固定收益周报：关注我国增量财政政策落地情况

证关注我国增量财政政策落地情况 券 研——固定收益周报（20241028-20241103） 究主要观点 报日期: 告 2024年11月04日 过去一周利率债价格有所上涨，收益率曲线整体下移。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《债市继续调整概率降低，乐观情绪偏高》 ——2024年10月28日 《GDP当季同比下滑，央行有望再度降准》 ——2024年10月22日 《债市收益率或重新窄幅区间波动》 ——2024年10月14日 固定收益周报 过去一周（20241028-20241103）国债期货有所上涨，其中10年期国债期货活跃合约较10月25日上涨0.38%。从现券来看，10年国债活跃券收益率较10月25日下降1.33BP至2.1406%；从曲线形态看，除了3M期限品种收益率有所提升，其他期限品种收益率均不同程度下降，曲线整体下移。 城投债成交活跃度有所提升，活跃省份收益率大多数提升。 城投债成交活跃度有所提升，过去一周（20241028-20241103）所有省市的城投债日均成交902.4笔，高于前一周（20241021-20241027）的789.0笔。 城投债日均成交在4笔及以上的活跃省份为21个，较上周减少1 个。主要包括沿海5省（广东、江苏、浙江、山东、福建）、中部7省 （湖北、湖南、江西、河南、安徽、河北、山西）、4大直辖市、西部 5省（四川、云南、陕西、广西、新疆）。 从上述21个活跃省份城投的成交收益率看，2个省份收益率下降，1个省份收益率持平，18个省份收益率提升。 产业债成交活跃度有所提升，活跃行业大多收益率提升。 产业债成交活跃度有所提升，过去一周（20241028-20241103）所有省市的城投债日均成交691.0笔，高于前一周（20241021-20241027）的638.0笔。 日均成交在4笔及以上的行业为20个，与上周持平。主要包括金 融1个（非银金融）、地产链3个（地产、建筑装饰、建材）、大宗 资源品5个（煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化）、消费行业5 个（食品饮料、商贸零售、医药生物、社服、家电）、科技1个（传媒）、公用事业、综合、交通运输、机械设备以及环保行业。 从上述20个活跃产业的成交收益率看，7个行业收益率下降，2个行业收益率持平，11个行业收益率提升。 金融债成交活跃度有所下降，二永债收益率全部下降。 金融机构债成交活跃度有所下降，过去一周所有金融机构债日均成交1117.0笔，低于前一周的1258.0笔。其中，银行二级、银行永续、商金债日均成交分别为449.8笔、340.4笔、190.2笔，较前一周分别变化-113.6笔、-68.6笔与+40.8笔。 从金融债成交收益率看，不同期限不同评级的商行二级资本债收益率全部下降；除了6M的AA-商行非固定期限债收益率有所提升外，其他的商业银行非固定期限债收益率均下降。 资金价格下降明显，债市杠杆水平下降。 资金价格方面，资金价格下降明显。截至11月1日R007与DR007 分别较10月25日下降19.22BP与18.45BP，两者利差略微收窄。公 开市场操作方面，央行过去一周（20241028-20241103）净回笼8514.0 亿元。 债市杠杆水平下降，银行间质押式回购余额5日均值由10月25日 的7.67万亿元下降至11月1日的6.72万亿元，隔夜占比由10月25 日的87.85%下降至11月1日的86.68%。 央行开展买断式逆回购，流动性管理体系更丰富。 2024年10月28日，人民银行决定启用公开市场买断式逆回购操 作工具，并于10月31日开展了6个月期限5000亿的买断式逆回购操作。 我们认为买断式逆回购是央行流动性管理工具之一，其期限原则上不超过一年，是以月为单位的中期流动性管理工具，介于逆回购（7天、14天）与MLF（1年）之间。 它采用固定数量、利率招标、多重价位中标，可见其利率并不是政策利率之一，我们认为该操作工具更注重量的投放与回笼。 10月份制造业PMI回升至荣枯线以上，景气度改善。 10月制造业PMI为50.1%，较上月提升0.3%，自2024年4月之后再次回到荣枯线之上。细分指数看，反映内需的新订单与在手订单PMI提升，但新出口订单下降；反映自身购买需求的采购量与进口PMI提升，生产指数也有所提升，我们认为制造业景气度整体确实在好转，但是需要密切关注其可持续性。 关注美国大选结果以及我国增量财政政策落地情况。 过去一周（20241028-20241103）债市表现较为平稳，PMI的好转并没有导致债市价格下跌，10月31日PMI数据发布当天10年国债现券收益率下跌1.2BP，30年国债期货上涨0.19%，我们认为市场对于经济能否好转的信心尚不充足，需要更多的数据进行验证。另一方面，我们认为5000亿买断式逆回购的操作体现了央行“支持性货币政策立场”，债市整体看多的情绪依然存在。 展望未来，我们认为美国大选结果公布以及人大常委会召开，增量财政政策如何落地会成为资本市场较大的变量。我们认为如果特朗普当选，央行或将出台更为积极的财政政策，投资者风险偏好可能短期有所提升，债市可能短期受到一定的负面影响，但是我们对后续债券市场仍然较为乐观，利率下降的趋势并不会因此改变。 投资建议 利率债不加杠杆，配置5年期及以内期限品种。 长久期利率债资产端收益率与资金成本的差额有所提升，截至 2024年11月1日，10与30年国债收益率与IRS7天的差额较10月 25日分别提升4.75BP与1.83BP，我们不建议加杠杆。 在具体期限选择上，7Y-1Y与10Y-1Y利差处于过去6年44%-70%分位数，而3Y-1Y处于过去6年5%以内分位数，5Y-1Y与30Y- 1Y利差处于过去6年15-20%以内分位数，我们建议投资5年期及以 内期限品种。 城投债集中在成交活跃的区域，下沉遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”方向。 城投债投资还是选择成交活跃的14个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4大直辖市。 如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。具体下沉策略选择遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”两个方向。 产业债集中在成交活跃的行业。 产业债投资选择成交活跃的行业：非银金融债，地产相关的地产、建筑装饰、建材，大宗资源品行业如煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化，食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务等消费行业，通信行业、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。 金融债集中国有银行以及股份商业银行等主体。 金融债成交主体仍然集中在国有银行以及股份商业银行，不建议下沉至城商行乃至农商行。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降息落空或者时间点滞后。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。