三季报业绩符合预期，持续扩产备料并积极研发布局3.2T、CPO等

公司研究/公司快报 2024年11月4日 三季报业绩符合预期，持续扩产备料并积极研发布局3.2T、CPO等 买入-A(维持) 中际旭创（300308.SZ） 网络接配及塔设 市场数据：2024年11月4日 收盘价（元）： 143.15 年内最高/最低（元）： 192.88/89.00 流通A股/总股本（亿）： 11.16/11.21 流通A股市值（亿）： 1,597.15 总市值（亿）： 1,604.95 基础数据：2024年9月30日 基本每股收益(元)： 3.42 摊薄每股收益(元)： 3.42 每股净资产(元)： 16.67 净资产收益率(%)： 20.72 公司近一年市场表现 资料来源：最闻分析师： 高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 张天 执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com 研究助理：孙悦文 邮箱：sunyuewen@sxzq.com 事件描述 公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现营收173.1亿元，同比 +146.3%，实现归母净利润37.5亿元，同比+189.6%，扣非归母净利润为37.2 亿元，同比+198.8%。单三季度来看，公司实现营收65.1亿元，同环比分别 +115.3%、+9.4%；实现归母净利润13.9亿元，同环比分别+104.4%、+3.3%。 事件点评 业绩环比增速有所放缓主要受芯片供应限制以及客户下单节奏影响。在今年光模块海外国内快速爆发的需求下，上游光芯片紧张对公司Q3出货造成一定影响，但随着后面几个季度公司备料充足以及硅光出货比例进一步提高，交付能力将进一步提升。同时，三季度海外GPU市场方面部分客户等待Blackwell从而减缓Hopper提货以及采用自研白牌&灰盒以太网交换机在AI后端网络也对InfiniBand光模块需求产生影响。目前全球AI光模块市场景气度仍处高位，随着海外更多云计算大客户800G加单以及1.6T的上量公司业绩或在两个季度内迎来环比快速增长。净利润方面，由于汇率波动主导三季度财务费用环比增加1.1亿也是主要影响因素，未来公司将适当通过远期产品等方式对汇率风险敞口进行管理。 2025年AI投资续增叠加速率升级量价齐升，公司持续扩产备料做好准备。在海外巨头大模型新品竞相发布，chatbot、agent等AI应用层出不穷的背景下，业内预计2025年AI投资仍将乐观增长。Trendforce预估，2025年Blackwell平台将占英伟达高端GPU逾8成，驱动英伟达高端GPU系列出货量年增55%。网络方面，英伟达已发布配套Blackwell的ConnectX8网卡、QuantumX800交换机的网络平台，相关配套的OSFP1.6T光模块有望在2025年逐季上量。公司1.6T已全面完成前期送测和认证工作，预计12月开始出货。产能方面，公司持续推动国内和泰国同步扩产，三季度固定资产账面价值51.4亿元，环比增长8.4%。存货方面，公司三季度存货账面价值71.5亿元，环比增长15.9%，显示扩产意愿明确。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 积极投入研发布局硅光、CPO等产业趋势方向，在研发实力、供应链管理方面具有龙头优势。公司前三季度投入研发费用7.4亿元，同比增长57.4%；截至2023年报已拥有研发技术人员1475人位列光模块行业头部地位。公司已向大客户全面导入采用自研硅光芯片的模块，相比传统EML方案成本端有较大优势。同时公司重视CPO研发，不仅在硅光芯片有领先设计，在硅光引擎封装已形成成熟工艺，在CPO产业链环节有望抢占先位。 我们认为龙头光模块厂商或在CPO供应链上扮演重要地位。一是光模块龙头厂商在硅光引擎封装方面具有良率、成本领先性，CPO向终极光电集成演进仍需时间，未来一段时间内仍需光引擎封测环节；二是相比于被芯片厂商绑定，光模块厂商更理解终端用户的诉求，作为芯片厂商和用户之间的桥梁或成为CPO解决方案供应商。 盈利预测与投资建议 根据最新的交付节奏和产业需求，我们预计公司2024-2026归母净利润分别为51.7/98.4/120.0亿元（前值为53.2/96.3/113.1亿元）。作为全球光模块最佳交付者，我们看好公司中长期市场表现，维持“买入-A”评级。 风险提示 Blackwell出货节奏递延以及其他因素导致1.6T光模块上量不及预期；北美云厂商引入新供应商导致公司市场份额下滑；随AI光模块客户结构更加多元化ASP和毛利率存在阶段性下滑风险；中美科技贸易摩擦升级导致供应链和关税政策变化等。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 9,642 10,718 23,286 43,050 48,434 YoY(%) 25.3 11.2 117.3 84.9 12.5 净利润(百万元) 1,224 2,174 5,172 9,843 11,993 YoY(%) 39.6 77.6 137.9 90.3 21.8 毛利率(%) 29.3 33.0 34.4 36.0 35.8 EPS(摊薄/元) 1.09 1.94 4.61 8.78 10.70 ROE(%) 10.2 14.9 26.6 34.9 31.3 P/E(倍) 143.2 80.7 33.9 17.8 14.6 P/B(倍) 14.7 12.3 9.2 6.3 4.6 净利率(%) 12.7 20.3 22.2 22.9 24.8 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 9587 11319 18515 30670 38656 营业收入 9642 10718 23286 43050 48434 现金 2831 3317 4821 6047 20508 营业成本 6816 7182 15273 27539 31115 应收票据及应收账款 1565 2905 4857 9493 6652 营业税金及附加 63 51 70 129 145 预付账款 64 59 96 191 132 营业费用 91 125 186 301 339 存货 3888 4295 7454 13730 10205 管理费用 507 434 652 1076 1114 其他流动资产 1239 743 1286 1209 1158 研发费用 767 739 1118 1937 2083 非流动资产 6970 8687 9389 9992 10385 财务费用 -22 -84 -23 -140 -301 长期投资 636 930 1000 1120 1240 资产减值损失 -357 -158 -349 -1291 -727 固定资产 3217 3948 4951 5508 5777 公允价值变动收益 53 -3 -5 -5 -5 无形资产 350 449 448 446 451 投资净收益 103 323 80 150 200 其他非流动资产 2767 3361 2990 2918 2916 营业利润 1327 2494 5818 11180 13557 资产总计 16557 20007 27904 40662 49040 营业外收入 28 2 5 7 9 流动负债 3264 4360 7148 10840 9277 营业外支出 4 4 4 6 8 短期借款 385 62 500 500 500 利润总额 1352 2492 5819 11181 13558 应付票据及应付账款 1378 2163 6092 8794 8025 所得税 118 285 586 1202 1412 其他流动负债 1501 2135 556 1547 751 税后利润 1234 2208 5233 9979 12146 非流动负债 1224 872 1109 1231 996 少数股东损益 10 34 61 135 153 长期借款 696 319 495 611 427 归属母公司净利润 1224 2174 5172 9843 11993 其他非流动负债 528 553 614 620 568 EBITDA 1832 2977 6391 11905 14319 负债合计 4488 5232 8258 12072 10272 少数股东权益 124 513 574 710 863 主要财务比率 股本 801 803 1124 1124 1124 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 7932 8058 7736 7736 7736 成长能力 留存收益 3966 5982 10168 18152 27869 营业收入(%) 25.3 11.2 117.3 84.9 12.5 归属母公司股东权益 11945 14261 19071 27880 37905 营业利润(%) 37.9 87.9 133.3 92.2 21.3 负债和股东权益 16557 20007 27904 40662 49040 归属于母公司净利润(%) 39.6 77.6 137.9 90.3 21.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 29.3 33.0 34.4 36.0 35.8 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 12.7 20.3 22.2 22.9 24.8 经营活动现金流 2449 1897 2985 3191 17436 ROE(%) 10.2 14.9 26.6 34.9 31.3 净利润 1234 2208 5233 9979 12146 ROIC(%) 8.7 14.1 25.4 33.7 30.6 折旧摊销 481 517 605 764 911 偿债能力 财务费用 -22 -84 -23 -140 -301 资产负债率(%) 27.1 26.2 29.6 29.7 20.9 投资损失 -103 -323 -80 -150 -200 流动比率 2.9 2.6 2.6 2.8 4.2 营运资金变动 286 -832 -2774 -7263 4872 速动比率 1.7 1.5 1.4 1.5 3.0 其他经营现金流 574 412 24 1 6 营运能力 投资活动现金流 -1553 -1176 -1383 -1253 -1071 总资产周转率 0.6 0.6 1.0 1.3 1.1 筹资活动现金流 -1641 -316 -98 -713 -1904 应收账款周转率 5.2 4.8 6.0 6.0 6.0 应付账款周转率 4.8 4.1 3.7 3.7 3.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.09 1.94 4.61 8.78 10.70 P/E 143.2 80.7 33.9 17.8 14.6 每股经营现金流(最新摊薄) 2.18 1.69 2.66 2.85 15.55 P/B 14.7 12.3 9.2 6.3 4.6 每股净资产(最新摊薄) 10.65 12.72 17.01 24.87 33.81 EV/EBITDA 95.1 58.4 27.0 14.4 11.0 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的