高基数下营收下滑，盈利能力逐季提升，海外订单高速增长

2024年11月03日 中钢国际(000928.SZ) 高基数下营收下滑，盈利能力逐季提升，海外订单高速增长 公司快报 证券研究报告基建建设投资评级买入-A维持评级 12个月目标价8.4元股价(2024-11-01)6.53元 事件： 公司发布2024年三季报，前三季度公司实现使用营业收入126.03亿 交易数据总市值(百万元) 9,368.23 流通市值(百万元) 9,368.11 总股本(百万股) 1,434.64 流通股本(百万股) 1,434.63 12个月价格区间 5.17/7.03元 元，同比-26.56%，实现归母净利润6.40亿元，同比+30.36%，实现 扣非归母净利润5.79亿元，同比+32.55%；2024Q3，公司实现营业收 入35.29亿元，同比-45.42%，实现归母净利润2.21亿元，同比 +48.67%，实现扣非归母净利润2.06亿元，同比+42.74%。 高基数下营收下滑，业绩增速亮眼。 2024年前三季度公司实现营收126.03亿元，yoy-26.56%,在2023年1-9月高基数（2023年1-9月营收yoy+36.12%）基础上，公司营业收入同比下滑。在各季度表现上，2024Q1、Q2、Q3营业收入分别同比-4.07%、-25.29%、-45.42%，营收下滑或主要由于国内冶金行业承压，国内业务营收收缩所致。期内公司归母净利润为 6.40亿元，同比高增30.36%，其中Q3单季度归母业绩增速高达48.67%，体现盈利能力的大幅提升。2024年前三季度公司新签合同额为150.52亿元，同比+4.41%，其中海外新签合同额为122.91亿元，同比高增80.54%，占比超过80%，有望带来海外营收占比提升。 毛利率/净利率逐季提升，经营性现金流流出扩大。 公司前三季度毛利率为12.39%，同比+3.84个pct，公司毛利率今年以来逐季提升，2024Q1、2024H1毛利率分别为10.59%、11.46%，或主要由于公司通过项目精细化管理、降本增效等措施，同时高毛利项目执行加快。期间费用率为5.29%，同比-1.06pct，主要由于管理费用率同比-1.17pct。期内净利率为5.30%，同比 +2.28pct，整体盈利能力显著提升。公司经营性现金流净流出同比扩大-39.85亿元（2023年同期为-9.68亿元），主要由于公司营业收入下滑导致收款减少。 盈利预测和投资建议：公司是全球优质的冶金工程领域全过程服务商，低碳冶金技术行业领先，为首批国内出海的冶金工程龙 头企业，海外项目执行管理经验丰富，海外业务快速发展。加入宝武集团有望赋能低碳技术提升、项目资源和国际化经营。截至2024Q3末，公司有效合同累计达423.36亿元，在手订单充裕，公司盈利能力明显改善，海外业务占比提升，均为未来业绩释放奠定基础,公司多年实施高分红政策，长期股东回报优势突出。预 中钢国际 沪深300 16% 6% -4% -14% 2023-112024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.6 -0.2 -3.6 绝对收益 0.5 13.6 5.3 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告高基数下营收下滑，毛利率 2024-08-29 提升业绩高增，海外快速发展亮眼2023年海外业务营收/订单 2024-05-04 高增，2024Q1扣非业绩表现亮眼 计2024-2026年公司营业收入分别为247.89亿元、276.49亿元和309.20亿元，分别同比增长-6.0%、11.5%和11.8%，归母净利润分别为8.86亿元、10.09亿元和11.33亿元，分别同比增长16.4%、13.8%和12.3%，动态PE分别为10.6倍、9.3倍和8.3倍。给予“买入-A”评级，12个月目标价8.4元，对应2025年PE为12倍。 风险提示：下游需求不及预期；渠道转型不及预期，新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 18,717.8 26,377.1 24,788.5 27,648.6 30,920.0 净利润 631.1 761.5 886.4 1,008.5 1,133.0 每股收益(元) 0.44 0.53 0.62 0.70 0.79 每股净资产(元) 4.56 5.49 5.76 6.11 6.50 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 14.8 12.3 10.6 9.3 8.3 市净率(倍) 1.4 1.2 1.1 1.1 1.0 净利润率 3.4% 2.9% 3.6% 3.6% 3.7% 净资产收益率 9.7% 9.7% 10.7% 11.5% 12.1% 股息收益率 4.8% 4.1% 4.7% 5.4% 6.0% ROIC -15.7% -12.1% -8.1% -8.7% -8.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 18,717.8 26,377.1 24,788.5 27,648.6 30,920.0 成长性 减:营业成本 16,979.7 24,058.2 22,217.7 24,769.8 27,680.0 营业收入增长率 18.0% 40.9% -6.0% 11.5% 11.8% 营业税费 28.7 79.8 74.4 82.9 92.8 营业利润增长率 -1.1% 23.8% 13.0% 16.0% 15.2% 销售费用 38.1 53.5 74.4 88.5 98.9 净利润增长率 -2.7% 20.7% 16.4% 13.8% 12.3% 管理费用 504.4 575.5 768.4 857.1 958.5 EBITDA增长率 17.1% 42.9% -35.4% 14.3% 16.2% 研发费用 328.3 377.1 495.8 553.0 664.8 EBIT增长率 17.8% 45.7% -35.9% 14.7% 16.6% 财务费用 17.4 53.2 -171.2 -211.2 -227.8 NOPLAT增长率 -14.6% 24.6% -6.7% 13.2% 13.6% 加:资产/信用减值损失 70.1 202.8 -224.3 -221.6 -194.1 投资资本增长率 62.7% 39.4% 5.5% 10.4% 2.9% 公允价值变动收益 99.1 -8.3 0.9 3.0 15.0 净资产增长率 8.3% 20.2% 5.2% 6.5% 6.8% 投资和汇兑收益 46.9 109.1 50.0 50.0 69.7 营业利润 826.6 1,023.0 1,155.6 1,340.0 1,543.5 利润率 加:营业外净收支 1.0 1.4 -0.3 0.7 0.6 毛利率 9.3% 8.8% 10.4% 10.4% 10.5% 利润总额 827.7 1,024.4 1,155.3 1,340.7 1,544.1 营业利润率 4.4% 3.9% 4.7% 4.8% 5.0% 减:所得税 163.3 220.7 231.1 281.5 355.1 净利润率 3.4% 2.9% 3.6% 3.6% 3.7% 净利润 631.1 761.5 886.4 1,008.5 1,133.0 EBITDA/营业收入 5.8% 5.9% 4.1% 4.2% 4.3% EBIT/营业收入 5.6% 5.8% 4.0% 4.1% 4.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 3 2 2 1 1 货币资金 8,196.4 9,725.5 10,083.7 11,039.5 11,742.5 流动营业资本周转天数 -120 -122 -153 -148 -140 交易性金融资产 12.6 11.1 12.0 15.0 30.0 流动资产周转天数 357 281 319 303 291 应收帐款 3,411.9 5,211.8 2,775.6 5,979.8 3,983.3 应收帐款周转天数 75 59 58 57 58 应收票据 67.4 346.6 137.7 169.5 174.1 存货周转天数 42 31 30 31 31 预付帐款 2,206.5 679.3 2,529.9 1,048.0 2,724.3 总资产周转天数 490 387 436 416 397 存货 2,374.2 2,125.8 2,070.9 2,745.5 2,636.8 投资资本周转天数 -109 -114 -146 -141 -134 其他流动资产 2,846.7 3,999.5 4,199.4 3,681.9 3,960.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 9.7% 9.7% 10.7% 11.5% 12.1% 长期股权投资 493.2 520.6 520.6 520.6 520.6 ROA 2.5% 2.7% 3.1% 3.1% 3.5% 投资性房地产 531.5 525.4 525.4 525.4 525.4 ROIC -15.7% -12.1% -8.1% -8.7% -8.9% 固定资产 139.1 126.1 108.1 90.1 72.1 费用率 在建工程 - - - - - 销售费用率 0.2% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 135.8 130.2 124.2 118.2 112.3 管理费用率 2.7% 2.2% 3.1% 3.1% 3.1% 其他非流动资产 6,258.9 6,596.5 6,923.1 7,905.4 7,850.2 研发费用率 1.8% 1.4% 2.0% 2.0% 2.2% 资产总额 26,674.2 29,998.2 30,010.6 33,838.7 34,331.7 财务费用率 0.1% 0.2% -0.7% -0.8% -0.7% 短期债务 640.8 370.0 - - - 四费/营业收入 4.7% 4.0% 4.7% 4.7% 4.8% 应付帐款 6,988.7 10,269.3 7,546.5 11,873.4 9,593.0 偿债能力 应付票据 4,653.4 4,828.4 5,219.8 5,707.8 5,825.5 资产负债率 74.5% 72.8% 71.4% 73.0% 71.5% 其他流动负债 5,856.9 5,974.5 7,910.6 6,444.8 8,593.1 负债权益比 292.4% 267.2% 249.1% 269.8% 251.3% 长期借款 728.4 146.0 - - - 流动比率 1.05 1.03 1.05 1.03 1.05 其他非流动负债 1,007.9 241.0 738.3 662.4 547.2 速动比率 0.92 0.93 0.95 0.91 0.94 负债总额 19,876.0 21,829.3 21,415.1 24,688.3 24,558.8 利息保障倍数 60.57 28.88 -5.75 -5.34 -5.78 少数股东权益 259.7 296.9 334.7 385.3 441.3 分红指标 股本 1,281.0 1,434.6 1,434.6 1,434.6 1,434.6 DPS(元) 0.31 0.27 0.31 0.35 0.39 留存收益 5,200.0 6,382.