-1.5亿元/1.6亿元/3.1亿元，2025-2026年对应PE为14.4X/7.4X，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费复苏低于预期、降息节奏不及预期、海外需求不及预期、测算误差风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,853 4,028 3,696 3,850 4,031 增长率yoy（%） -4.4 -17.0 -8.2 4.2 4.7 归母净利润（百万元） 37 -304 -150 160 310 增长率yoy（%） -79.2 -923.1 -50.6 206.5 93.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.05 -0.44 -0.22 0.23 0.45 净资产收益率（%） 1.6 -15.2 -8.1 8.0 13.4 P/E（倍） 62.4 -7.6 -15.4 14.4 7.4 P/B（倍） 1.1 1.2 1.3 1.2 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月07日收盘价 证券研究报告|季报点评 2024年11月08日 买入（维持） 股票信息 行业家居用品 前次评级买入 11月07日收盘价（元）3.35 总市值（百万元）2,307.69 总股本（百万股）688.86 其中自由流通股（%）99.66 30日日均成交量（百万股30.80 股价走势 曲美家居沪深300 20% 2% -16% -34% -52% -70% 2023-112024-032024-072024-11 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《曲美家居（603818.SH）：海内外渐入佳境、报表优化，修复可期》2023-10-25 2、《曲美家居（603818.SH）：资产盘活，报表有望优化》2023-07-26 3、《曲美家居（603818.SH）：至暗已过，修复可期》 2023-07-17 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2481 1988 3359 3558 3402 营业收入 4853 4028 3696 3850 4031 现金 815 721 2200 2822 2302 营业成本 3285 2745 2434 2472 2529 应收票据及应收账款 495 465 207 307 231 营业税金及附加 15 14 14 13 14 其他应收款 35 31 30 33 33 营业费用 848 799 684 712 746 预付账款 31 18 27 20 29 管理费用 386 351 296 289 294 存货 1036 666 809 290 722 研发费用 98 83 74 77 81 其他流动资产 69 86 86 86 86 财务费用 214 239 398 161 84 非流动资产 5145 4968 4784 4636 4439 资产减值损失 -17 -71 0 -39 -44 长期投资 0 2 4 6 8 其他收益 28 25 26 66 86 固定资产 1435 1308 1120 1084 1041 公允价值变动收益 -5 16 5 11 8 无形资产 2085 2007 1846 1686 1525 投资净收益 -11 -37 -13 -9 -18 其他非流动资产 1625 1652 1814 1860 1865 资产处置收益 76 1 19 24 30 资产总计 7626 6957 8143 8194 7841 营业利润 46 -334 -165 178 344 流动负债 3574 1340 1448 1576 1432 营业外收入 0 0 1 1 1 短期借款 230 299 291 271 250 营业外支出 0 3 2 1 2 应付票据及应付账款 282 291 196 254 83 利润总额 46 -337 -166 177 343 其他流动负债 3061 750 962 1052 1098 所得税 8 -25 -12 13 26 非流动负债 1704 3570 4498 4206 3680 净利润 37 -311 -154 164 318 长期借款 873 2757 3651 3375 2850 少数股东损益 1 -7 -4 4 7 其他非流动负债 831 813 847 831 830 归属母公司净利润 37 -304 -150 160 310 负债合计 5278 4910 5946 5782 5111 EBITDA 461 456 422 551 658 少数股东权益 154 146 142 146 153 EPS（元） 0.05 -0.44 -0.22 0.23 0.45 股本 587 585 689 689 689 资本公积 811 801 1001 1052 1052 主要财务比率 留存收益 1070 766 612 776 1094 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2194 1901 2054 2266 2576 成长能力 负债和股东权益 7626 6957 8143 8194 7841 营业收入(%) -4.4 -17.0 -8.2 4.2 4.7 营业利润(%) -80.4 -833.0 50.6 207.7 93.8 归属于母公司净利润(%) -79.2 -923.1 -50.6 206.5 93.9 获利能力毛利率(%) 32.3 31.8 34.1 35.8 37.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 0.8 -7.6 -4.1 4.2 7.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 1.6 -15.2 -8.1 8.0 13.4 经营活动现金流 418 773 456 1047 55 ROIC(%) 2.6 3.3 2.8 4.6 6.2 净利润 37 -311 -154 164 318 偿债能力 折旧摊销 267 260 227 232 243 资产负债率(%) 69.2 70.6 73.0 70.6 65.2 财务费用 214 239 398 161 84 净负债比率(%) 129.8 138.5 132.2 79.0 70.7 投资损失 11 37 13 9 18 流动比率 0.7 1.5 2.3 2.3 2.4 营运资金变动 -139 362 -17 520 -568 速动比率 0.4 0.9 1.7 2.0 1.8 其他经营现金流 28 186 -11 -40 -39 营运能力 投资活动现金流 -54 -106 -31 -59 -25 总资产周转率 0.6 0.6 0.5 0.5 0.5 资本支出 132 60 -200 -144 -198 应收账款周转率 10.2 8.4 11.0 15.0 15.0 长期投资 0 -2 -2 -2 -2 应付账款周转率 9.1 9.6 10.0 11.0 15.0 其他投资现金流 78 -48 -233 -205 -225 每股指标（元） 筹资活动现金流 -95 -749 1054 -367 -550 每股收益(最新摊薄) 0.05 -0.44 -0.22 0.23 0.45 短期借款 9 69 -8 -20 -21 每股经营现金流(最新摊薄) 0.61 1.12 0.66 1.52 0.08 长期借款 -1368 1884 894 -276 -526 每股净资产(最新摊薄) 3.19 2.76 2.54 2.77 3.22 普通股增加 7 -2 104 0 0 估值比率 资本公积增加 137 -11 200 52 0 P/E 62.4 -7.6 -15.4 14.4 7.4 其他筹资现金流 1119 -2688 -136 -122 -4 P/B 1.1 1.2 1.3 1.2 1.0 现金净增加额 260 -86 1479 621 -520 EV/EBITDA 12.0 11.6 11.7 7.4 6.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年11月07日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需