2024三季报点评：多因素影响当期盈利，四季度有望改善

证券研究报告 非金融公司|公司点评|石头科技（688169） 2024三季报点评： 多因素影响当期盈利，四季度有望改善 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月04日 证券研究报告 |报告要点 石头科技业绩波动，既有收入确认因素，又有加大品宣、直面竞争的影响，同时竞争加剧也有一定拖累；展望后续，考虑到补贴政策利好，我们认为石头科技年末大促弹性可期，经营改善趋势较为确定，给予公司“买入”评级。 |分析师及联系人 管泉森 孙珊 莫云皓 SAC：S0590523100007SAC：S0590523110003SAC：S0590523120001 请务必阅读报告末页的重要声明1/6 非金融公司|公司点评 2024年11月04日 石头科技(688169) 2024三季报点评： 多因素影响当期盈利，四季度有望改善 行业： 家用电器/小家电 投资评级：买入（维持） 当前价格：264.79元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 185/185 流通A股市值(百万元) 48,912.84 每股净资产(元) 66.69 资产负债率(%) 26.47 一年内最高/最低(元) 469.99/193.00 股价相对走势 石头科技 50% 沪深300 27% 3% -20% 2023-102024-22024-62024-10 相关报告 1、《石头科技（688169）：2024年中报点评：收入延续增长，龙头优势依旧》2024.09.012、《石头科技（688169）：2024年中报业绩预告点评：业绩延续较快增长，税收优惠增厚利润》2024.07.15 扫码查看更多 投资要点 石头科技发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营业收入70.07亿元， 同比+23.17%，实现归母净利润14.72亿元，同比+8.22%，实现扣非净利润11.86亿元，同比-5.40%；其中2024Q3实现营业收入25.91亿元，同比+11.91%，实现归母净利润3.51亿元，同比-43.40%，实现扣非净利润3.25亿元，同比-45.25% 欧洲短期波动，总体收入双位数增长 2024Q3公司收入增速环比收窄、但依然实现双位数增长，分内外销看：内销端，奥维云网数据表明公司当季内销同比实现较快增长，价格小幅下滑、销量增长较快；外销端，我们预计公司北美延续较快增长，主要由于公司成功进入Bestbuy等美国KA渠道，带动了增长，同时我们预计欧洲或拖累收入整体增速，主要由于欧洲经营模式正从经销切换为自营，自营模式下大促备货的收入确认或推迟至24Q4 均价调整叠加投入加大，盈利能力下滑 2024Q3公司毛利率同比-4.72pct，我们认为主要原因或在于产品价格松动、竞争加剧，区域收入结构变化也有拖累；2024Q3销售费用率同比+7.29pct，主要与公司加大品牌营销、自营模式占比提升、欧洲区域投入与收入确认错期相关；此外管理、研发、财务费用率分别同比+1.16/+1.92/+0.64pct。综合影响下，公司归母净利率同比-13.26pct，使得业绩同比下滑，考虑到投入错期影响，四季度改善可期 政策带动需求快速回升，收入提速可期 奥维云网数据显示2024W40-W42（9.30-10.20）公司线上三大品类合计销售额同比 +1215%，弹性显著，我们认为补贴政策惠及扫地机是主要原因，在此基础上公司积极布局抖音、线下等渠道，有望带动公司营收增长；此外，尽管公司主动面对海内外竞争，调整产品结构与经营模式，强化品牌宣传，短期利润有所下滑，但考虑到公司当前各项投入有望充分转化，叠加规模增长，预计公司利润可恢复稳健增长。 维持公司“买入”评级 石头科技业绩波动，既有收入确认因素，又有加大品宣、直面竞争影响，同时竞争加剧也有拖累；展望后续，考虑到补贴政策利好，我们认为公司年末大促弹性可期，改善趋势确定。我们预计公司2024-2026年营收分别为110/135/162亿元，同比分别为+28%/+22%/+20%；归母净利润分别为22.05/25.02/28.46亿元，同比分别为+7%/+13%/+14%，对应PE为22.2/19.6/17.2倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：政策兑现不及预期；原材料价格及汇率波动；外需改善不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6629 8654 11063 13475 16190 增长率（%） 13.56% 30.55% 27.85% 21.80% 20.15% EBITDA（百万元） 1354 2322 2646 3078 3514 归母净利润（百万元） 1183 2051 2205 2502 2846 增长率（%） -15.62% 73.32% 7.48% 13.48% 13.79% EPS（元/股） 6.41 11.10 11.93 13.54 15.41 市盈率（P/E） 41.3 23.8 22.2 19.6 17.2 市净率（P/B） 5.1 4.3 3.7 3.2 2.8 EV/EBITDA 13.5 13.7 15.8 12.9 10.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月30日收盘价 图表1：2024Q3公司营收同比+11.91%至25.91亿元图表2：2024Q3公司归母净利润同比-43.40%至3.51亿元 营业收入（亿） 营业收入同比 35100%8 3080%7 2560%6 5 2040% 4 1520% 3 100%2 5-20%1 200% 归母净利润（亿） 归母净利润同比 150% 100% 50% 0% -50% 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 0-40%0-100% 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：2024Q3与2024Q1-Q3公司利润表各项目变动 项目营业收入营业成本毛利率 营业税金及附加销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率其他收益 投资净收益 公允价值变动净收益信用减值损失 资产减值损失资产处置收益营业利润率营业外收入营业外支出利润总额 所得税净利润 少数 2024Q32023Q3同比变动 100.00%100.00%- 46.05%41.33%4.72pct 53.95%58.67%-4.72pct 0.76%0.83%-0.07pct 26.18%18.89%7.29pct 3.80%2.64%1.16pct 8.90%6.98%1.92pct -0.49%-1.13%0.64pct 0.08%1.43%-1.35pct 1.11%0.59%0.52pc -0.03%0.72%- -0.03%-0.02% -0.93%-1.71% -0.01% 15.00% 0.10% 0 2024Q1-Q32023Q1-Q3同比变动 100.00%100.00%- 46.14%46.52% 53.86%53.48% 0.86%0.85 22.31% 3.33% 9.14 资料来源：公司公告，国联证券研究所 风险提示 1）政策兑现不及预期。四季度政策进入集中兑现阶段，近期板块估值尚在反映初期，若后续股价出现持续大幅上涨，市场预期明显上调，最终兑现有弱于预期的可能。 2）原材料价格及汇率波动。原材料占主要家电公司营业成本的比例在80%以上，以钢、铜、塑等为主，目前盈利预测建立在原材料价格基本平稳的假设下，主要经济体降息周期之中，以有色为代表的大宗价格在弱美元、顺周期支撑下有上行可能；此外我国顺周期政策加力叠加美国降息，近日人民币汇率走升；若大宗价格及人民币持续走高，对出口价格竞争力及外销业务盈利或形成不利影响。 3）外需改善不及预期。当前后续外销预期的积极因素主要来自发达经济体库存水位健康基础上的需求改善，若后续美联储降息路径发生超预期变化，或地产、耐用品消费需求改善不及预期，家电公司外销业务有不及预期的可能。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1804 893 2817 5085 7612 营业收入 6629 8654 11063 13475 16190 应收账款+票据 328 275 381 464 558 营业成本 3363 3883 4979 6064 7286 预付账款 43 63 69 84 101 营业税金及附加 33 75 67 81 98 存货 694 928 1065 1298 1559 营业费用 1318 1817 2456 3018 3627 其他 4417 6738 6327 6611 6931 管理费用 630 830 1328 1617 1943 流动资产合计 7286 8897 10659 13541 16760 财务费用 -106 -139 -2 -10 -20 长期股权投资 21 20 20 20 20 资产减值损失 -66 -148 -119 -145 -174 固定资产 1400 1415 1121 827 533 公允价值变动收益 -64 114 60 60 0 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 33 62 95 95 95 无形资产 7 18 14 10 6 其他 52 101 60 57 54 其他非流动资产 2120 4026 4012 3997 3997 营业利润 1344 2317 2333 2773 3233 非流动资产合计 3547 5480 5167 4854 4556 营业外净收益 5 3 3 3 3 资产总计 10833 14377 15826 18396 21316 利润总额 1349 2320 2336 2776 3236 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 166 269 131 274 389 应付账款+票据 702 1499 1437 1750 2102 净利润 1183 2051 2205 2502 2846 其他 502 1380 1125 1371 1648 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 1204 2879 2562 3121 3750 归属于母公司净利润 1183 2051 2205 2502 2846 长期带息负债 69 110 83 57 33 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 3 6 6 6 6 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 72 116 89 64 39 成长能力 负债合计 1276 2995 2651 3185 3789 营业收入 13.56% 30.55% 27.85% 21.80% 20.15% 少数股东权益 1 1 1 1 1 EBIT -19.57% 75.41% 7.00% 18.49% 16.30% 股本 94 131 184 184 184 EBITDA -15.66% 71.54% 13.96% 16.30% 14.17% 资本公积 5096 5162 5109 5109 5109 归属于母公司净利润 -15.62% 73.32% 7.48% 13.48% 13.79% 留存收益 4366 6087 7881 9916 12232 获利能力 股东权益合计 9557 11382 13175 15211 17527 毛利率 49.26% 55.