产品价格上涨提升盈利能力，产业链一体化竞争优势显现

2024年11月03日中国铝业(601600.SH) 产品价格上涨提升盈利能力，产业链一体化竞争优势显现 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A维持评级 6个月目标价8.67元股价(2024-11-01)7.94元 公司发布2024年三季报 2024年前三季度，公司实现营业收入1737.78亿元，同比-7.76%； 交易数据总市值(百万元) 136,222.60 流通市值(百万元) 104,197.41 总股本(百万股) 17,156.50 流通股本(百万股) 13,123.10 12个月价格区间5.01/9.09元 实现归母净利润90.17亿元，同比+68.46%；实现扣非归母净利润 87.16亿元，同比+76.81%。 其中2024Q3公司实现营业收入630.60亿元，同比+16.04%，环比 +2.1%；实现归母净利润20.00亿元，同比+3.34%，环比-58.21%；实 现扣非归母净利润18.59亿元，同比-9.12%，环比-60.23%。 中国铝业 沪深300 43% 33% 23% 13% 3% -7% -17% 2023-112024-022024-062024-10 股价表现 氧化铝量价齐增 ✔量：1）原铝：2024年前三季度原铝产量562万吨（同比+69万吨）其中Q3产量199万吨（环比+14万吨）。2）氧化铝：2024年前三季度冶金氧化铝产量1257万吨（同比+11万吨），其中Q3产量437万吨（环比+42万吨）；精细氧化铝产量325万吨（同比+42万吨），其中Q3产量118万吨（环比+10万吨）。3）煤炭：2024年前三季度煤炭产量974万吨（同比+5万吨），其中Q3产量336万吨（环比-14万吨）。 ✔价：2024Q3沪铝均价19657元/吨，环比-985元/吨（-4.8%），同比+1007元/吨（+5.4%）；氧化铝现货均价3917元/吨，环比+269元 /吨（+7.3%），同比+1000元/吨（+34.28%）；预焙阳极均价3970元/吨，环比-187元（-4.5%），同比-453元（-10.2%）；2024Q3烧碱均价2790.78元/吨，环比+138.07元/吨（+5.20%），同比-116.25元/吨 （-4.00%）。据SMM，几内亚铝土矿CIF均价74.42美元/吨，环比 +2.86美元/吨（+4.00%），同比+6.75美元/吨（+9.97%）。 考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，2024年Q3 原料成本端环比上涨对吨毛利影响为，成本环比增加58.50元/吨。 考虑一吨氧化铝需要2.7吨铝土矿和0.14吨烧碱，2024年Q3原料成本端波动对吨毛利影响为为，成本环比增加375.28元/吨。 整合精细氧化铝资产，推进专业化管控 公司拟约96.21亿元的价格，将中铝山东有限公司、中铝中州铝业有限公司100%股权转让给中铝新材料有限公司，本次交易已经公司第八届董事会第二十七次会议审议批准。本次交易有助于进一步优化公司精细氧化铝产业改革，明晰各企业发展定位，提升企业管理效能，推进公司对精细氧化铝的专业化管控。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.6 2.3 17.7 绝对收益 -10.8 16.1 26.6 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告产品价格上涨提升盈利能 2024-09-04 力，产业链一体化竞争优势显现23年业绩符合预告，分红比 2024-04-01 例显著提升量价齐增业绩环比改善，股 2023-10-31 东增持彰显改革决心把握国企改革机遇，铝业巨 2023-08-31 擘启航 拟派发中期分红回馈股东 根据公司2024年中期利润分配方案，公司拟按每股人民币0.082元 （含税）以现金方式向全体股东派发2024年中期股息，按公司变更 前总股本17,158,381,228股计算，派息总额为人民币14.07亿元（含税）。 投资建议： 我们预计2024-2026年营业收入预估为2396.99、2439.55、2473.17亿元，预计净利润125.33、143.13、152.80亿元，对应EPS分别为0.73、0.83、0.89元/股，目前股价对应PE为10.9、9.5、8.9倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价8.67元/股，对应2024年11.9倍PE。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 290,987.9 225,070.9 239,699.0 243,954.6 247,317.4 净利润 4,191.9 6,716.9 12,532.7 14,313.3 15,279.6 每股收益(元) 0.24 0.39 0.73 0.83 0.89 每股净资产(元) 3.17 3.52 4.03 4.72 5.46 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 32.5 20.3 10.9 9.5 8.9 市净率(倍) 2.5 2.3 2.0 1.7 1.5 净利润率 1.4% 3.0% 5.2% 5.9% 6.2% 净资产收益率 7.7% 11.1% 18.1% 17.7% 16.3% 股息收益率 0.5% 1.0% 1.4% 1.8% 2.0% ROIC 13.2% 12.2% 19.8% 23.8% 26.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 290,987.9 225,070.9 239,699.0 243,954.6 247,317.4 成长性 减:营业成本 257,602.5 196,039.8 201,094.7 202,247.4 204,817.1 营业收入增长率 7.9% -22.7% 6.5% 1.8% 1.4% 营业税费 2,860.2 2,588.5 2,370.0 2,412.1 2,445.4 营业利润增长率 22.1% 11.8% 64.2% 12.6% 2.3% 销售费用 418.9 432.4 361.8 368.2 373.3 净利润增长率 -17.5% 60.2% 86.6% 14.2% 6.8% 管理费用 4,091.6 4,351.3 3,770.6 3,837.5 3,890.4 EBITDA增长率 20.6% -21.3% 37.9% 7.8% 1.4% 研发费用 4,805.2 3,729.4 3,343.0 3,402.4 3,449.3 EBIT增长率 20.4% -29.3% 55.7% 10.4% 1.8% 财务费用 3,504.6 2,972.5 3,396.9 3,291.4 3,220.3 NOPLAT增长率 23.6% 8.0% 59.1% 10.7% 1.8% 资产减值损失 -4,884.4 -755.2 -500.0 -500.0 -500.0 投资资本增长率 16.7% -2.1% -7.9% -8.7% -9.9% 加:公允价值变动收益 59.1 -3.5 9.6 -11.6 4.5 净资产增长率 20.6% 12.7% 17.2% 18.4% 15.7% 投资和汇兑收益 668.2 276.1 242.5 395.6 304.7 营业利润 13,682.5 15,295.6 25,114.0 28,279.5 28,930.9 利润率 加:营业外净收支 -473.5 -205.0 -569.3 -415.9 -396.7 毛利率 11.5% 12.9% 16.1% 17.1% 17.2% 利润总额 13,209.0 15,090.5 24,544.7 27,863.6 28,534.1 营业利润率 4.7% 6.8% 10.5% 11.6% 11.7% 减:所得税 2,365.6 2,506.7 3,681.7 4,179.5 4,280.1 净利润率 1.4% 3.0% 5.2% 5.9% 6.2% 净利润 4,191.9 6,716.9 12,532.7 14,313.3 15,279.6 EBITDA/营业收入 12.6% 12.8% 16.5% 17.5% 17.5% EBIT/营业收入 9.2% 8.4% 12.3% 13.4% 13.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 123 166 144 128 114 货币资金 19,259.9 21,103.6 19,175.9 41,213.1 71,846.2 流动营业资本周转天数 -3 -2 -1 0 -1 交易性金融资产 - 5,012.8 5,012.8 5,012.8 5,012.8 流动资产周转天数 64 90 91 104 141 应收帐款 5,458.5 5,512.7 6,171.6 5,720.1 6,335.5 应收帐款周转天数 6 9 9 9 9 应收票据 411.1 3.7 438.1 11.6 444.3 存货周转天数 27 38 37 36 36 预付帐款 2,179.9 442.8 2,247.5 458.2 2,281.9 总资产周转天数 250 339 314 309 328 存货 24,712.3 22,847.1 25,938.7 23,126.8 26,562.1 投资资本周转天数 143 198 176 159 142 其他流动资产 2,514.2 3,517.9 3,255.4 3,095.8 3,289.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 7.7% 11.1% 18.1% 17.7% 16.3% 长期股权投资 9,742.6 10,039.5 10,039.5 10,039.5 10,039.5 ROA 5.1% 5.9% 10.1% 11.2% 10.1% 投资性房地产 1,917.6 2,047.6 2,047.6 2,047.6 2,047.6 ROIC 13.2% 12.2% 19.8% 23.8% 26.6% 固定资产 106,996.9 100,290.0 91,416.1 82,483.6 73,495.8 费用率 在建工程 2,102.5 4,251.0 4,095.9 3,956.3 3,830.7 销售费用率 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 16,890.2 17,476.3 16,695.5 15,914.6 15,133.8 管理费用率 1.4% 1.9% 1.6% 1.6% 1.6% 其他非流动资产 20,162.2 19,210.8 19,731.7 19,217.4 18,730.5 研发费用率 1.7% 1.7% 1.4% 1.4% 1.4% 资产总额 212,348.0 211,755.8 206,266.3 212,297.5 239,050.4 财务费用率 1.2% 1.3% 1.4% 1.3% 1.3% 短期债务 6,461.1 7,969.6 10,338.2 - - 四费/营业收入 4.4% 5.1% 4.5% 4.5% 4.4% 应付帐款 21,791.5 19,128.9 21,825.7 19,240.9 22,777.0 偿债能力 应付票据 7,096.1 7,476.1 7,471