破冰之旅：城投企业新增发债的样本透视与路径探索

破冰之旅：城投企业新增发债的样本透视与路径探索 联合资信公用评级一部|王默璇|杨晓薇|张雪婷 城投企业在推动城市化进程、基础设施建设及促进地方经济发展中扮演着举足轻重的角色，但也带来了地方政府债务风险等问题。自2023年7月中央提出“一揽子化债方案”以来，相关化债政策密集出台，城投企业债务化解工作取得了一定成效，债务规模增长态势得到控制。城投债融资以借新还旧为主，新增难度明显加大。在此背景下，城投企业纷纷加快市场化转型和产业类平台搭建，以满足监管要求和突破融资限制。 本文探讨了城投企业新增发债的政策环境与债券种类，以及实现新增发债企业的特征。新增发债主体呈现多样化特征，包括国有资本控股平台、产业整合平台、多元业务平台及城市运营平台等类型。从市场表现看，新增发债企业区域分化明显，主要在广东省等非重点省份。重点省份部分企业凭借产业属性也有新增机会。债券品种以私募债、中票等为主，不同渠道新增债券的募集资金用途各有特点。 未来，城投企业面临严格监管和复杂市场环境，需注重债务风险管理，合理规划债务结构，加快市场化转型，优化资源配置，拓展业务领域，形成多元化收入结构，增强盈利能力和抗风险能力。 www.lhratings.com研究报告1 一、城投企业新增发债政策环境与监管标准 自2023年7月“一揽子化债方案”首次提出以来，相关化债政策密集出台并不断细化。在分区域分类型管理的整体监管思路下，为了突破借新还旧、实现债券市场新增融资，各地城投企业市场化转型和产业类平台搭建的步伐不断加快。 自2014年起，城投企业先后经历了“开前门堵后门”和“控增化存”两轮严监管周期，中央层面不断出台监管政策和指导性文件助推地方政府和城投企业债务化解，地方政府和城投企业亦在不断探索适合地方发展的化债策略。2023年7月，中央政治局会议首次提出“制定实施一揽子化债方案”，随后《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（国办发〔2023〕35号）（以下简称“35号文”）和《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（国办发〔2023〕47号） （以下简称“47号文”）等相关具体政策密集出台，涵盖了财政、金融及监管等多重化债手段；2024年以来，在控增化存、优化央地债务结构、建立防范化解地方政府债务风险长效机制的顶层设计下， 《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》（以下简称“14号文”）和国发134号文等补充政策陆续出台，“一揽子化债方案”得以进一步细化和补充。与以往出台的政策相比，本轮化债政策更加细化、可操作性加强，并采取了国有企业分类及区域分类等差异化管理策略。其中，35号文将地方国有企业分为三类：地方政府融资平台、参照地方政府平台管理的国有企业（针对新设平台）和普通国有企业，并针对各类国有企业制定了差异化的融资政策。影响最大的当属债券融资：对于地方政府融资平台，只能借新还旧且不包含利息，不能新增债券融资；对于参照地方政府平台管理的国有企业，根据省市区域不同，实施差异化限制，12个高风险重点省份1只能借新还旧，其他省份在省级政府出具同意文件的情况下，可以新增债券融资；对于普通国有企业，可以新增债券融资，但是债务需自身负责偿还。 从市场表现来看，本轮化债短期内取得了积极成效，城投企业债务规模增长态势得到控制，且区域分化更加明显。2023年，西部地区和东北地区城投企业受一系列化债政策出台后融资端受阻、项目投资放缓等因素影响，净融资额同比大幅下降；中部地区城投企业净融资额亦同比有所下降，资金更多流向江苏、浙江等信用环境更优、市场认可度更高的区域。从城投债券发行情况看，2023年四季度，城投债发行显著下降，发行期数和发行规模分别较上季度下降33.93%和31.86%，净融资额由正转负，募集资金用途以借新还旧为主基调，新增难度明显加大。2024年上半年，城投债发行规模同比下降15.78%，净融资由2023年上半年的8526.50亿元转变为净偿还576.99亿元。 图表1•2023年以来中央层面重要化债政策 发布日期 发布主体 政策/会议/文件名称 政策要点 2023.07.24 中共中央政治局 中共中央政治局会议 要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案 2023.08.01 中国人民银行、国家外汇管理局 2023年下半年工作会议 统筹协调金融支持地方债务风险化解工作 1包括天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海和宁夏。 2023.08.18 证监会 证监会负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者 问 要强化城投债券风险监测预警，把公开市场债券和非标债务“防爆雷”作为重中之重，全力维护债券市场平稳运行 2023.08.18 中国人民银行、国 家金融监管总局、证监会 电视会议 金融部门要统筹协调金融支持地方债务风险化解工作，丰富防范化解债务风险的工具和手段，强化风险监测、评估和防控机制，推动重点地区风险处置，牢牢守住不发生系统性风险的底线 2023.08.30 财政部 《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》 进一步压实地方和部门责任，严格落实“省负总责，地方各级党委和政府各负其责”的要求。督促地方统筹各类资金、资产、资源和各类支持性政策措施，紧盯市县加大工作力度，妥善化解存量隐性债务，优化期限结构、降低利息负担，逐步缓释债务风险。加强跨部门联合监管，始终保持高压态势，强化定期监审评估，坚决查处新增隐性债务行为，终身问责、倒查责任，防止一边化债一边新增。稳步推进地方政府债务合并监管，推动建立统一的长效监管制度框架 2023.09.20 国务院 国务院政策例行吹风会 将指导金融机构积极稳妥支持地方债务风险化解，建立常态化融资平台金融债务监测机制 2023 国务院办公厅 《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》 （国办发〔2023〕35号） 核心内容是将地方国有企业分为地方政府融资平台、参照地方政府平台管理的国有企业（针对新设平台）以及普通国有企业三类，分别对新增融资实施差异化限制；明确对12个高风险重点省份的融资限制和支持；各省债务规模及债券增速分别与GDP规模和社融增速挂钩等 2023.10.21 国务院、中国人民银行 《国务院关于金融工作情况的报告》 在部委和地方两个层面建立金融支持化解地方债务风险工作小组，制定化解融资平台债务风险系列文件，引导金融机构按照市场化、法治化原则，与重点地区融资平台平等协商，依法合规、分类施策化解存量债务风险，严控融资平台增量债务，完善常态化融资平台金融债务统计监测机制，加强对重点地区、重点融资平台的风险监测 2023.10.24 全国人大常委会 《全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议》《第十四届全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院提前下达部分新增地方政府债务限额的 决定》 明确中央财政将在当年四季度增发2023年国债1万亿元，增发国债全部通过转移支付安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板 2023.10.30~ 10.31 中共中央政治局 中央金融工作会议 建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构 2023.11.08 中国人民银行行长 2023金融街论坛年会 金融管理部门出台相关政策，引导金融机构按照市场化、法治化原则，与融资平台平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，分类施策化解存量债务风险、严控增量债务，并建立常态化的融资平台金融债务监测机制。必要时，中国人民银行还将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持 2023.11.20 中央金融委员会 中央金融委员会会议 全面加强金融监管，有效防范化解金融风险，压紧压实金融风险处置责任 2023.12 中共中央 中央经济工作会议 合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围；统筹化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险；统筹好地方债务风险化解和稳定发展 2023.11.22 财政部 全国财政工作会议 严格落实既定化债举措，加大存量隐性债务化解力度，坚决防止新增隐性债务，健全化债长效机制，有效防范化解地方债务风险 2023 国务院办公厅 《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》 （国办发〔2023〕47号） 12个重点省份严控新建政府投资项目、严格清理规范在建政府投资项目 2024 国务院办公厅 《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》（国发函〔2024〕14号） 核心内容是12个高风险重点省份之外的19个省份可自主选报辖区内债务负担重、化债难度高的地区，以地级市为主，获批后参照12个重点省份的相关政策化债 2024.03.05 国务院 2024年政府工作报告 进一步落实一揽子化债方案 2024.07.30 国务院 国发〔2024〕134号文 35号文延期到2027年6月；重点省份的非持牌金融机构的债务，非重点省份的非标和非持牌金融机构的债务，也可以进行债务置换和重组，但是不包括民间借贷，企业拆借和向不特定社会公众筹集的资金；不许新增1年以内的境外债，境外债可以用境内债来做借新还旧 2024.08.27 央行、财政部、发改委、证监会 150号文 退平台不晚于2027年6月末，若逾期未退出，届时将由省级政府认定并向主管部门申请退名单 2024.08.30 财政部 2024年上半年中国财政政 策执行情况报告 分类推进融资平台公司改革转型，加快压降平台数量和隐性债务规模 2024.09.26 中共中央政治局 分析研究当前经济形势和经 济工作 发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用 2024.10.12 国务院新闻办公室 新闻发布会 组合使用赤字、专项债、超长期特别国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，加大财政政策力度，加强重点领域保障，积极防范化解风险 注：35号文、47号文和14号文为密发，无法获取具体发布日期资料来源：联合资信根据公开资料整理 参照《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第1号——申请文件及编制（2023 年修订）》（以下简称“上交所1号指引”）中对公益性项目2和市政基础设施项目3的定义，交易所认定的城建类资产应包含上述项目开展所形成的相关开发成本、划拨资产（土地、道路桥梁、管网等非经营性资产）、预付及应收类款项等，交易所认定的城建类收入应包含以下两项：①市政基础设施项目建设与运营收入，包括代建业务、公用事业类（公共交通、水务、供热、供气、园林环卫等）、公共设施运营类（公园、文体场馆、事业单位办公楼、非经营性水利及管网设施等），不包括符合国家政策要求的保障性住房、棚改、扶贫搬迁等国家重点支持项目；②土地开发整理收入，包括实施征地、拆迁、安置、补偿和相应的市政基础设施建设，以达到土地供应条件的土地开发产生的相关收入。在实际执行过程中，交易所和交易商协会对于城建类资产和收入的认定或存在偏差，国有企业的自身资质情况及所处区域融资环境等或亦是发债监管部门考虑因素。 在政策加码和市场倒逼的双重压力下，地方政府纷纷加快推进区域国有资源梳理，以及城建类和产业类资产及业务的厘清工作，在保证原有平台存续债券接续的情况下，积极整合搭建符合新增融资要求的产业类平台。本文筛选了自2023年10月以来实现新增发债的企业，通过对样本企业和新发债券的梳理分析，探索企业未来实现债券发行的可行性路径。 二、城投企业新增发债样本浅析 1.样本筛选 本文以2023年10月1日至2024年9月24日（以起息日计算）城市基础设施建设4和产业投资 企业发行的全部债券为基础，剔除了其中募集资金用途仅为借新还旧5的债券，共获得样本债券313 只（已剔除跨市场），涉及主体176家，新增债项规模合计2563.29亿元，相当于同期城投债（wind口径）发行总额的6.61%。其中，跨市场发行的企业债发行规模为386.52亿元，银行间发行规模为1016.25亿元，交易所发行规模为1160.52亿元。