商贸零售行业跟踪周报：商社行业三季报总结：需求端承压静待后续刺激催化，优选“两低一强一硬”标的

商贸零售行业跟踪周报 证券研究报告·行业跟踪周报·商贸零售 商社行业三季报总结：需求端承压静待后续刺激催化，优选“两低一强一硬”标的 增持（维持） 投资要点（文中“本周”指2024-10-28至2024-11-3） 整体上看，内需仍然承压：2024Q3，线下零售行业上市公司营收的同比下滑幅度较2024H1增大。黄金珠宝公司因金价较高，终端动销较弱。酒店行业量价均承压，商旅需求不振。免税受奢侈品整体消费意愿&日本奢侈品消费虹吸影响承压。医美整体市场受经济环境和消费意愿影响 承压。大宗供应链行业重点公司受下游需求承压影响，营收有所下滑。 随国补等一系列刺激政策，内需有望得到修复：9月社零总额同比增速高于wind一致预测，也是最近一年以来超预期幅度最大的单月。这主要受益于各地开启的以旧换新等国补政策。看好后续补贴政策落地进一步刺激消费需求恢复。 推荐基本面&供需关系强的消费品出口&教育赛道： �出口：行业重点公司收入增速均在30%以上表现亮眼，反映行业整体景气度较高，但运费和汇率影响部分上市公司短期盈利。我们看好中国优质供应链出海的大趋势，也建议关注部分短期业绩受宏观变量影响，估值较低的公司的投资机会。推荐盈利能力较硬的核心资产：安克创新、小商品城等；推荐低位优质标的：名创优品、致欧科技等。 ②教育：旺季兑现较好业绩，行业格局持续改善。2024年Q3大多对应 2024年11月04日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 证券分析师张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师谭志千 执业证书：S0600522120001 tanzhq@dwzq.com.cn 证券分析师阳靖 执业证书：S0600523020005 yangjing@dwzq.com.cn 证券分析师郗越 执业证书：S0600524080008 xiy@dwzq.com.cn 行业走势 教培公司的暑假，暑假是班课培训的旺季，教培公司如新东方，好未来，商贸零售沪深300 豆神教育和昂立教育等在Q3均取得了较好的业绩兑现。教培行业是目前消费板块中需求较强的行业，政策现在趋于稳定，行业虽然有新进入者，但相较于“双减前”，竞争格局仍然较好，目前主要公司对应2024年PE平均在20-25倍不等，仍维持推荐。 推荐估值低、现金流&经营壁垒较硬的黄金珠宝：2024年Q3黄金珠宝公司普遍业绩较弱，主要因为金价处于高位，终端消费较弱，使得加盟商拿货意愿较弱，且出现了品牌商降低品牌使用费，或直接补贴加盟商的情况，使得毛利率也受到了一定的影响，在收入下滑的同时，部分公 司利润下滑更多，单Q3业绩大多下滑区间在-20%至-50%不等。因此我们下调了大部分黄金珠宝公司全年业绩，下调后对应的2024年PE在10-12倍不等，处于历史相对偏低的区间，仍维持推荐。 推荐经营壁垒较硬的景区、OTA平台：2024Q3高基数下天气扰动，财务表现分化，关注出行淡季时间催化机会。全国铁路/民航运送旅客量、2024Q3分别为12.4/2.0亿人，同比+7%/12%，高铁增速环比下滑，民航维持高增，居民出行意愿依然高位景气。核心景区上市公司普遍面临高 基数下滑情况；利润拖累项主要为营收下滑、税负减免退出、景区运营成本上升。后续建议关注事件性驱动交易机会。建议关注携程集团、同程旅行等OTA平台。 总结：看好后续补贴和刺激政策进一步促进消费复苏。建议优选“两低一强一硬”的消费品投资赛道和标的。🕔“两低”指位置低、估值低：建议关注黄金珠宝赛道，推荐老凤祥等。②“一强”指基本面&供需关系强，建议关注消费品出口&教育赛道，推荐小商品城、安克创新、名创优品、学大教育等。③“一硬”指现金流&经营壁垒硬，建议关注景区赛道&黄金珠宝领域，推荐老凤祥等。 风险提示：消费需求波动，行业竞争加剧，地缘影响出口等。 14% 9% 4% -1% -6% -11% -16% -21% -26% -31% 2023-11-062024-03-052024-07-032024-10-31 相关研究 《旅游消费刺激政策频出，关注2025 年节假日安排》 2024-10-27 《9月社零点评：社零总额同比+3.2%超预期，以旧换新等补贴政策促进可选品恢复》 2024-10-20 1/13 东吴证券研究所 内容目录 1.商社行业2024三季报总结4 1.1.线下零售行业：整体承压，关注消费刺激政策beta及企业调改alpha4 1.2.消费品出海：成长性优秀的高景气方向4 1.3.大宗供应链：行业景气度持续筑底5 1.4.教育板块：旺季兑现较好业绩，行业格局持续改善5 1.5.黄金珠宝：金价高位影响短期业绩6 1.6.旅游酒店&免税板块6 1.7.医美&化妆品7 1.8.宠物食品：行业长坡厚雪，国货品牌份额快速提升8 2.本周行情回顾10 3.细分行业公司估值表10 4.风险提示12 2/13 东吴证券研究所 图表目录 图1：线下零售行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）4 图2：消费品出口链行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）5 图3：大宗供应链行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）5 图4：教育行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）6 图5：黄金珠宝公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）6 图6：免税酒店景区公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）7 图7：医美化妆品公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）8 图8：宠物食品公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币）8 图9：商社板块2024Q3公司业绩总结（市值、收入及利润单位：亿元人民币）9 图10：本周各指数涨跌幅10 图11：年初至今各指数涨跌幅10 表1：行业公司估值表（市值更新至11月3日）10 3/13 东吴证券研究所 1.商社行业2024三季报总结 1.1.线下零售行业：整体承压，关注消费刺激政策beta及企业调改alpha 行业营收总体仍承压。2024Q3，申万超市/百货行业营业收入同比-11.6%/11.9%，较2024H1的下滑程度均有扩大，反映行业基本面仍承压。 但10月开始我们看到好转迹象，期待Q4表现：�国补等刺激政策对整体消费有带动作用，9月社零总额增速超wind一致预测，家电、通讯器材等可选消费品表现良好，随后续政策落地消费有望进一步修复；②关注传统零售行业的改造前景：名创优品9月底宣布拟收购永辉超市29%股份，同时永辉超市向胖东来等优秀同行学习，改造门店取得较好成果。 投资建议：关注底部优质资产&零售调改投资机会。推荐标的：重庆百货（具备重庆区位优势，经营质量靠前，受益于国补等消费刺激政策）；建议关注：永辉超市（胖东来调改）等。 图1：线下零售行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币） 数据来源：wind，东吴证券研究所；注：数据截至2024-11-02，yoy数据来自wind；重庆百货2024E预测为东吴预测，其余均采用wind一致预测。 1.2.消费品出海：成长性优秀的高景气方向 行业收入增速表现亮眼，但企业利润率有所承压。行业重点公司收入均保持30%以上的高增速（见下图），反映消费品出海赛道整体景气度是很高的。但运费和汇率影响上市公司短期盈利情况，除小商品城、安克创新之外，其余重点公司2024Q3的归母净利 润率均有所下滑。我们预计运费等影响因素在2024Q4旺季或仍然影响上市公司利润，此后随海运运价回落或企业降本措施推进，利润率有望修复。 建议关注�具备壁垒的优质公司，②因短期业绩股价低位的公司。推荐标的：名创优品（全球潮流日用连锁零售品牌龙头，海外高增、直营店加速扩店，估值处于历史较低位置），安克创新（跨境品牌龙头，具备定价能力利润率稳健，储能品类高增），小商 4/13 东吴证券研究所 品城（新业务高增+新市场投放+存量市场涨租，业绩持续高增），致欧科技（核心能力明显改善，受海运影响短期业绩处于低位）。建议关注：赛维时代、恒林股份等。 图2：消费品出口链行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币） 数据来源：wind，东吴证券研究所；注：数据截至2024-11-02，yoy数据来自wind；2024E赛维时代采用wind一致预测，其余预测为东吴预测。 1.3.大宗供应链：行业景气度持续筑底 行业景气度筑底，长期集中度提升逻辑不变，建议关注布局时机。头部企业收入整体负增长。2024Q3反映制造业景气度的规上工业增加值yoy、工业企业利润总额yoy等指标仍处于低位，因此我们判断行业筑底阶段仍在持续。同时行业头部集中的趋势仍在持续，厦门象屿等头部企业的经营货量仍然总体保持稳定。我们相信未来小企业将不断出清，龙头企业的增速仍将快于大盘。 投资建议：行业公司普遍具备国企+低估值+高分红特性，基本面反转仍待确认，推荐受益于集中度提升逻辑的优秀头部企业。推荐标的：厦门象屿（内部激励和物流壁垒较为领先的头部企业，造船高增、农产板块毛利扭亏）、苏美达（产业链布局领先的头部 企业，造船高增）。 图3：大宗供应链行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币） 数据来源：wind，东吴证券研究所；注：数据截至2024-11-02，yoy数据均为调整前；厦门象屿、苏美达2024E预测为东吴预测，其余均采用wind一致预测。 1.4.教育板块：旺季兑现较好业绩，行业格局持续改善 2024年Q3大多对应教培公司的暑假，暑假是班课培训的旺季，教培公司如新东方，好未来，豆神教育和昂立教育等在Q3均取得较好的业绩兑现。教培行业是目前消费板块中需求较强的行业，政策现在趋于稳定，行业虽然有新进入者，但相较于“双减前”，竞争格局仍然较好，目前主要公司对应2024年PE平均在20-25倍不等，仍维持推荐。 5/13 东吴证券研究所 图4：教育行业公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币） 数据来源：wind，东吴证券研究所；注：数据截至2024-11-02，yoy数据均为调整前；华图山鼎、学大教育2024E预测为东吴预测，科德教育采用wind一致预测。 1.5.黄金珠宝：金价高位影响短期业绩 2024年Q3黄金珠宝公司普遍业绩较弱，主要因为金价处于高位，终端消费较弱，使得加盟商拿货意愿较弱，且出现了品牌商降低品牌使用费，或直接补贴加盟商的情况，使得毛利率也受到了一定的影响，在收入下滑的同时，部分公司利润下滑更多，单Q3业绩大多下滑区间在-20%至-50%不等。因此我们下调了大部分黄金珠宝公司全年业绩，下调后对应的2024年PE在10-12倍不等，处于历史相对偏低的区间。 图5：黄金珠宝公司业绩（市值、收入及利润单位：亿元人民币） 数据来源：wind，东吴证券研究所；注：数据截至2024-11-02，yoy数据均为调整前；2024E预测均为东吴预测。 1.6.旅游酒店&免税板块 景区：高基数下天气扰动，财务表现分化，关注出行淡季时间催化机会。全国铁路 /民航运送旅客量、2024Q3分别为12.4/2.0亿人，同比+7%/12%，高铁增速环比下滑，民航维持高增，居民出行意愿依然高位景气。核心景区上市公司宋城演艺/黄山旅游/九华旅游/峨眉山/长白山/天目湖/三特索道Q3营收增速分别为-5%/-3%/-4%/-10%/3%/-26%/1%，普遍面临高基数下滑情况；归母净利润增速分别为-6%/-26%/-3%/-4%/-9%/- 42%/-5%，利润拖累项主要为营收下滑、税负减免退出、景区运营成本上升。出行人次高景气下居民付费意愿下降，Q4及Q1为景区淡季，关注事件性驱动交易机会。 酒店：供给回补+商旅需求不振，量增价跌，行业进入洗牌期龙头稳健扩张。单Q3 的A股酒