上调加速卡收入至50亿美元，25年底有望追赶Blackwell

超威半导体（AMD）更新报告 买入2024年11月1日 上调加速卡收入至50亿美元，25年底有望追赶Blackwell 业绩摘要：2024Q3公司营收68.2亿美元，同比增加17.6%，略高于彭博一致预期67.1亿美元。毛利率为50.1%，同比增加2.8个百分 点；经营利润为7.2亿美元，同比增长223%，营业利润率为10.6%；GAAP净利润7.7亿美元，Non-GAAP净利润15.0亿美元，同比增长32.5%。Non-GAAP摊薄EPS为0.92美元，符合彭博一致预期的0.92美元。Q3收入指引中值75亿美元，同比增加21.6%，基本符合彭博一致预期。Non-GAAP毛利率指引为54%。 MI300全年收入指引50亿美元，25年底MI350性能实现代际飞跃：本季度数据中心营收同比增长122.1%达35.5亿美元。第五代EPYC处理器在OEM及ODM中广泛应用，9005系列价格同比+10%-25%，性能较 竞争对手提升60%。本季度GPU销售额达15亿元，公司上调全年收入指引至50亿美元，我们预计MI300全年收入55亿美元。未来AIGPU产品路线图清晰，MI325X将于Q4推出，2025年底将推出对标英伟达Blackwell的MI350系列产品，当前大型CSP厂商资本支出仍在增长阶段，公司指引长期AIGPU市场份额有望达5%-10%。 2025年RyzenAI平台数量超100个，明年PC出货量将温和复苏：本季度客户端业务收入同比增长29.5%达18.8亿美元，今年RyzenAIPro平台数量将增加三倍，25年商用平台将超100个。2024Q3年 全球PC出货量同比下滑2.4%达6880万台，IDC表示个人电脑需求将受益于AIPC及新一轮换机周期，25年将有个位数增长，我们预计公司客户端全年将实现同比38.7%的增长达64.5亿美元。 游戏全年继续承压，嵌入式业务受益国防需求增长：Q3游戏业务同比下滑69.3%达4.6亿美元，9月拿下的索尼PS5Pro订单有望驱动游戏收入在25年的降幅缩小；嵌入式业务受益于国防及航天需求增 加环比增长7.7%达9.3亿美元，公司指引25年市场温和复苏。 目标价180.00美元，买入评级：全年MI300持续放量+消费级产品需求回暖将驱动数据中心及客户端业务增长，游戏及嵌入式业务中短期 仍在承压，预计2024-2026年公司收入CAGR为38.3%，Non-GAAP净利润CAGR为63.2%。采用DCF估值法，得到目标价180.00美元，对应2025年PE为26倍，对比当前股价仍有24.94%的上升空间，买入评级。 风险因素：AI算力芯片及服务器处理器订单量不及预期；PC产品订单量不及预期；未来产品线路及技术落地时间不及预期。 曹凌霁 +852-25321539 Rita.cao@firstshanghai.com.hk 韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业半导体 股价144.07美元 目标价180.00美元 (+24.94%) 股票代码AMD(US) 总股数16.18亿ADS 市值2337.98亿美元 52周高/低227.30美元/105.91美元每ADS账面值35.14美元 主要股东VanguardGroupINC.9.10% BlackRock8.06% StateStreetCrop4.24% 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总营业收入（百万美元） 23,601 22,680 26,325 34,900 43,404 变动 43.6% -3.9% 16.1% 32.6% 24.4% Non-GAAP净利润（百万美元） 5,504 4,302 5,499 8,818 11,461 Non-GAAP每股盈利（美元） 3.5 2.7 3.4 5.5 7.1 变动 25.6% -23.3% 25.9% 62.0% 30.0% 基于144.07美元的市盈率（估） 41.1 53.6 42.6 26.3 20.2 每股派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 来源:公司资料,第一上海预测 来源:彭博 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com MI300系列销售情况预测 未来三年AIGPU收入CAGR假设2024-2026年台积电CoWoS先进封装年产能分别为42/90/132万片，公司订单 469.1% 占比分别为11%/9%/8%；我们预计公司2024-2026年GPU贡献收入分别为55/110/175亿美元，三年复合增长率469.1%。 图表1：2024年-2026年公司GPU产品的营收预测 资料来源：公司资料，第一上海预测 主要财务报表 损益表财务能力分析 单位：百万美元,财务年度截至12月31日 2022财年 实际 2023财年 实际 2024财年 预测 2025财年 预测 2026财年 预测 2022财年 实际 2023财年 实际 2024财年 预测 2025财年 预测 2026财年 预测 盈利能力 主营业务收入 23,601 22,680 26,325 34,900 43,404 毛利率(%) 44.9% 46.1% 49.8% 52.8% 54.5% -主营业务收入成本 12,998 12,220 13,215 16,473 19,749 EBITDA利润率(%) 29.5% 24.2% 10.8% 18.6% 20.5% 毛利 10,460 13,110 18,427 23,655 0 净利润率(%) 5.6% 3.8% 8.2% 14.5% 16.3% 营业开支 9,339 10,059 10,741 12,494 15,409 销售总务及管理开支 4,334 4,187 4,344 5,863 7,813 营运表现 研究和开发开支 5,005 5,872 6,397 6,631 7,596 销售及管理费用/收入(%) 9.9% 10.4% 10.2% 12.0% 13.5% 营业利润 1,264 401 2,369 5,933 8,247 研发费用/收入(%) 21.2% 25.9% 24.3% 19.0% 17.5% -利息支出 88 106 0 0 0 实际税率(%) -10.3% -70.3% 8.0% 14.0% 14.0% -营业外亏损净额 -8 -197 0 0 0 股息支付率(%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 税前利润 1,184 492 2,343 5,898 8,203 库存周转天数 79.3 119.6 126.0 110.0 100.0 -所得税支出 -122 -346 187 826 1,148 应收账款天数 52.1 75.4 78.0 70.0 62.0 -关联公司及其他亏损 -14 -16 0 0 0 应付账款天数 129.0 157.7 145.0 135.0 130.0 净利润 1,320 854 2,155 5,072 7,055 普通股东所得净利润 1,320 854 2,155 5,072 7,055 财务状况 折旧与摊销 4,174 3,453 467 554 662 资产负债率 19.0% 17.7% 17.3% 17.2% 16.0% EBITDA 6,971 5,496 2,836 6,487 8,909 ROA 2.0% 1.3% 3.0% 6.4% 7.9% 主营业务增长(%) 43.6% -3.9% 16.1% 32.6% 24.4% ROE 2.4% 1.5% 3.6% 7.7% 9.4% EBITDA增长率(%) 35.8% -26.8% -93.8% 56.3% 27.2% 经营性现金流/收入 15.1% 7.4% 11.3% 19.4% 22.4% 资产负债表 现金流量表 2022财年 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 2022财年 2023财年 2024财年 2025财年 2026财年 +现金与现金等同 实际 4,835 实际 3,933 预测 6,249 预测 12,134 预测 20,784 实际 实际 预测 预测 预测 +短期投资 1,020 1,840 1,840 1,840 1,840 +净利润 1,320 854 2,155 5,072 7,055 +应收账款与票据 4,126 5,376 6,031 7,541 7,410 +折旧、摊销 4,174 3,453 467 554 662 +库存 3,771 4,351 4,900 5,167 5,805 +其他非现金调整 -1,164 -975 0 0 0 +其他流动资产 1,267 1,268 1,268 1,268 1,268 +非现金经营资本变动 -1,846 -3,049 -833 -439 65 总计流动资产15,019 16,768 20,288 27,950 37,107 经营活动现金流量 3,565 1,667 2,974 6,758 9,735 +财产、厂房及设备1,513 1,589 1,780 2,099 2,522 +经营租赁460 633 633 633 633 +固定资产变动 -450 -546 -658 -872 -1,085 +长期投资与应收0 0 0 0 0 +长期净投资变动 0 0 0 0 0 +其他长期资产 50,588 48,895 48,895 48,895 48,895 +收购与剥离净现金 822 -131 0 0 0 总计非流动资产 52,561 51,117 51,308 51,627 52,050 +其他投资活动 1,627 -746 0 0 0 总资产 67,580 67,885 71,597 79,577 89,156 投资活动现金 1,999 -1,423 -658 -872 -1,085 +应付账款 5,570 5,137 5,509 6,846 7,417 +短期债务 0 751 751 751 751 +已付股利 0 0 0 0 0 +其他短期负债 463 363 363 363 363 +债务(偿付)所得现金 679 0 0 0 0 总计流动负债 6,369 6,689 7,061 8,398 8,969 +股本增加 167 268 0 0 0 +长期借款 2,863 2,252 2,252 2,252 2,252 +股本减少 -406 -427 0 0 0 +其他长期负债 3,598 3,052 3,052 3,052 3,052 +其他融资活动 -2 -2 0 0 0 总计非流动负债 6,461 5,304 5,304 5,304 5,304 融资所得现金 -3,264 -1,146 0 0 0 总负债 12,830 11,993 12,365 13,702 14,273 现金净增减 2,300 -902 2,316 5,885 8,650 总股东权益 54,750 55,892 59,232 65,875 74,883 现金剩余 4,835 3,933 6,249 12,134 20,784 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本