息差企稳，营收净利增长提速，拨备维持高位

2024年11月03日 农业银行（601288）证券研究报告 息差企稳，营收净利增长提速，拨备维持高位。 事件： 投资评级 行业银行/国有大型银行Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格4.78元 目标价格5.75元 农业银行发布24年三季度财报。24年前三季度，企业实现营收约5402 亿元，归母净利润2144亿元，YoY+3.38%；不良率1.32%，不良拨备覆盖率302.4%。 点评摘要： 营收净利增长双双提速。2024年前三季度，农业银行总营收累计约5402 亿元（YoY+1.29%，较年中增速+1pct），其中净利息收入4378亿元 （YoY+0.96%，较年中增速+0.81pct）。营收结构上，利息净收入占比回升至81.04%；非息净收入1024亿元，同比增长2.69%。 净息差企稳。24Q1-3企业净息差为1.45%，与24H1持平。结合今年下半年的贷款利率和存款挂牌利率双向调整环境下，企业未来息差压力可能有所减缓，营收能力也可能随之向好。流动性覆盖水平稳步向上。据企业2024年数据显示，24前三季度末的流动性覆盖率分别为131.2%、 120.3%、126.7%，这表明农业银行对未来可能的经营压力的递补能力进一步提升。 盈利能力韧性表现。24Q1-Q3企业累计归母净利润同比为3.38%，较一季度和上半年改善5.01、1.38pct，释放积极信号。 资产端：截止24Q3末农业银行生息资产总计427,793亿元，较24H1末上升16,139亿元（环比+3.9%）。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行较24H1各项余额规模环比变动+1.3%、+3.1%、 +32.6%、+10.4%。 负债端：截至24Q3末工商银行计息负债余额391,554亿元，较24H1末增加15,747亿元（环比+4.2%）。负债结构上，存款、已有债券、同业负债及向央行借款较24H1各项余额规模环比变动+1.2%、+2.1%、+23.4% 和2.8%。 资产质量稳健，拨备下调。资产质量：截至2024Q3末农业银行不良余额3248亿元，占比1.32%与上季持平。拨备方面：2024年三季度企业贷款拨备率和不良拨备覆盖率分别为3.99%和302.4%，分别环比-0.01、 -1.6pct。 盈利预测与估值： 农业银行24年前三季度企业营收盈利正增，息差企稳，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为2.56%、3.16%、6.36%，对应现价BPS：7.44、7.99、8.57元。我们使用股息贴现模型测算目标价为5.75元，对应24年0.77xPB，现价空间20%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大 基本数据 A股总股本(百万股) 319,244.21 流通A股股本(百万股) 319,244.21 A股总市值(百万元) 1,525,987.33 流通A股市值(百万元) 1,525,987.33 每股净资产(元) 7.27 资产负债率(%) 93.09 一年内最高/最低(元) 5.17/3.50 作者刘杰分析师 SAC执业证书编号：S1110523110002 liujiea@tfzq.com 股价走势 农业银行沪深300 37% 30% 23% 16% 9% 2% -5% -12% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告 1《农业银行-半年报点评:稳健经营， 量质齐升》2024-09-13 2《农业银行-年报点评报告:经营态势 稳健，县域业务亮眼》2023-04-03 3《农业银行-半年报点评:贷款投放扩 量提质，资产质量稳定》2022-09-02 财务数据和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 6,889 6,873 6,992 7,374 7,939 增长率（%） 0.17 -0.23 1.73 5.47 7.66 归属母公司股东净利润（亿元） 2,587 2,698 2,769 2,856 3,037 增长率（%） 7.45 3.94 2.56 3.16 6.36 每股收益（元） 0.74 0.77 0.79 0.81 0.87 市盈率(P/E) 6.46 6.21 6.06 5.87 5.52 市净率(P/B) 0.63 0.69 0.64 0.60 0.56 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 1.营收净利双增，息差企稳 营收净利增长双双提速。2024年前三季度，农业银行总营收累计约5402亿元 （YoY+1.29%，较年中增速+1pct），其中净利息收入4378亿元（YoY+0.96%，较年中增速+0.81pct）。营收结构上，利息净收入占比回升至81.04%；非息净收入1024亿元，同比增长2.69%。拨备前利润表现整体贴合营业收入变动趋势，拨备前利润随营收一起向上修复释放积极信号，PPOP24Q1、24H1、24Q1-Q3增速为-3.22%、+0.06%、 +1.49%。24Q1-Q3企业累计归母净利润同比为+3.38%，较一季度和上半年改善5.01、 1.38pct，释放积极信号。 图1：营收、拨备前利润、归母净利润增速（22H1-24Q1-3） 10营业收入yoy(%)营业收入yoy(%)归母净利润yoy(%) 3.38 1.49 1.29 0 -10 22H122Q3202223Q123H123Q3202324Q124H124Q1-3 资料来源：企业财报，天风证券研究所 图2：利息净收入、非息收入增速（22H1-24Q1-3）图3：利息净收入、非息收入占比营收（22H1-24Q1-3） 10 利息净收入yoy(%) 非息净收入yoy(%) 0.862.69 0 0.150.96 10 20 90净利收入占营收(%)净非息收入占营收(%) 7077.579.481.476.979.481.382.377.779.381.0 - - -30 50 30 10 -10 22.520.718.623.120.618.717.722.320.719.0 资料来源：企业财报，天风证券研究所资料来源：企业财报，天风证券研究所 净息差企稳。24Q1-3企业净息差为1.45%，与24H1持平。结合今年下半年的贷款利率和存款挂牌利率双向调整环境下，企业未来息差压力可能有所减缓，营收能力也可能随 之向好。 流动性覆盖水平稳步向上。据企业2024年数据显示，前三季度末流动性覆盖率分别为131.2%、120.3%、126.7%，这表明农业银行对未来可能的经营压力的递补能力进一步提升。 图4：净息差走势（22H1-24Q1-3）图5：流动性覆盖率（22H1-24Q1-3） 2.20净息差(%) 2.00 160流动性覆盖率(%)150 1.80 1.60 2.02 1.961.90 1.701.66 140 130 120 135.5132132.1 131.17 124.5126.5126.9123.93 126.65 1.40 1.20 1.00 1.621.60 1.441.451.45 110 100 90 80 120.27 资料来源：企业财报，天风证券研究所资料来源：企业财报，天风证券研究所 非息净收入各细项中，投资净收持续拉动企业营收。24Q1-3农业银行手续费及佣金净收入约617亿元，YoY-7.65%；另一方面，其它非息净收入约408亿元，同比增加23.63%，其中投资净收益为253亿元，同比增加25.12%。 表1：非息收入拆分（22H1-24Q1-3） 非息净收入 22H122Q3202223Q123H123Q3202324Q1 24H124Q1-3 手续费及佣金净收入(亿元) 495674813325507668801290 467617 其它非息净收入(亿元) 375 492 536 112 246 330 430 124 293 408 其中：投资净收益(亿元) 80 75 171 46 120 202 277 37 152 253 手续费及佣金净收入yoy(%)其它非息净收入(%) 其中：投资净收益(%) 2.78 2.87 1.19 2.78 2.51 -0.89 -1.46 -10.79 -7.87 -7.65 10.16 -0.98 -12.95 -51.94 -34.36 -33.00 -19.83 11.11 18.88 23.63 -27.27 -64.08 -36.93 192.69 49.58 168.04 62.68 -20.47 26.73 25.12 手续费及佣金净收入占比营收(%) 12.78 11.93 11.21 17.19 13.87 12.52 11.53 15.61 12.74 11.41 其它非息净收入(%) 9.68 8.72 7.40 5.92 6.73 6.18 6.18 6.691.97 7.97 7.55 其中：投资净收益(%) 2.07 1.33 2.35 2.43 3.27 3.79 3.99 4.14 4.68 资料来源：企业财报，天风证券研究所 2.资产负债规模扩张，结构稳定 资产端：截止24Q3末农业银行生息资产总计427,793亿元，较24H1上升16,139亿元（环比+3.9%）。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重分别为55.5%、31.0%、5.7%和7.8%，较24H1各项余额规模环比变动+1.3%、 +3.1%、+32.6%、+10.4%。 负债端：2024Q3末农业银行计息负债余额391,554亿元，较24H1增加15,747亿元（环比+4.2%）。负债结构上，存款、已有债券、同业负债及向央行借款占计息负债比重分别为74.9%、6.7%、15.4%和2.9%，较24H1各项余额规模环比变动+1.2%、+2.1%、 +23.4%和2.8%。 表2：资产拆分(2023-24Q3) 资产分结构 2023 环比变动（%）24Q124H1 24Q3 2023 占比计息资产（%） 24Q124H1 24Q3 贷款 1.3 5.5 2.3 1.3 55.3 55.5 56.9 55.5 7.1 11.4 28.6 30.2 31.2 31.0 金融投资 2.9 3.1 6.8 -9.6 8.7 7.5 4.5 5.7 同业及拆放 -40.4 32.6 1.1 -3.2 7.4 10.4 7.4 6.8 7.4 7.8 现金及存放央行生息资产合计 3.4 5.2 -0.4 3.9 100.0 100 100 100 资料来源：企业财报，天风证券研究所 表3：负债拆分(2023-24Q3) 负债分结构环比变动（%）占比计息负债（%） 202324Q124H124Q3202324Q124H124Q3 吸收存款 0.1 7.7 -5.3 1.2 79.6 80.7 77.2 74.9 7.2 2.0 10.2 6.4 6.2 6.9 6.7 发行债券 2.1 同业及拆入 33.0 -0.2 27.2 23.4 10.8 10.1 13.0 15.4 向央行借款 4.9 -1.4 -0.4 2.8 3.2 2.9 2.9 2.9 计息负债总计 3.5 6.2 -0.9 4.2 100 100 100 100 资料来源：企业财报，天风证券研究所 3.资产质量稳健，拨备下调 资产质量：截至2024Q3末农业银行不良余额3248亿元，占比1.32%与上季持平，自去年年中至今整体表现稳定向好。 拨备方面：截至2024Q3末企业贷款拨备率和不良拨备覆盖率分别为3.99%和302.4%，分别环比-0.01、-1.6pct。 23H123Q3202324Q124H1 贷款分级 24Q3较上期较去年