盈利能力持续改善，欧盟市场销售取得突破

科兴制药（688136） 公司点评 盈利能力持续改善，欧盟市场销售取得突破 报告日期：2024-11-04 投资评级：增持（维持） 收盘价（元）17.08 近12个月最高/最低（元）22.82/10.61 总股本（百万股）199 流通股本（百万股）199 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）34 流通市值（亿元）34 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 【华安医药】科兴制药（688136.SH）公司深度：重组蛋白业务稳健增长，出口海外未来可期2023-12-06 主要观点： 事件 科兴制药发布2024年三季度业绩报告，公司实现营业收入10.38亿元，同比7.15%；归母净利润0.17亿元，同比131.63%；扣非归母净利润0.24亿元，同比130.36%。 点评 费用成本控制效果明显，盈利能力持续改善 单季度来看，公司2024Q3收入为2.78亿元，同比-13.02%；归母净利润为0.05亿元，同比178.49%；扣非归母净利润为0.03亿元，同比133.50%。 2024年前三季度，公司销售毛利率为69.86%，同比-1.65个百分点；销售费用率43.15%，同比-12.23个百分点；管理费用率5.90%，同比-0.28个百分点；财务费用率3.00%，同比+0.64个百分点；研发费用率10.93%，同比-6.45个百分点；经营性现金流净额为0.53亿元，同比+171.51%。 海外业绩快速增长，持续打造海外商业化综合体系平台 24年前三季度，海外收入1.49亿元，同比增长47.16%。公司 深耕新兴市场，经过20多年的发展，海外商业化平台已覆盖40多个国家，人口过亿、GDP排名前三十的新兴市场国家全部覆盖，公司产品人促红素注射液在巴西、菲律宾、埃及等国家已成为当地EPO领先品牌产品。2024年前三季度，公司自产EPO、GC和常乐康等产品持续拓展更多国际市场，新获坦桑尼亚等国家的上市注册批件。EPO、GC制剂占比不断提升，自产产品海外销售2024年前三季度的毛利率同比提升6.25%。 公司拥有20多年生物药海外商业化经验，建立了相对完善的海外商业化体系，具备丰富的产品注册、市场拓展、生产质量体系现场审计等多方面综合能力。24年第三季度，公司引进产品在新兴市场的销售及注册进度加快。公司实现英夫利昔单抗秘鲁的首单发货，阿达木单抗完成菲律宾药监局现场GMP检查，贝伐珠单抗完成巴基斯坦药监局线上审计，利拉鲁肽完成哥伦比亚药监局现场GMP检查。高品质生物药出海持续推进，白蛋白紫杉醇欧盟市场销售取得突破 公司以首个引进产品白蛋白紫杉醇为突破口，向欧盟成熟市场延伸，24年前三季度，公司在欧盟市场销售持续突破。公司引进产品白蛋白紫杉醇于2024年7月获得欧盟委员会的上市批准，8月实现了首批发货，欧盟销售订单持续增加。根据EMA公告，白紫在欧盟大部分区域处于供货紧缺状态。欧盟成功实现销售收入标志着公司全球销售区域版图从新兴市场延伸到欧盟市场白蛋白紫杉醇（白紫）剂型具备临床用药优势，相对普通紫杉醇注射液和紫杉醇脂质体，安全性和患者依从性有所提升，临床认可度较高。 投资建议 我们持续看好公司高品质生物药出海，根据公司前三季度报告，国内销售收入受到集采影响，我们下调了此前盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别13.82/17.28/21.66亿元（2024-2026年前预 测值为15.5/19.8/24.9亿元），分别同比增长9.7%/25.1%/25.3%，预计2024-2026年归母净利润分别为0.23/0.38/1.37亿元 （2024-2026年前预测值为0.26/0.42/1.40亿元），分别同比增长112.2%/64.8%/258.9%，对应估值为147X/89X/25X。维持“增持”投资评级。 风险提示 新药研发风险、核心竞争力风险、行业政策风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1259 1382 1728 2166 收入同比（%） -4.3% 9.7% 25.1% 25.3% 归属母公司净利润 -190 23 38 137 净利润同比（%） -110.7% 112.2% 64.8% 258.9% 毛利率（%） 70.8% 72.6% 73.4% 73.9% ROE（%） -11.7% 1.4% 2.3% 7.5% 每股收益（元） -0.96 0.12 0.19 0.69 P/E — 147.02 89.24 24.86 P/B 2.48 2.06 2.01 1.86 EV/EBITDA -34.49 24.38 22.75 14.14 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1134 1246 1265 1400 营业收入 1259 1382 1728 2166 现金 569 620 604 623 营业成本 368 379 460 565 应收账款 275 344 361 416 营业税金及附加 12 12 16 19 其他应收款 4 3 4 6 销售费用 689 671 842 1031 预付账款 25 21 29 41 管理费用 87 84 93 100 存货 191 174 155 160 财务费用 31 23 16 10 其他流动资产 70 84 112 154 资产减值损失 -3 0 0 0 非流动资产 1897 1848 1888 1920 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 4 4 4 4 投资净收益 7 2 3 4 固定资产 805 745 687 630 营业利润 -256 33 45 149 无形资产 159 172 205 226 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 930 927 991 1060 营业外支出 5 2 0 0 资产总计 3031 3094 3153 3320 利润总额 -260 31 45 149 流动负债 670 710 730 761 所得税 -65 8 7 12 短期借款 121 121 121 121 净利润 -195 23 38 137 应付账款 193 206 212 223 少数股东损益 -5 0 0 0 其他流动负债 356 383 397 417 归属母公司净利润 -190 23 38 137 非流动负债 730 727 727 727 EBITDA -133 162 174 279 长期借款 696 696 696 696 EPS（元） -0.96 0.12 0.19 0.69 其他非流动负债 34 31 31 31 负债合计 1400 1436 1457 1487 主要财务比率 少数股东权益 5 5 5 5 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 199 199 199 199 成长能力 资本公积 1282 1284 1284 1284 营业收入 -4.3% 9.7% 25.1% 25.3% 留存收益 145 170 208 345 营业利润 -84.9% 113.0% 35.1% 231.6% 归属母公司股东权 1626 1653 1691 1828 归属于母公司净利 -110.7% 112.2% 64.8% 258.9% 负债和股东权益 3031 3094 3153 3320 获利能力毛利率（%） 70.8% 72.6% 73.4% 73.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） -15.1% 1.7% 2.2% 6.3% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E ROE（%） -11.7% 1.4% 2.3% 7.5% 经营活动现金流 -87 118 167 197 ROIC（%） -6.4% 1.4% 1.8% 4.9% 净利润 -195 23 38 137 偿债能力 折旧摊销 99 108 113 120 资产负债率（%） 46.2% 46.4% 46.2% 44.8% 财务费用 38 34 34 34 净负债比率（%） 85.9% 86.6% 85.9% 81.2% 投资损失 -7 -2 -3 -4 流动比率 1.69 1.76 1.73 1.84 营运资金变动 48 -68 -14 -86 速动比率 1.37 1.48 1.48 1.58 其他经营现金流 -313 112 50 218 营运能力 投资活动现金流 -156 -79 -148 -143 总资产周转率 0.41 0.45 0.55 0.67 资本支出 -191 -146 -152 -148 应收账款周转率 4.12 4.47 4.90 5.58 长期投资 12 0 0 0 应付账款周转率 1.79 1.90 2.20 2.60 其他投资现金流 23 67 3 4 每股指标（元） 筹资活动现金流 16 12 -34 -34 每股收益 -0.96 0.12 0.19 0.69 短期借款 -42 0 0 0 每股经营现金流薄） -0.44 0.59 0.84 0.99 长期借款 -83 0 0 0 每股净资产 8.16 8.30 8.49 9.18 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 7 3 0 0 P/E — 147.02 89.24 24.86 其他筹资现金流 134 9 -34 -34 P/B 2.48 2.06 2.01 1.86 现金净增加额 -224 51 -16 19 EV/EBITDA -34.49 24.38 22.75 14.14 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和