2024年三季报点评：油价下跌致PTA亏损，后续有望改善

公司研究 证券研究报告 其他石化2024年11月08日 桐昆股份（601233）2024年三季报点评 油价下跌致PTA亏损，后续有望改善 强推维持） 目标价：14.7元 当前价：12.59元 华创证券研究所 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 证券分析师：�鲜俐 邮箱：wangxianli@hcyjs.com执业编号：S0360522080004 公司基本数据 总股本(万股)241,111.95 已上市流通股(万股)239,589.81 总市值(亿元)303.56 流通市值(亿元)301.64 资产负债率(%)66.67 每股净资产(元)15.09 12个月内最高/最低价16.34/10.25 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-08~2024-11-07 19% 5% -10% 23/11 -25% 24/01 24/0424/0624/0824/11 桐昆股份 沪深300 相关研究报告 《桐昆股份（601233）2024年中报点评：长丝利润持续修复，半年报业绩贴近业绩预告中枢》 2024-09-14 《桐昆股份（601233）2023年报&2024年一季报点评：Q1业绩同环比增长显著，全年高增可期》 2024-05-20 事项： 公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收760.49亿元，同比+23.17%实现归母净利润10.07亿元，同比+11.41%，其中24Q3实现营收278.34亿元同比增长12.03%/环比增长2.70%，归母净利润-0.59亿元，同比-107.34%/环比 -112.07%，扣非归母净利润-0.78亿元，同比-111.17%/环比-121.44%，其中对联营企业和合营企业的投资收益为1.24亿元。 评论： 油价下跌致库存损失，PTA亏损拖累总体业绩。公司长丝产能一共1350万吨根据经营数据显示，长丝Q3销量合计为358.5万吨，环比+9%；其中POY/FDY/DTY销量环比分别+8.5%/+12.4%/+7.2%。单价方面，9月油价下跌 导致均价环比有一定下行，根据经营数据显示，24Q3POY均价为0.67万元/吨，环比-2.7%，FDY均价为0.75万元/吨，环比-2.5%，DTY均价为0.83万元/吨，环比-1.8%。PTA方面，公司目前产能达到1020万吨，主要以自用为主，24Q3销量为25.94万吨，均价为0.50万元/吨。展望后续，今年金九银十略有推迟，Q4盈利有望修复。 长丝行业领导者，出海建设印尼炼化项目强化一体化优势。公司近年来产能增量明确，根据公司扩产节奏，目前公司预计拥有1350万吨涤纶长丝、1020万吨PTA产能，长丝全球市占率为18%、国内市占率为28%，稳居世界第一。 伴随长丝行业整体新增产能放缓，公司业务重点将聚焦上游布局炼化：23年6月公司公告泰昆石化印尼北加炼化一体化项目（24年5月份有修改细节），以泰昆石化为投资主体，项目原油加工量1000万吨/年，包含PX200万吨/年+乙烯120万吨/年产能。建成后有望显著增厚公司盈利。 投资建议：考虑到前三季度长丝价差修复节奏不及此前市场预期以及原油价格下跌导致PTA业务亏损，我们下调此前盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润为13.75/23.73/32.55（前值为24.63/31.62/38.73）亿元，同比增速分 别为+72.5%/+72.6%/+37.2%，对应24-26年EPS分别为0.57、0.98、1.35元 当前市值对应PE分别为22x、13x、9x。参考可比公司估值及公司历史估值给予2025年15倍PE，对应目标价14.7元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅震荡，下游需求恢复不及预期，产能建设及释放进度不及预期 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 82,640 92,568 99,114 114,902 同比增速(%) 33.3% 12.0% 7.1% 15.9% 《桐昆股份（601233）2023年三季报点评：Q3主 归母净利润(百万) 797 1,375 2,373 3,255 业环比量价齐升，看好24年长丝行业景气上行》 同比增速(%) 512.1% 72.5% 72.6% 37.2% 2023-10-30 每股盈利(元) 0.33 0.57 0.98 1.35 市盈率(倍) 37 22 13 9 市净率(倍) 0.8 0.8 0.8 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年11月7日收盘价 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 11,616 16,177 18,718 23,135 营业总收入 82,640 92,568 99,114 114,902 应收票据 0 0 0 0 营业成本 78,455 87,507 92,818 107,240 应收账款 693 717 870 1,084 税金及附加 294 242 285 347 预付账款 1,384 924 1,056 1,231 销售费用 118 139 151 170 存货 10,249 9,241 10,696 12,725 管理费用 1,352 1,481 1,705 1,899 合同资产 0 0 0 0 研发费用 1,755 2,314 2,409 2,702 其他流动资产 2,165 2,114 2,480 2,946 财务费用 783 456 464 491 流动资产合计 26,106 29,173 33,821 41,120 信用减值损失 -12 -10 -19 -14 其他长期投资 51 51 51 51 资产减值损失 -26 -30 -30 -30 长期股权投资 18,834 18,834 18,834 18,834 公允价值变动收益 -15 -80 -21 -22 固定资产 44,160 47,823 51,976 56,790 投资收益 321 800 1,000 1,200 在建工程 8,735 11,725 14,722 17,719 其他收益 361 361 361 361 无形资产 2,858 3,007 3,130 3,291营业利润5791,4752,5793,555 其他非流动资产 1,701 1,701 1,701 1,702 营业外收入 57 57 57 57 非流动资产合计 76,340 83,143 90,415 98,387 营业外支出 11 11 11 11 资产合计102,446 112,316 124,235 139,508 利润总额 624 1,520 2,624 3,600 短期借款20,974 22,441 23,908 25,376 所得税 -197 122 210 288 应付票据 3,991 5,881 5,890 6,280净利润8211,3992,4143,312 应付账款 10,533 9,612 11,127 13,931 少数股东损益 24 24 41 57 预收款项 2 3 3 3 归属母公司净利润 797 1,375 2,373 3,255 合同负债 881 986 1,056 1,224 NOPLAT 1,852 1,818 2,841 3,764 其他应付款 452 452 452 452 EPS(摊薄)（元） 0.33 0.57 0.98 1.35 一年内到期的非流动负债7,427 7,427 7,427 7,427 其他流动负债 2,697 2,829 3,111 3,624 主要财务比率 流动负债合计 46,957 49,632 52,974 58,318 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 18,475 24,337 30,634 37,505 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 33.3% 12.0% 7.1% 15.9% 其他非流动负债 1,231 1,231 1,231 1,231 EBIT增长率 1,288.7% 40.4% 56.3% 32.5% 非流动负债合计 19,706 25,568 31,865 38,736 归母净利润增长率 512.1% 72.5% 72.6% 37.2% 负债合计66,663 75,200 84,839 97,054获利能力 归属母公司所有者权益 35,470 36,743 38,938 41,888 毛利率 5.1% 5.5% 6.4% 6.7% 少数股东权益 313 373 458 566 净利率 1.0% 1.5% 2.4% 2.9% 所有者权益合计 35,783 37,116 39,396 42,454 ROE 2.2% 3.7% 6.1% 7.8% 负债和股东权益 102,446 112,316 124,235 139,508 ROIC 2.2% 2.7% 3.7% 4.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 65.1% 67.0% 68.3% 69.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 134.4% 149.4% 160.4% 168.5% 经营活动现金流3,121 8,760 6,990 9,389 流动比率 0.6 0.6 0.6 0.7 现金收益5,250 6,777 8,200 9,573 速动比率 0.3 0.4 0.4 0.5 存货影响 -2,863 1,009 -1,456 -2,028营运能力 经营性应收影响 -875 465 -255 -359 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 2,007 970 1,523 3,195 应收账款周转天数 3 3 3 3 其他影响 -397 -461 -1,023 -993 应付账款周转天数 46 41 40 42 投资活动现金流 -10,484 -11,687 -12,548 -13,688 存货周转天数 40 40 39 39 资本支出 -13,224 -11,725 -12,593 -13,743每股指标(元) 股权投资-332 0 0 0 每股收益 0.33 0.57 0.98 1.35 其他长期资产变化3,071 38 46 54 每股经营现金流 1.29 3.63 2.90 3.89 融资活动现金流6,527 7,489 8,099 8,717 每股净资产 14.71 15.24 16.15 17.37 借款增加 8,709 7,330 7,764 8,338估值比率 股利及利息支付 -1,220 -937 -1,093 -1,238 P/E 37 22 13 9 股东融资 0 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -963 1,096 1,428 1,617 EV/EBITDA 15 11 9 8 附录：财务预测表 资产负债表利润表 资料来源：公司公告，华创证券预测 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：�鲜俐 北京科技大学材料学士、清华大学材料硕士，2年新能源、化工行业研究经验，曾任职于开源证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 研究员：侯星宇 大连理工大学工学学士、硕士，香港中文大学经济学硕士，曾任职于西部证券研发中心，2022年