透视24Q3债基持有结构：信用债拐点与仓位表达

2024年11月03日 信用债拐点与仓位表达——透视24Q3债基持有结构 概览增量资金：股债风险偏好切换，债基存续份额回落 专题报告 证券研究报告 三季度债基新发数量回落，募集规模弱于上季度及去年同期。今年三季度新发行债券型基金71只，募集规模为1061亿元，虽然仍显著高于股票型（315亿元）及混合型基金（26亿元），但较上季度及去年同期的债基发行表现略显乏力。新发欠佳叠加权益快牛，三季度末存量债基份额回落至9.32万亿份。二季度末存量债基份额创历史新高，达到9.66万亿份，而9月24日国新办新闻发布会出台一揽子货币宽松政策，权益市场迎来快牛行情，三季度普通股票型基金及偏股混合型基金指数环比涨幅均超过10%，吸引增量资金进入股票市场。新发债基表现本就偏弱的情况下，风险偏好快速转换至权益资产，导致三季度末存量债基份额环比减少0.34万亿份。 重仓券看偏好：普信债与二永债的持仓背离 基金倾向于减持票息资产。相较于上季度，三季度基金重仓利率债增幅小幅放缓至1.49%，持仓规模攀升至3.1万亿元；同时，基金对信用债重仓规模回落至7958亿 元，环比减少2.36%。三季度基金减持规模最大的品种为银行次级债及一般商金债三季度票息资产走出大开大合的行情，从7月久期策略的极致运用，到8月票息 资产的阴跌走势，再到9月市场剧烈调整触发理财预防性赎回行为，公募基金被动抛售信用债，流动性较好的二永债自然首当其冲。值得注意的是，三季度基金增持主要集中在产业债和城投债，较上季度分别增加111亿元、47亿元，其中，产业债绝对持仓规模创2021年以来的最高值。 1））城投债：用短端做确定性。临近年底考核，出于增厚收益的诉求，基金在城投 债下沉的运用更进一步。从各隐含评级城投债的持仓情况来看，AA及以下持仓占比攀升至55.1%，AA(2)城投债增持力度最大，持仓规模较上季度增加36亿元至214亿元，接近2021年以来最高值。化债预期叠加基金重视仓位流动性，偏好增配2年内城投债，在三季度加大对1年内、1-2年品种的配置力度，2年内城投债持仓占城投债总体持仓比重攀升至近70%的高位。在区域分布上，基金加仓山东、吉林、云南等区域城投债。在持仓久期上，广西、天津城投债持仓久期显著拉长广西、贵州加权平均持仓期限分别为2.4年、2.6年，多数省份持仓久期处于1.5 年至2年的区间内。 2））产业债：集中增持公用事业、建筑装饰。公用事业和综合是基金重仓产业债规模最大的两个行业，均在200亿元以上，其次是建筑装饰和交通运输，持仓规模在 100亿元附近。相较于上季度，三季度基金仍较为青睐公用事业、建筑装饰行业，对房地产、医药生物行业也有小幅增持。4-5年、5年以上产业债持仓占比持续提升，但基金对产业债持仓久期仍集中在3年以内。今年以来基金对4年以上产业债持仓占比抬升，不过出于负债端稳定性的考虑，基金参与超长产业债博弈的仓位有限，三季度末4年以上产业债持仓规模占产业债总持仓规模的比重仅16%左右。1年内产业债同样是三季度基金增持幅度明显的品种，环比增加规模超1000亿元这也有平衡总体持仓久期的考虑。 3））二永债：持续减持的趋势。今年以来，基金连续三个季度减持二永债，三季度 银行永续债持仓规模环比下滑27%。从比价角度来解释，3年及4年AAA-二级资本债及永续债收益弱于国债，且利率债具备流动性优势，自然容易推动品种偏好切换。期限上来看，基金对二永债持仓久期仍以3年内为主。除1年内和4-5年二级资本债以外，三季度基金其余期限二永债均有不同程度的减持，其中1-2年二级 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 胡依林分析师 SAC执业证书编号：S1450524040005 huyl6@essence.com.cn 资本债、1年内银行永续债持仓规模缩减较为显著从各期限持仓占比来看，3年内二级资本债占二级资本债总持仓比重超70%，银行永续债持仓中，近半由1年内品种构成，其次是1-2年品种。 总体上，三季度债基新发表现偏弱，叠加权益快牛行情，风险偏好切换，三季度末 存量债基份额回落。在持仓行为方面，基金倾向于减持票息资产，细分券种来看三季度基金减持规模最大的品种为银行次级债及一般商金债，增持主要集中在产业债和城投债。具体来看，第一，城投债用短端做确定性，这是市场波动剧烈时的中性选择，AA(2)城投债持仓规模接近2021年以来最高值。化债预期叠加基金重 视仓位流动性，偏好增配2年内城投债。在区域分布上，受益于化债政策，基金加仓山东、吉林、云南等区域城投债。此外，广西、天津城投债持仓久期显著拉长广西、贵州加权平均持仓期限分别为2.4年、2.6年，多数省份持仓久期处于1.5 年至2年的区间内。第二，基金对产业债增持集中在公用事业、建筑装饰、综合行业，4-5年、5年以上产业债持仓占比持续提升，但基金对产业债持仓久期仍集中在3年以内。第三，二永债持续减持的趋势。基金连续三个季度减持银行次级债，从二季度的二级资本债轮动到三季度的银行永续债，比价效应或是主要原因期限上来看，基金对二永债持仓久期仍以3年内为主。 风险提示：数据统计遗漏，风险事件超预期，监管趋严超预期。 内容目录 1.概览增量资金：股债风险偏好切换，债基存续份额回落4 2、重仓券看偏好：普信债与二永债的持仓背离6 图表目录 图1.三季度债基新发表现偏弱4 图2.债基募集规模也出现较大回落4 图3.债基存量份额减少至9.32万亿份5 图4.普通股票型基金及偏股混合型基金指数环比涨幅超10%5 图5.总体来看，三季度基金倾向于减持信用债，增持利率债力度放缓6 图6.基金对信用债减持主要集中在银行次级债及一般商金债6 图7.基金重仓商业银行债券的比重近2/37 图8.基金对中低隐含评级城投债持仓占比攀升7 图9.基金重仓城投债中，2年内品种占比近70%8 图10.2024Q3基金重仓各省份城投债规模（亿元）8 图11.广西、天津城投债持仓久期显著拉长9 图12.基金重仓各行业产业债规模（亿元）9 图13.基金对产业债的重仓券集中在3年内10 图14.基金重仓各行业产业债加权平均久期（以持仓市值为权重，年）10 图15.三季度基金减持银行永续债力度较大11 图16.从比价角度来看，二永债性价比弱于10年国债11 图17.基金对1-2年二级资本债减持规模最大11 图18.基金对二级资本债与银行永续债持仓多分布在3年内12 1.概览增量资金：股债风险偏好切换，债基存续份额回落 三季度债基新发数量回落，募集规模弱于上季度及去年同期。今年三季度新发行债券型基金71只，募集规模为1061亿元，虽然仍显著高于股票型（315亿元）及混合型基金（26亿元），但较上季度及去年同期的债基发行表现略显乏力。 图1.三季度债基新发表现偏弱 新发行基金数量，只 股票型基金 混合型基金 债券型基金 102 130 245 70 201 117 155 118 113 194 75 91 123 80 108 82 70 71 71 67 85 78 76 66 155 133 82 50 7986 62 108 97 132 71 64 90 98 135 600 500 400 300 200 100 0 21/921/1222/322/622/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图2.债基募集规模也出现较大回落 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 新发行基金规模，亿元 股票型基金 3350 混合型基金 债券型基金 2922 2446 2676 2897 2569 1576 15271396 1229 1251 942 1061 21/921/1222/322/622/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 资料来源：Wind，国投证券研究中心 新发欠佳叠加权益快牛，三季度末存量债基份额回落至9.32万亿份。二季度末存量债基份 额创历史新高，达到9.66万亿份，而9月24日国新办新闻发布会出台一揽子货币宽松政策， 权益市场迎来快牛行情，三季度普通股票型基金及偏股混合型基金指数环比涨幅均超过10%，吸引增量资金进入股票市场。新发债基表现本就偏弱的情况下，风险偏好快速转换至权益资产，导致三季度末存量债基份额环比减少0.34万亿份。 图3.债基存量份额减少至9.32万亿份 基金份额，万亿份 普通股票型 基金 偏股混合型 基金 债券型基金 长期纯债型短期纯债型 基金 基金 32 11.37 88) (3.22) 74) 13) .31) .69) .10) .99) 3 3 4.28) 4 (3 2.48)26) 40 0. 26 0. 3 0.3 57 0. 57 2. .68 10 .83 11 2024-09-30 43 0. 81 0. 6 1.1 07 1. 72 0. (2. ( 2024-06-30 50 0. 92 0. 0 1.2 99 0. 69 0. .14) 3.24) ( 2024-03-31 49 0. 79 0. 2 0.9 53 0. 92) (0. .43) 2023-12-31 44 0. 57 0. 5 0.5 25 0. 22) (1. 15) 8. 75) 7. 2023-09-30 49 0. 93 0. 6 1.1 89 0. 40) (0. .91) .69) 2023-06-30 48 0. 94 0. 4 0.9 17 1. 60 1. 53 2. 86 3. 2023-03-31 40 0. 03) (0. 27) (0. 51) (0. 52) (0. 34) (0. 66 0. 2022-12-31 40 0. 73 0. 1 1.0 29 0. 20) (2. 11 12 2022-09-30 45 0. 81 0. 6 0.9 51 1. 52 2. 08 8. 23 8. 2022-06-30 51 0. 61 0. 5 0.4 52) (0. 53) 3. 16 16 2022-03-31 54 0. 81 0. 7 0.9 34 1. 81 1. 00 2. 68 1. 2021-12-31 52 0. 89 0. 6 1.2 50 1. 78 0. (3. (2. 2021-09-30 53 0. 87 0. 2 1.1 43 1. 46 2. .61 12 .14 14 2021-06-30 56 0. 67 0. 2 0.7 49 0. 46 0. (2. 2021-03-31 57 0. 53 0. 6 0.8 57 1. 83 3. .57 14 .56 14 2020-12-31 45 0. 32 0. 8 0.0 67 0. 45 4. .22 11 2020-09-30 41 0. 22 0. 05) (0. 33 0. 06 4. .34 23 .68 24 2020-06-30 58 0. 26 1. 4 1.9 70 1. 0. 81) (0. 0.60) ( 2020-03-31 货币市场基金 偏债混合型基金 基金指数环比变动(%) 混合债券型二级基金 债基合计，右轴 9.66 9.32 8.36 8.57 7.55 7.69 7.87 7.117.06 中长期纯债型基金短期纯债型基金混合债券型一级基金 1010.0 89.0 6 8.0 4 27.0 0 22/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 6.0 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图4.普通股票型基金及偏股混合型基金指数环比涨幅超10% 资料来源：Wind，国投证券研究中心 2、重仓券看偏好：普信