2024年三季报点评：业绩符合预期，全年增长目标无虞

公司研究 证券研究报告 中成药2024年11月01日 华润三九（000999）2024年三季报点评 业绩符合预期，全年增长目标无虞 推荐维持） 目标价：60.9元 当前价：45.99元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：高初蕾 邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360524070002 公司基本数据 总股本(万股)128,432.55 已上市流通股(万股)127,570.12 总市值(亿元)590.66 流通市值(亿元)586.69 资产负债率(%)36.07 每股净资产(元)15.99 12个月内最高/最低价65.10/36.41 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-01~2024-11-01 60% 36% 12% -12% 23/1124/0124/0324/06 华润三九 24/0824/10 沪深300 相关研究报告 《华润三九（000999）2023年三季报点评：CHC业务增长良好，昆药整合稳步推进》 2023-10-30 《华润三九（000999）2023年中报点评：业绩稳健增长，昆药整合稳步推进》 2023-09-03 《华润三九（000999）2022年报点评：业绩超预期，CHC龙头持续发力》 2023-04-05 事项： 公司公告24年前三季度收入、归母净利、扣非净利197.4、29.6、27.5亿元，同比变化+6.1%、+23.2%、+19.5%，其中3Q24收入、归母净利、扣非净利同比+3.2%、+6.9%、-6.8%，归母增速表现较好主因增持润生药业所贡献的营业外收入。剔除昆药集团，3Q24公司内生收入、净利润增速分别3%、8.8%。 评论： 业务实现稳步增长。1）CHC健康消费品业务秉承全域布局、全面领先的战略有效扩充品牌矩阵，深化品牌影响力。999感冒药凭借“暖暖的很贴心”的形象，在消费者中树立了良好口碑，带动呼吸品类稳健增长。品牌塑造方面，公 司依托优质影视、综艺及短剧资源，强化与消费者沟通，提升品牌知名度。处方药业务注重产品线拓展与价值挖掘，为CHC业务协同赋能。2）国药业务稳固基础，强化产业链优势。配方颗粒业务积极应对市场变革，抢抓机遇，实现恢复性增长。 昆药稳步融合，拟并购天士力有望贡献增量。1）昆药整合进程稳步推进：昆药集团24年前三季度收入、归母净利、扣非净利54.6、3.9、2.9亿元，同比变化-2.7%、+0.4%、-6.8%，其中3Q24收入、归母净利、扣非净利同比+3.4% -2.9%、-2.9%。随着昆药集团业务不断聚焦，双方资源不断整合，同时深入推进昆药集团与华润三九业务和管理体系的融合，带动昆药产品终端覆盖率稳步提升。2）拟并购创新中药龙头天士力，发力处方药领域：公司拟以62.1亿元收购天士力28%股份，交易完成后天士力将成为华润三九控股子公司。此次收购将促进双方在中药材种植、创新研发、智能制造、渠道营销等领域协同，增强全产业链竞争力，巩固公司在中药行业的领先地位，提升研发能力。 财务指标表现稳健。财务指标1）合并报表3Q24毛利率/净利率分别同比-0.29/+0.22pct，销售/管理/研发/财务费率分别-1.52/-0.11/+0.31/+0.34pct；2）剔除昆药集团，3Q24毛利率/净利率分别同比+1.95/+0.72pct；销售/管理/研发/财 务费率分别+1.21/-0.38/+0.24/+0.45pct；3）3Q24应收账款64.4亿元（2023年至今在60~70亿间波动），3Q24合同负债14.6亿元（期初16.5亿元）、维持相对高位。4）报告期内增持润生药业，确认营业外收入0.7亿元。 投资建议：OTC龙头业绩稳步增长，外延并购贡献增量，维持“推荐”评级。不考虑天士力收购事项，我们预计公司24-26年归母净利润为34.0/39.1/44.9亿元，同比增速为+19%/15%/15%。参考行业可比公司估值，给予公司25年20x目标PE，对应目标价60.9元，维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品销量不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 24,739 27,826 31,266 35,122 同比增速(%) 36.8% 12.5% 12.4% 12.3% 归母净利润(百万) 2,853 3,400 3,909 4,494 同比增速(%) 16.5% 19.2% 15.0% 14.9% 每股盈利(元) 2.22 2.65 3.04 3.50 市盈率(倍) 21 17 15 13 市净率(倍) 3.1 2.8 2.6 2.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年11月1日收盘价 附录：财务预测表 资产负债表利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 6,771 10,809 14,796 19,540 营业总收入 24,739 27,826 31,266 35,122 应收票据 8 76 107 144 营业成本 11,567 12,705 14,107 15,635 应收账款 6,182 6,218 7,025 8,121 税金及附加 275 339 376 411 预付账款 496 542 621 682 销售费用 6,965 7,835 8,803 9,889 存货 5,113 4,642 5,226 5,777 管理费用 1,524 1,714 1,926 2,163 合同资产 0 0 0 0 研发费用 715 821 976 1,170 其他流动资产 3,953 4,977 5,272 5,350 财务费用 -24 -25 -28 -22 流动资产合计 22,522 27,265 33,047 39,614 信用减值损失 -68 -68 -68 -68 其他长期投资 82 83 84 86 资产减值损失 -173 -173 -173 -173 长期股权投资 144 144 144 144 公允价值变动收益 -29 -29 -29 -29 固定资产 5,883 6,133 6,489 6,899 投资收益 18 18 18 18 在建工程 538 621 705 789 其他收益 286 286 286 286 无形资产 3,457 3,517 3,652 3,784营业利润3,7534,4735,1435,912 其他非流动资产 7,523 7,550 7,575 7,596 营业外收入 51 51 51 51 非流动资产合计 17,626 18,049 18,649 19,298 营业外支出 50 50 50 50 资产合计40,148 45,314 51,696 58,912 利润总额 3,754 4,475 5,144 5,914 短期借款886 1,603 2,320 3,037 所得税 581 692 796 915 应付票据 732 665 732 817净利润3,1733,7824,3484,998 应付账款 2,365 2,294 2,604 2,908 少数股东损益 321 382 439 505 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,853 3,400 3,909 4,494 合同负债 1,650 1,856 2,086 2,343 NOPLAT 3,153 3,761 4,325 4,980 其他应付款 4,751 4,751 4,751 4,751 EPS(摊薄)（元） 2.22 2.65 3.04 3.50 一年内到期的非流动负债178 178 178 178 其他流动负债 2,385 2,706 3,050 3,436 主要财务比率 流动负债合计 12,947 14,052 15,720 17,470 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 1,803 2,508 3,321 4,188 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 36.8% 12.5% 12.4% 12.3% 其他非流动负债 1,137 1,137 1,137 1,137 EBIT增长率 25.6% 19.3% 15.0% 15.1% 非流动负债合计 2,940 3,644 4,458 5,325 归母净利润增长率 16.5% 19.2% 15.0% 14.9% 负债合计15,887 17,697 20,178 22,795获利能力 归属母公司所有者权益 18,967 20,885 23,028 25,490 毛利率 53.2% 54.3% 54.9% 55.5% 少数股东权益 5,295 6,732 8,490 10,627 净利率 12.8% 13.6% 13.9% 14.2% 所有者权益合计 24,262 27,617 31,518 36,117 ROE 15.0% 16.3% 17.0% 17.6% 负债和股东权益 40,148 45,314 51,696 58,912 ROIC 19.4% 18.5% 17.4% 16.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 39.6% 39.1% 39.0% 38.7% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 16.5% 19.6% 22.1% 23.6% 经营活动现金流4,192 4,474 4,548 5,316 流动比率 1.7 1.9 2.1 2.3 现金收益3,902 4,779 5,382 6,095 速动比率 1.3 1.6 1.8 1.9 存货影响 -2,614 470 -584 -551营运能力 经营性应收影响 -1,871 23 -744 -1,022 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 2,387 -139 378 389 应收账款周转天数 75 80 76 78 其他影响 2,388 -660 116 404 应付账款周转天数 59 66 62 63 投资活动现金流 -794 -340 -287 -75 存货周转天数 118 138 126 127 资本支出 -3,591 -1,416 -1,636 -1,745每股指标(元) 股权投资-78 0 0 0 每股收益 2.22 2.65 3.04 3.50 其他长期资产变化2,876 1,076 1,349 1,671 每股经营现金流 3.26 3.48 3.54 4.14 融资活动现金流450 -95 -274 -497 每股净资产 14.77 16.26 17.93 19.85 借款增加 2,581 1,422 1,531 1,584估值比率 股利及利息支付 -1,184 -1,991 -2,290 -2,632 P/E 21 17 15 13 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响 -947 474 484 550 EV/EBITDA 15 12 11 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席分析师：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，曾就职于华泰证券，2023年所在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学