附件2：上市公司并购重组典型案例汇编（30例）

青岛海尔多次产业并购实现跨越式发展 ——以并购通用家电为例 案例简介：上市公司青岛海尔在谋求产业转型升级，不断推进国际化战略的大背景下，斥资约54亿美金成功收购美国制造 业巨头通用电气的家电业务板块，成为2016年中国资本市场最引人注目的海外并购案例之一。本次交易由青岛海尔上市主体直接通过现金收购境外资产，在并购方案选择、并购风险防范、并购执行效率方面具有较强的借鉴意义。此后，公司经过一系列并购重组逐渐发展壮大，已经成为全球大家电行业的领导者和智慧家庭解决方案的引领者，为全球用户提供全品类的家电产品及服务。截至目前，青岛海尔营业收入和净利润连续8年稳步增长。 一、交易的背景和目的 自2008年全球金融危机爆发以来，世界各国持续吸引外资以振兴经济，跨国企业内部产业布局开始调整，部分限制产业领域开始逐步对中国开放。同时，中国经济进入了“新常态”。在“供给侧改革”和“产业转型升级”的压力下，中国政府出台了一系列优化并购重组行为的利好政策，中国企业“走出去”的愿望日益强烈，对海外市场、高端产品、技术和人才的需求日益增长。青岛海尔股份有限公司（以下简称青岛海尔，600690.SH，现简称海尔智家）本次收购通用家电的主要考虑如下： （一）国内市场乏力，完善全球布局 近年来，国内抑制投机性需求，从而导致房屋需求增速有所 下降，这直接影响到家电市场的更新需求和新增需求。2013年度、2014年度和2015年1-9月，青岛海尔营业收入分别为 8,660,564.64万元、8,877,544.45万元和6,263,705.10万元。 自2014年以来，受宏观经济增速趋缓的影响，国内家电市场增速有所下降。 在国内市场“内生性增长”乏力的情况，为实现进一步发展，青岛海尔坚持“全球化下的增长”战略，收购了海尔集团在亚洲、欧洲、中东、非洲以及美国等国家地区的海外白电业务并受托管理Fisher&PaykelAppliancesHoldingsLimited（斐雪派克）相关资产。但是，但从2015年中报数据看，其来自于海外的销售收入仅占总收入的13%，无论是规模还是比重都低于美的和格力，此次收购则可能会大大改善海尔海外收入的规模与比重，进一步向美国高端成熟市场进行“外延式拓展”。2015年1-9月通用家电实现营业收入46.58亿美元，其中约90%来自于美国市场。通用家电在美国家电市场占有率近20%，是全美第二大家电品牌。交易完成后，青岛海尔可通过资源共享迅速打开并深入美国市场，有利于公司国际化发展的步伐加速进行。 （二）产业转型升级，引入优势资产 目前国内白色家电普及率已较高，产品更新换代、释放需求成为主导，白电行业增长驱动因素由销量增长转变为与消费升级结合的结构提升，白电行业已进入“消费升级”时代。青岛海尔2015年上半年的分产品收入构成中，三大白电冰箱、空调、洗衣机贡献度合计70%，厨卫电器贡献度仅为8%。近年来，青岛海 尔持续整合集团资产，并通过引入战略投资者KKR协助公司整合全球优质资源，大力促进公司厨电业务，以完善产品结构，提升盈利能力。而通用的厨电产品凭借其出色的产品性能和客户体验，在美国市场占有率近25%，排名第一。本次交易完成后公司的厨电产品有望迎来快速发展。 （三）发挥协同效应，提升盈利能力 从销售渠道来看，通用家电作为全美最大的家用电器制造商之一，2015年1-9月营业收入高达46.58亿美元，其中90%来自于美国市场，并已构建了一个覆盖全美、辐射全球的销售网络，长期与Sears、Lowe’s、HomeDepot和Bestbuy全美四大连锁家电零售商保持良好且密切的战略合作关系。 从成本协同方面来看，本次交易完成后，通过共用供应商的资源整合、非共用供应商的资源共享所带来的采购成本节约将为交易双方带来最为直观和显著的成本协同效应。 从研发实力看，通用家电研发团队逾600人，在全球拥有4个研发中心，分别位于美国、中国、韩国和印度。青岛海尔位于中国、日本、新西兰、德国的研发中心可与通用家电研发中心进行全球研发资源共享，研发能力的壮大提升决定了未来公司整体的产品竞争力。 本次交易完成后，青岛海尔将通过一系列整合计划的实施，借助销售网络互补、采购成本节约、技术及研发优势共享等方式，计划实现近百亿元的收入协同（约占2014年度双方合计收入总 额的8%左右），以及超过10亿元的成本节约协同（约占2014 年度双方合计采购总额的2%左右），最终有望带来约15亿元的利润协同。 二、交易方案简况 （一）方案概要 2016年1月14日（美国东部时间），青岛海尔与通用电气签署了《股权与资产购买协议》，青岛海尔拟通过现金方式向通用电气购买其家电业务相关资产，交易金额为54亿美元。 （二）交易各方 1.收购方——青岛海尔 青岛海尔是全球最大的白色家电制造企业之一，在国内市场，公司2014年冰箱、洗衣机、热水器等产品份额继续保持行业第一，空调产品市场份额位居第三；在全球市场，根据欧睿国际 （Euromonitor）调查数据显示，海尔大型家用电器2014年品牌零售量的全球市场份额为10.2%，第六次蝉联全球第一，海尔冰箱、洗衣机、冷柜、酒柜的全球零售量继续蝉联全球第一。公司持续整合集团的海外资产，并引入全球顶级私募股权投资机构KKR作为公司战略投资者，促进公司在厨电业务、卡萨帝品牌业务、U+业务等方面的发展，为国际化战略进一步夯实基础。 2012-2014年，青岛海尔的总资产分别达到496.88亿元、 610.93亿元、750.06亿元，年增长率分别为22.95%、22.77%；营业收入分别为798.57亿元、866.06亿元、887.75亿元，年增长率分别为8.45%、2.50%；归属于母公司净利润分别为32.69亿元、41.74亿元、49.92亿元，年增长率分别为27.68%、19.60%。 2014年底公司资产负债率为61.18%，毛利率为27.52%。 2.出售方——通用电气 通用电气是一家多元化工业和金融服务公司，产品和服务范围广阔，工业板块涉及发电和水处理、航空、运输、石油天然气、医疗、能源管理、电器与照明等；金融服务业务范围涉及商业贷款和租赁、个人贷款、信用卡等。近三年来，公司不断进行业务调整，逐步剥离缩小电器和金融板块，向航空、能源以及医疗设备等核心工业板块倾斜。目前，公司正积极发展工业互联网，致力于结合数字技术以及在航空、能源、医疗等领域的专业优势，向全球一流的数字化工业企业转型。2014年末，通用电气的资产总额达到6,483.49亿美元，营业总收入达到1,485.89亿美元， 净利润达到153.45亿美元。 （三）交易标的 交易标的包括与通用电气家电业务相关的非股权资产、股权、相关负债等。 通用电气及其子公司持有的非股权资产系上述交易标的的主要组成部分，包括不动产、主要生产设备、办公设备、存货、与经营相关的应收应付款项、相关知识产权、其他与业务有关的资产等，其业务范围涵盖厨电产品、制冷产品、洗衣产品、洗碗机和家庭护理产品五大类型，为消费者提供约30种不同类别、数千款不同型号的领先家用电器产品及其相关的配套服务。 股权资产包括10家全资子公司股权、3家合资公司股权及3家参股公司少数股权。承接的负债主要是与拟转让资产相关的全 部负债，大部分应交税费、递延所得税和付息债务已剥离。本次交易拟购买的标的资产结构图如下图所示： 10家子公司股权 3家合资公司股权 非股权资产、负债 2家少数 股权 7 交易标的财务信息按照GE编制财务报表时所采用的会计政策编制，这些会计政策符合美国公认会计原则的相关规定，并以美元作为列报货币。交易标的最近两年一期未经审计的财务数据如下表所示。 交易标的主要财务指标表 单位：百万美元 项目 2015年9月30日 2014年12月31日 2013年12月31日 资产总额 3,535 3,238 2,881 负债总额 1,642 1,398 1,437 所有者权益合计 1,892 1,840 1,444 单位：百万美元 项目 2015年1-9月 2014年度 2013年度 营业收入 4,658 5,908 5,783 EBITDA 374 405 365 EBIT 223 200 176 （四）交易估值和作价 本次交易作价54亿美金，相关价格是青岛海尔在综合考虑并全面评估目标资产的资产状况、盈利水平、品牌、技术和渠道价值等因素的基础上确定的，采用了可比公司法和可比交易法两种方法进行估值。 本次交易针对通用家电的作价为54亿美元，由于付息债务、现金及现金等价物以及少数股东权益均为0，因此对应的企业价值和股权价值均为54亿美元。根据通用家电管理层提供的财务 数据，其2015年的EBITDA为5.52亿美元，截至2015年12月 31日的净资产为20.85亿美元，因此本次交易的EV/EBITDA倍数为9.78x，P/B倍数为2.59x。 （五）交易架构 公司通过其香港全资子公司海尔香港在美国、荷兰、新加坡、印度、韩国、BVI等国家和地区设立公司，用于承接本次交易的相关资产。 青岛海尔拟设立的境外架构图示如下图： 三、本次交易的特点 2014年瑞典伊莱克斯宣布收购GE家电业务，耗时将近一年，但最终因未通过美国司法部反垄断审查而被GE终止。鉴于上次交易失败的经验教训，此次竞标流程重点强调速度和确定性。面对拟收购资产繁多、审批程序复杂、竞标对手众多的现实情况，从2015年10月19日停牌到2016年1月15日竞标成功，青岛 海尔共花费了3个月的时间锁定交易，执行效率较高。本次收购采用了以下方案设计，保证了交易速度，减小了交易的不确定性。 （一）上市公司直接收购标的资产 一般而言，海外并购的交易结构主要有以下三种：一是上市公司直接收购或者通过设立境外子公司收购境外标的资产，该种模式最为简单，能够最大程度的节省成本，但是对上市公司的资金实力要求较高，而且严格的上市公司停牌期限规则使得在规定时间内完成交易存在一定的困难；二是大股东或并购基金先收购境外资产，然后注入上市公司体内，该种模式下上市公司采用股份支付更为方便，可以在一定程度上缓解资金压力，而且在收购标的阶段不需要面对上市公司监管机构的问询或者审核，但是可能产生比较高的中间成本，而且以大股东为收购方的，向上市公司注入资产时，还可能承担业绩承诺的义务；三是上市公司参股并购基金，并购基金先收购标的公司，然后由上市公司获得标的的控制权，该种模式下上市公司可通过并购基金提前了解目标企业，储备与培育战略业务，形成上市公司与项目公司之间的缓冲带，而且由于上市公司只需付出部分出资，且根据项目进度逐期支付，无需占用上市公司过多的营运资金，可以降低上市公司的资金压力有所减轻，但是这种模式下，上市公司的监管和信息披露成本和融入基金带来的成本也比较高。 本次交易中，青岛海尔抓住通用电气的关键要求设计收购方案，并采用了简单快捷的第一种交易结构，最终竞标成功。由于标的资产对青岛海尔的未来发展极具战略意义，且体量较大，以上市公司为主体直接收购标的有利于降低并购风险，确保交易成功。首先，以上市公司为主体可以避免因同业竞争问题带来的额 外监管审批要求。将海尔集团作为主体有可能因同业竞争问题带来相对更多的境内外监管审批的要求，反而拖慢交易进程，增加收购的不确定性。其次，采用以上市公司为收购方一步到位的方案可以避免重复交易和不确定性。通过集团收购+注入上市公司“两步走”的方式虽然可以降低上市公司的现金压力，但是资产所在地主要在美国，且体量较大，海尔将来在资产注入过程中就必须考虑估值、对价、税务、监管审批、二次整合等诸多问题，而且收购控股股东资产构成关联交易，还可能面临同业竞争、关联交易公允性、必要性的质疑和证监会、股东大会的审议风险，如果采用股权作为支付方式可能还需要面对摊薄中小股东收益的问题。因此，从海尔的角度来看，以上市公司为收购方更加符合效率原则，能够降低整体交易风险，更符合全体股东的利益。 （