收购苏州赛芯促模拟发展，调整/新增募投项目提升存储/MCU竞争力

2024年11月05日 公司研究●证券研究报告 兆易创新（603986.SH） 公司快报 收购苏州赛芯促模拟发展，调整/新增募投项目提升存储/MCU竞争力投资要点收购苏州赛芯38.07%股权，促进产品深度/广度发展，提升模拟竞争能力。公司拟与石溪资本、合肥国投、合肥产投共同以现金方式收购苏州赛芯，全体股东合计持有苏州赛芯70%股份。根据北京卓信大华资产评估有限公司对苏州赛芯100%股权截至基准日（即2024年6月30日）的价值进行评估，评估值为8.31亿元；参考评估值，苏州赛芯70%股权交易价格确定为5.81亿元；其中，公司以现金3.16亿元收购苏州赛芯约38.07%股份。苏州赛芯专业从事模拟芯片的研发、设计与销售，主要产品包括锂电池保护芯片、电源管理芯片等，在电池管理相关技术、工艺与制造方面具有一定积淀，产品在封装尺寸、产品性能、产品稳定性、产品成本等方面均具有一定竞争力。其产品主要应用于移动电源、智能穿戴及其他通用领域，已在众多知名终端客户中得到使用。苏州赛芯在单节锂电保护领域拥有相对领先的产品、稳定的客户关系和一定品牌知名度；电池级锂电保护产品预计未来持续增长；其他如多节锂电保护、电量计、电源管理芯片等产品与公司在市场、客户与供应链等方面具有较强的协同性。通过本次收购，公司可进一步增强模拟团队实力，提升电池管理相关技术储备，继续扩充相关产品线，开拓新的市场，有助于支撑公司模拟业务在销售规模、产品深度和广度等方面的长远发展，提升公司整体竞争力。调整DRAM芯片研发及产业化项目，开发产品由DDR3/DDR4/LPDDR3/LPDDR4调整为DDR3/DDR4/LPDDR4/LPDDR5。根据DRAM产品市场需求变化、产品技术迭代变化，公司拟将募投项目“DRAM芯片研发及产业化项目”用途从原有项目开发四种产品DDR3、DDR4、LPDDR3和LPDDR4调整为DDR3、DDR4、LPDDR4和LPDDR5。由于项目所需设备的国产化率有所提升等原因，设备购置费有所下降，项目总投资金额由39.92亿元减少至35.71亿元，拟投入募集资金金额由33.2亿元减少至28.24亿元。目前LPDDR3产品在小容量市场或将面临市场收缩，如果公司按照原计划开发LPDDR3产品，该产品可能会面临量产后市场空间不足的局面，而LPDDR5产品预计将在2029年或2030年进入小容量产品市场，能够与公司募投项目周期相匹配，有助于公司未来发展。调整后募投项目“DRAM芯片研发及产业化项目”的预计税后投资回收期（含建设期）为8.66年，达到预定可使用状态日期调整为2028年12月。新增汽车电子芯片研发及产业化项目，丰富公司产品线，提升公司竞争力。公司使用募集资金7.06亿元投入新增募投项目“汽车电子芯片研发及产业化项目”拟开发汽车MCU芯片（本项目计划总投资金额12.12亿元，其中，7.06亿元通过募集资金解决，剩余金额通过公司自筹或其他方式解决）。车规级MCU芯片作为推动汽车智能化和电动化发展的关键组件，其单车用量和价值显著提升。车规级MCU作为汽车电子控制单元的核心组件，广泛应用于ADAS、车身、底盘及安全、信息娱乐和动力系统等，对汽车智能化和电动化的发展至关重要。目前车规级MCU的单车用量约为70~100颗，未来随着MCU芯片的不断迭代升级有望集中化，汽车 电子|集成电路Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2024-11-05)92.08元交易数据总市值（百万元）61,313.51流通市值（百万元）61,208.84总股本（百万股）665.87流通股本（百万股）664.7412个月价格区间107.23/60.00一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益3.53-8.65-27.59绝对收益4.210.86-14.74 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 报告联系人宋鹏 songpeng@huajinsc.cn 相关报告兆易创新：24Q3业绩同比显著增长，DRAM业务未来可期-华金证券-电子-兆易创新-公司快报2024.10.28兆易创新：“存”如基石“算”如冀，花月正春风-华金证券-电子-兆易创新-公司深度2024.9.12兆易创新：坚持以市占率为主，持续拓展/优化产品矩阵-华金证券-电子-兆易创新-公司快报2024.8.20兆易创新：24Q1业绩扭亏为盈，产能切换叠加需求复苏推升利基存储回暖-华金证券-电子-兆易创新-公司快报2024.5.23 兆易创新：利基存储价格微弱反弹，MCU龙头受益行业洗牌提速-华金证券+电子+兆易创新+公司快报2023.11.12 MCU的平均单车价值有望突破200美金，成为汽车半导体中单车价值量占比最高的细分产品。从全球市场看，英飞凌、瑞萨电子、恩智浦、意法半导体、微芯五大MCU厂商占据约90%市场份额，行业集中度高。我国MCU行业起步较晚，在市场占有率上仍以国外厂商为主，国产替代空间广阔。随着国家对集成电路行业的大力扶持，以及我国新能源汽车快速发展，国内车规级MCU需求不断上升。通过新增募投项目建设，公司将发挥自身技术积累，完善汽车MCU产品布局，提升高端MCU产品研发能力，丰富产品线，进一步扩展市场空间，增强公司竞争力。“汽车电子芯片研发及产业化项目”建设周期为4.17年，预计2028年12月达到预定可使用状态。新增募投项目的顺利推进能够使公司抓住汽车MCU市场国产替代发展机遇，抢占市场份额，打破国外厂商垄断，解决国产车规级MCU芯片的“卡脖子”问题，助力我国车规MCU行业发展。 投资建议：我们维持原有业绩预测，预计2024年至2026年营业收入分别为76.47/99.26/117.76亿元，增速分别为32.8%/29.8%/18.6%；归母净利润分别为11.79/17.37/22.49亿元，增速分别为631.8%/47.3%/29.4%；PE分别为52.0/35.3/27.3。考虑到公司不断推进存储芯片工艺制程/品类迭代，持续壮大MCU百货商店，在消费电子/汽车电子/工业等智能化背景下，DRAM头部大厂产能切换，公司或复制NorFlash发展路径，收入规模/盈利能力有望重回增长，叠加并购及募投项目实施有利于提升公司综合竞争力。维持“买入-A”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；宏观环境和行业波动风险；供应链风险；汇兑损益风险；并购及募投项目节奏不及预期风险。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,130 5,761 7,647 9,926 11,776 YoY(%) -4.5 -29.1 32.8 29.8 18.6 归母净利润(百万元) 2,053 161 1,179 1,737 2,249 YoY(%) -12.2 -92.1 631.8 47.3 29.4 毛利率(%) 47.7 34.4 37.2 38.9 39.8 EPS(摊薄/元) 3.08 0.24 1.77 2.61 3.38 ROE(%) 13.5 1.1 7.2 9.7 11.3 P/E(倍) 29.9 380.5 52.0 35.3 27.3 P/B(倍) 4.0 4.0 3.7 3.4 3.1 净利率(%) 25.2 2.8 15.4 17.5 19.1 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 11415 11603 13407 14800 17290 营业收入 8130 5761 7647 9926 11776 现金 6875 7266 8755 8779 11615 营业成本 4255 3778 4802 6067 7086 应收票据及应收账款 174 127 328 248 429 营业税金及附加 72 25 41 51 64 预付账款 35 24 36 50 52 营业费用 266 270 342 447 546 存货 2154 1991 2024 3498 2944 管理费用 425 370 463 559 662 其他流动资产 2177 2195 2263 2226 2250 研发费用 936 990 1095 1239 1321 非流动资产 5230 4853 4817 4958 4891 财务费用 -343 -258 -340 -349 -389 长期投资 12 26 27 30 33 资产减值损失 -420 -614 -269 -429 -544 固定资产 999 1090 1198 1309 1315 公允价值变动收益 -7 -12 -42 -26 -29 无形资产 412 404 397 356 301 投资净收益 51 83 65 69 70 其他非流动资产 3808 3333 3196 3263 3243 营业利润 2222 120 1075 1604 2060 资产总计 16645 16456 18225 19758 22182 营业外收入 45 7 57 38 39 流动负债 1197 986 1568 1624 1995 营业外支出 4 2 4 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 2262 125 1128 1638 2095 应付票据及应付账款 479 502 715 839 973 所得税 210 -36 -51 -99 -154 其他流动负债 717 484 853 785 1022 税后利润 2053 161 1179 1737 2249 非流动负债 263 270 278 273 274 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 -0 0 -0 归属母公司净利润 2053 161 1179 1737 2249 其他非流动负债 263 270 278 273 274 EBITDA 2395 309 1187 1688 2148 负债合计 1460 1256 1846 1897 2269 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 667 667 667 667 667 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 8296 8383 8383 8383 8383 成长能力 留存收益 6170 5947 6988 8564 10621 营业收入(%) -4.5 -29.1 32.8 29.8 18.6 归属母公司股东权益 15186 15200 16379 17860 19912 营业利润(%) -3.6 -94.6 797.8 49.1 28.4 负债和股东权益 16645 16456 18225 19758 22182 归属于母公司净利润(%) -12.2 -92.1 631.8 47.3 29.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 47.7 34.4 37.2 38.9 39.8 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 25.2 2.8 15.4 17.5 19.1 经营活动现金流 950 1187 1553 289 2901 ROE(%) 13.5 1.1 7.2 9.7 11.3 净利润 2053 161 1179 1737 2249 ROIC(%) 12.1 -0.8 5.6 8.1 9.6 折旧摊销 339 402 300 313 359 偿债能力 财务费用 -343 -258 -340 -349 -389 资产负债率(%) 8.8 7.6 10.1 9.6 10.2 投资损失 -51 -83 -65 -69 -70 流动比率 9.5 11