调整已至，静待改善

洋河股份（002304） 证券研究报告 2024年11月03日 投资评级 调整已至，静待改善 事件：2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 46.41/6.31/4.56亿元（-44.82%/-73.03%/-81.41%）。 行业食品饮料/白酒Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格80.52元 目标价格元 Q3业绩低于预期，中高端和宴席市场有所承压。产品看：我们预计或因基本数据为宴席渠道推广效果不及预期+中高端价位需求偏弱，我们预计中高档酒A股总股本(百万股) 1,506.45 承压。公司积极调整经营节奏，强化宴席等渠道，重视开瓶开箱及库存指流通A股股本(百万股) 1,502.71 标，坚持深耕大本营、深度全国化，省外整体表现优于省内。A股总市值(百万元) 121,298.96 利润率受结构和费用影响，合同负债环比提升。流通A股市值(百万元) 120,997.95 ①24Q3公司毛利率/净利率分别同比变动-8.63/-14.38个百分点至每股净资产(元) 35.51 66.24%/13.52%。资产负债率(%) 16.45 ②销售费用持续增加。24Q3期间费用率增长明显，其中销售费用率/管理一年内最高/最低(元)费用率/财务费用率分别同比+12.27/+4.26/-0.38个百分点至 122.22/71.58 27.75%/10.26%/-2.62%。 作者 ③合同负债环比提升，现金流有承压。24Q3经营性现金流同比-65.31%至 14.15亿元；合同负债同比/环比-9.98%/+26.11%至49.66亿元；税金及附加占比同比+1.57个百分点至17.83%，基本持平。 投资建议：由于目前需求仍偏弱，预计公司仍有较大压力，但公司仍结合市场实际调整经营节奏，强化宴席等渠道，重视开瓶开箱及库存指标，坚持深耕大本营。我们认为，受经济环境、消费量以及库存量等终端需求因素影响，洋河股份主动降速调整，目前仍身处调整期，收入或利润短期承压，因此根据3季报，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为296/290/304元（24-26年前值为351.07/381.85/412.25亿元），同增 -11%/-2%/5%；归母净利润分别为82/83/87亿元（24-26年前值为 吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 张潇倩分析师 SAC执业证书编号：S1110524060003 zhangxiaoqian@tfzq.com 何宇航分析师 SAC执业证书编号：S1110523090002 heyuhang@tfzq.com 股价走势 105.14/114.78/124.70亿元），同增-18%/1%/6%，对应PE分别为洋河股份沪深300 15X/15X/14X。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；经营管理效果不及预期；宏观经济修复不及预期。 16% 8% 0% -8% -16% -24% -32% -40% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告1《洋河股份-半年报点评:业绩基本保持稳健，省内调整初见成效》2024-09-02 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2《洋河股份-季报点评:业绩稳健增长 分红率70%为亮点》2024-04-30 3《洋河股份-季报点评:业绩符合预期 营业收入(百万元) 30,104.90 33,126.28 29,565.18 28,999.86 30,429.97 腰部放量引领增长》2023-11-06 增长率(%) 18.76 10.04 (10.75) (1.91) 4.93 EBITDA(百万元) 12,803.82 13,425.07 10,647.45 10,586.93 11,078.28 归属母公司净利润(百万元) 9,377.83 10,015.93 8,214.90 8,276.29 8,735.51 增长率(%) 24.91 6.80 (17.98) 0.75 5.55 EPS(元/股) 6.23 6.65 5.45 5.49 5.80 市盈率(P/E) 12.93 12.11 14.77 14.66 13.89 市净率(P/B) 2.56 2.34 2.17 2.02 1.88 市销率(P/S) 4.03 3.66 4.10 4.18 3.99 EV/EBITDA 15.75 9.45 6.81 6.82 5.85 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 24,375.45 25,812.79 35,308.84 36,186.86 43,969.71 营业收入 30,104.90 33,126.28 29,565.18 28,999.86 30,429.97 应收票据及应收账款 571.15 530.01 700.99 419.78 731.74 营业成本 7,645.53 8,200.25 8,222.71 8,074.16 8,462.21 预付账款 11.02 50.97 18.13 21.27 26.26 营业税金及附加 4,388.31 5,269.25 4,730.43 4,639.98 4,868.80 存货 17,729.26 18,954.24 19,557.33 17,243.88 21,442.31 销售费用 4,179.14 5,386.95 5,026.08 4,842.98 5,081.81 其他 8,825.30 7,186.74 6,541.17 6,514.09 6,115.17 管理费用 1,935.67 1,764.42 1,574.75 1,544.64 1,521.50 流动资产合计 51,512.17 52,534.74 62,126.45 60,385.89 72,285.18 研发费用 253.57 284.75 254.14 249.28 261.58 长期股权投资 32.98 1,229.84 1,229.84 1,229.84 1,229.84 财务费用 (636.47) (754.53) (932.10) (1,090.31) (1,222.39) 固定资产 5,794.77 5,305.63 5,434.19 5,201.46 4,785.57 资产/信用减值损失 (3.08) (1.95) 0.14 (1.63) (1.14) 在建工程 757.15 1,457.32 778.66 439.33 269.66 公允价值变动收益 (318.33) (37.08) (351.22) (200.00) (300.00) 无形资产 1,714.38 1,773.12 1,713.07 1,653.02 1,592.97 投资净收益 425.87 255.52 527.33 402.91 395.25 其他 8,152.79 7,491.65 8,380.82 8,001.71 7,953.23 其他 (274.53) (483.88) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 16,452.07 17,257.55 17,536.57 16,525.35 15,831.28 营业利润 12,509.21 13,242.57 10,865.43 10,940.41 11,550.58 资产总计 67,964.25 69,792.29 79,663.03 76,911.24 88,116.46 营业外收入 25.59 39.18 28.49 31.09 32.92 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 31.51 63.91 52.88 49.43 55.41 应付票据及应付账款 1,376.21 1,425.87 1,683.21 1,257.49 1,800.27 利润总额 12,503.28 13,217.83 10,841.05 10,922.06 11,528.09 其他 4,810.54 4,645.16 21,306.61 14,842.40 21,116.07 所得税 3,113.89 3,197.06 2,622.18 2,641.78 2,788.36 流动负债合计 6,186.75 6,071.03 22,989.83 16,099.89 22,916.34 净利润 9,389.40 10,020.77 8,218.87 8,280.29 8,739.73 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 11.57 4.84 3.97 4.00 4.22 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 9,377.83 10,015.93 8,214.90 8,276.29 8,735.51 其他 511.50 566.63 554.06 544.06 554.92 每股收益（元） 6.23 6.65 5.45 5.49 5.80 非流动负债合计 511.50 566.63 554.06 544.06 554.92 负债合计 20,439.80 17,742.42 23,543.88 16,643.95 23,471.26 少数股东权益 49.50 111.35 113.33 115.33 117.44 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 1,506.99 1,506.45 1,506.45 1,506.45 1,506.45 成长能力 资本公积 904.65 930.52 930.52 930.52 930.52 营业收入 18.76% 10.04% -10.75% -1.91% 4.93% 留存收益 45,117.61 49,499.52 53,606.97 57,745.12 62,112.87 营业利润 25.23% 5.86% -17.95% 0.69% 5.58% 其他 (54.30) 2.02 (38.13) (30.14) (22.08) 归属于母公司净利润 24.91% 6.80% -17.98% 0.75% 5.55% 股东权益合计 47,524.45 52,049.86 56,119.14 60,267.28 64,645.20 获利能力 负债和股东权益总计 67,964.25 69,792.29 79,663.03 76,911.24 88,116.46 毛利率 74.60% 75.25% 72.19% 72.16% 72.19% 净利率 31.15% 30.24% 27.79% 28.54% 28.71% ROE 19.75% 19.28% 14.67% 13.76% 13.54% ROIC 667.22% 129.73% 57.07% 103.64% 70.83% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 9,389.40 10,020.77 8,214.90 8,276.29 8,735.51 资产负债率 30.07% 25.42% 29.55% 21.64% 26.64% 折旧摊销 741.74 702.42 710.14 732.11 745.59 净负债率 -51.24% -49.54% -62.92% -60.04% -68.02% 财务费用 1.03 2.62 (932.10) (1,090.31) (1,222.39) 流动比率 2.58 3.06 2.70 3.75 3.15 投资损失 (425.87) (255.52) (527.33) (402.91) (395.25) 速动比率 1.70 1.96