主业持续探底，新拓业务放量可期

濮耐股份（002225.SZ） 主业持续探底，新拓业务放量可期 事件：濮耐股份发布2024三季报。公司前三季度实现营收40.03亿元，同比略降1.19%，实现归母净利润1.23亿元，同比下滑40.81%，扣非后归母净利润7707万元，同比下滑60.32%。单季度来看，Q3公司收入 13.05亿元，同比下降8.11%，本季度亏损1027万元，去年同期为+6265万元，剔除非经常性损益后亏损2069万元，去年同期为+5964万元。国内主业出现量价齐跌，海外增量部分对冲国内颓势。Q3公司收入同环比分别下降8.11%、6.72%，且自2022年以来首次出现季度亏损，其业绩主要受下游钢铁行业拖累。单Q3国内钢铁行业减产8.5%，由于炼钢用耐材属耗材（1吨粗钢需要15kg左右耐材），对应Q3公司整包销售结算量有所下滑；同时钢企效益恶化后对上游相应提出降价要求，导致本季度耐材结算价格降幅较大。短期来看国内耐材及下游钢铁行业低迷状况或持续，濮耐股份重点发力出海业务，美国及塞尔维亚两大工厂生产逐渐步入正轨，考虑海外业务盈利表现显著好于国内，海外收入规模扩大有望部分或全部对冲国内利润端的下滑。 国内盈利受原料涨价及终端压价影响，海外盈利受汇兑阶段性波动影响。单Q3公司综合毛利率17.73%，同环比分别减少2.67pct、0.75pct，毛利率下行主要受原材料涨价影响，叠加终端价格传导不顺畅，耐火材料成本构成中原材料占比超7成，近期氧化铝类原料价格大幅上涨，镁质耐火原料涨价也在持续，而Q3下游客户提出降价，加重公司成本负担。费用率方面，Q3公司期间费用率19.04%，同环比分别增加4.26pct、5.98pct，其中财务费用率同环比分别增加1.73pct、3.07pct，增幅最为显著，主要系本季度汇兑损失2787万元。 第二成长曲线酝酿较大业绩弹性。濮耐股份收购的西藏矿山属于稀缺性较强的高品位隐晶质菱镁矿，其加工产品活性氧化镁可用作湿法提钴/镍的沉淀剂，当前已对接多家下游客户，进展包括小试、中试、订单批量谈判等多个阶段。由于活性氧化镁用于非耐行业的毛利率远高于耐材行业，且理论上西藏矿山100万吨的年开采量可加工超40万吨活性氧化镁，供应量较大，该项业务后续有望成为公司最大的利润增长点。 盈利预测与投资建议：濮耐股份是国内耐火材料龙头企业，具备国内耐材市场份额持续提升、海外耐材市场贡献逐步显现、第二成长曲线放量在即三大看点。考虑Q3以来市场环境严峻，我们下调濮耐股份盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.5亿、2.9亿、5.1亿，对应PE分别为27X、14X、8X，持续重点推荐，维持“买入”评级。 风险提示：钢铁产量大幅下行风险；海外业务拓展不及预期风险；原料价格大幅波动风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,936 5,473 5,133 5,701 6,393 增长率yoy（%） 12.7 10.9 -6.2 11.1 12.1 归母净利润（百万元） 230 248 145 292 511 增长率yoy（%） 174.2 7.9 -41.3 100.8 75.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.23 0.25 0.14 0.29 0.51 净资产收益率（%） 7.1 7.3 4.2 6.8 11.0 P/E（倍） 17.2 16.0 27.2 13.6 7.7 P/B（倍） 1.2 1.2 1.1 0.9 0.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月30日收盘价 证券研究报告|季报点评 2024年10月31日 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 装修建材买入 10月30日收盘价（元） 3.92 总市值（百万元） 3,960.69 总股本（百万股） 1,010.38 其中自由流通股（%） 81.70 30日日均成交量（百万股 27.03 股价走势 濮耐股份 沪深300 30% 16% 2% -12% -26% -40% 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师沈猛 执业证书编号：S0680522050001邮箱：shenmeng@gszq.com 分析师陈冠宇 执业证书编号：S0680522120005邮箱：chenguanyu@gszq.com 相关研究 1、《濮耐股份（002225.SZ）：国内耐材量增价减，海外耐材增势不改，湿法冶金放量在即》2024-08-21 2、《濮耐股份（002225.SZ）：耐材主业规模稳中有升矿山酝酿后续利润弹性》2024-04-12 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5104 5302 5527 5724 6124 营业收入 4936 5473 5133 5701 6393 现金 474 620 965 737 637 营业成本 3946 4382 4183 4550 4941 应收票据及应收账款 2115 2081 2020 2221 2465 营业税金及附加 30 38 31 37 43 其他应收款 55 62 53 58 66 营业费用 236 257 252 262 275 预付账款 146 84 111 118 123 管理费用 272 293 287 308 332 存货 1797 1928 1870 2029 2201 研发费用 199 200 210 228 249 其他流动资产 517 527 508 561 633 财务费用 -23 37 44 40 38 非流动资产 2421 2918 3079 3187 3299 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -1 长期投资 4 6 5 5 5 其他收益 18 40 46 46 38 固定资产 1279 1392 1565 1716 1851 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 241 245 248 239 236 投资净收益 10 9 10 10 10 其他非流动资产 897 1275 1260 1227 1206 资产处置收益 -4 0 0 0 0 资产总计 7526 8220 8605 8912 9422 营业利润 245 268 152 310 545 流动负债 2844 3054 3484 3692 3962 营业外收入 5 5 6 6 6 短期借款 245 306 406 456 506 营业外支出 9 6 6 7 9 应付票据及应付账款 2132 2227 2250 2404 2610 利润总额 240 267 153 309 542 其他流动负债 468 522 829 832 846 所得税 25 14 11 22 38 非流动负债 1331 1621 1533 805 695 净利润 215 253 142 287 504 长期借款 666 934 834 734 634 少数股东损益 -15 5 -4 -5 -7 其他非流动负债 665 687 699 72 61 归属母公司净利润 230 248 145 292 511 负债合计 4175 4675 5017 4497 4656 EBITDA 347 443 333 495 740 少数股东权益 138 133 130 125 118 EPS（元/股） 0.23 0.25 0.14 0.29 0.51 股本 1010 1010 1010 1158 1158 资本公积 826 826 827 1306 1306 主要财务比率 留存收益 1342 1529 1637 1842 2200 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 3213 3411 3458 4290 4648 成长能力 负债和股东权益 7526 8220 8605 8912 9422 营业收入(%) 12.7 10.9 -6.2 11.1 12.1 营业利润(%) 166.9 9.4 -43.3 104.0 76.1 归属母公司净利润(%) 174.2 7.9 -41.3 100.8 75.0 获利能力毛利率(%) 20.1 19.9 18.5 20.2 22.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 4.7 4.5 2.8 5.1 8.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 7.1 7.3 4.2 6.8 11.0 经营活动现金流 -261 384 484 173 393 ROIC(%) 3.9 5.0 3.1 5.4 8.6 净利润 215 253 142 287 504 偿债能力 折旧摊销 132 147 136 146 160 资产负债率(%) 55.5 56.9 58.3 50.5 49.4 财务费用 63 62 22 18 15 净负债比率(%) 32.5 39.4 36.7 19.7 19.0 投资损失 -10 -9 -10 -10 -10 流动比率 1.8 1.7 1.6 1.6 1.5 营运资金变动 -719 -118 170 -290 -295 速动比率 1.0 1.0 1.0 0.9 0.9 其他经营现金流 59 48 25 23 19 营运能力 投资活动现金流 -1 -473 -286 -245 -263 总资产周转率 0.7 0.7 0.6 0.7 0.7 资本支出 -140 -132 -297 -256 -274 应收账款周转率 3.1 3.0 2.8 3.1 3.1 长期投资 134 -43 -10 1 1 应付账款周转率 3.4 3.5 3.2 3.4 3.4 其他投资现金流 5 -297 21 10 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 153 330 142 -156 -229 每股收益(最新摊薄) 0.23 0.25 0.14 0.29 0.51 短期借款 -200 61 100 50 50 每股经营现金流(最新摊薄) -0.26 0.38 0.48 0.17 0.39 长期借款 469 268 -100 -100 -100 每股净资产(最新摊薄) 3.18 3.38 3.42 4.25 4.60 普通股增加 0 0 0 147 0 估值比率 资本公积增加 0 0 1 479 0 P/E 17.2 16.0 27.2 13.6 7.7 其他筹资现金流 -115 1 140 -733 -179 P/B 1.2 1.2 1.1 0.9 0.9 现金净增加额 -101 246 345 -228 -100 EV/EBITDA 14.3 11.8 15.9 9.7 6.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月30日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中