2024年三季报点评：季度业绩再超预期，合同负债高位运行

公司研究 证券研究报告 中成药2024年11月1日 东阿阿胶（000423）2024年三季报点评 季度业绩再超预期，合同负债高位运行 推荐维持） 目标价：70.4元 当前价：58.86元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：高初蕾 邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360524070002 公司基本数据 总股本(万股)64,397.68 已上市流通股(万股)64,397.68 总市值(亿元)379.04 流通市值(亿元)379.04 资产负债率(%)21.88 每股净资产(元)15.39 12个月内最高/最低价71.59/45.21 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-01~2024-10-31 57% 34% 11% -12% 23/1124/0124/0324/06 东阿阿胶 24/0824/10 沪深300 相关研究报告 《东阿阿胶（000423）重大事项点评：股权激励草案落地，高速发展可期》 2024-01-05 《东阿阿胶（000423）2023年三季报点评：经营持续向好，盈利显著提升》 2023-11-02 《东阿阿胶（000423）2023年中报点评：滋补高景气，提质增效推动纯销高增》 2023-08-30 事项： 公司公告1~3Q24实现营业收入43.3亿元（+26%yoy），归母净利润11.5亿元 （+47%yoy），扣非净利润10.7亿元（+52%yoy）；3Q24收入15.8亿元（+25%yoy），归母净利润4.1亿元（+64%yoy），扣非净利润3.7亿元（+75%yoy）。 评论： 阿胶系列：块平稳增长，浆与糕快速放量，粉贡献增量。我们预计1~3Q24核心产品表现如下：1）阿胶块：预计1~3Q24阿胶块收入实现双位数增长，近两年公司通过炼行计划、春雷行动等持续加强终端价格维护、提升品牌影响力， 阿胶块实现良性恢复。我们预计4Q24公司有望聚焦阿胶块动销，全年收入端维持较快增长；2）阿胶浆：受益于医保解限及营销发力，我们预计1~3Q24阿胶浆收入增速40~50%，全年有望维持高速增长、2025~26年有望保持快速增长；3）阿胶糕1~3Q24预计15~20%增长，阿胶粉着力线上渠道，前三季度收入预计突破亿元。 经营效率持续优化，合同负债高位运行。1）3Q24毛利率同比+3.2pct至75.1%净利率同比+6.1pct至26.1%；2）3Q24销售/管理/研发/财务费率分别-4.7/+2.9/-0.9/+0.1pct；3）3Q24应收账款/票据5.6亿元（1H244.3亿元）、维持相对低 位；合同负债7.6亿元同比基本持平、环比显著提升（1H244.5亿元），提示业绩仍有一定潜力；4）1~3Q24经营性净现金流14.4亿元、高于净利润，经营性现金流运行健康。 核心管理层履新，重视股东回报。1）10M24公司董事会决议选举总裁程杰先生为董事长，孙金妮女士为新任总裁（曾任华润医药运营信息部经理，战略管理部经理、高级经理、副总经理、总经理等职务），有望引领公司继续向上发 展；2）1H24公司首次中期分红，现金分红7.37亿元，占上半年归母净利润 99.77%。 投资建议：中药滋补龙头，维持“推荐”评级。基于消费降级影响，我们调整25年利润预测为18.1亿元(前值19.3亿元)。综上，我们预计公司24-26年归母净利润为14.9/18.1/21.8亿元，同比增速为+30%/+22%/+20%。参考行业可比 公司估值，给予公司25年25x目标PE，对应目标价70.4元，维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品销量不及预期，政策波动的风险。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 4,715 5,912 7,004 8,288 同比增速(%) 16.7% 25.4% 18.5% 18.3% 归母净利润(百万) 1,151 1,492 1,814 2,179 同比增速(%) 47.5% 29.6% 21.6% 20.1% 每股盈利(元) 1.79 2.32 2.82 3.38 市盈率(倍) 33 25 21 17 市净率(倍) 3.5 3.4 3.3 3.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年10月31日收盘价 附录：财务预测表 资产负债表利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 5,826 6,384 6,762 7,079 营业总收入 4,715 5,912 7,004 8,288 应收票据 376 179 265 392 营业成本 1,403 1,680 1,889 2,198 应收账款 63 218 239 269 税金及附加 67 85 106 126 预付账款 11 33 23 26 销售费用 1,486 1,844 2,198 2,572 存货 1,012 971 1,058 1,226 管理费用 377 473 560 663 合同资产 0 0 0 0 研发费用 173 217 257 304 其他流动资产 3,250 3,432 3,606 3,819 财务费用 -93 -93 -93 -93 流动资产合计 10,537 11,216 11,954 12,810 信用减值损失 14 14 14 14 其他长期投资 66 66 66 66 资产减值损失 -30 -30 -30 -30 长期股权投资 74 74 74 74 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,837 1,885 1,869 1,839 投资收益 44 44 44 44 在建工程 4 6 7 9 其他收益 21 21 21 21 无形资产 323 289 254 214营业利润1,3601,7642,1462,577 其他非流动资产 465 464 463 462 营业外收入 11 11 11 11 非流动资产合计 2,769 2,783 2,734 2,664 营业外支出 9 9 9 9 资产合计13,306 14,000 14,687 15,474 利润总额 1,363 1,767 2,148 2,580 短期借款0 0 0 0 所得税 211 273 333 399 应付票据 0 0 0 0净利润1,1521,4931,8162,180 应付账款 275 288 345 404 少数股东损益 1 1 2 2 预收款项 1 1 2 2 归属母公司净利润 1,151 1,492 1,814 2,179 合同负债 824 1,033 1,224 1,448 NOPLAT 1,074 1,415 1,737 2,102 其他应付款 802 802 802 802 EPS(摊薄)（元） 1.79 2.32 2.82 3.38 一年内到期的非流动负债20 20 20 20 其他流动负债 485 610 723 858 主要财务比率 流动负债合计 2,407 2,753 3,116 3,534 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.7% 25.4% 18.5% 18.3% 其他非流动负债 159 159 159 159 EBIT增长率 50.4% 31.8% 22.8% 21.0% 非流动负债合计 159 159 159 159 归母净利润增长率 47.5% 29.6% 21.6% 20.1% 负债合计2,566 2,912 3,275 3,693获利能力 归属母公司所有者权益 10,719 11,065 11,393 11,765 毛利率 70.2% 71.6% 73.0% 73.5% 少数股东权益 22 23 20 16 净利率 24.4% 25.3% 25.9% 26.3% 所有者权益合计 10,741 11,087 11,413 11,781 ROE 10.7% 13.5% 15.9% 18.5% 负债和股东权益 13,306 14,000 14,687 15,474 ROIC 16.6% 21.0% 24.7% 28.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 19.3% 20.8% 22.3% 23.9% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 1.7% 1.6% 1.6% 1.5% 经营活动现金流1,953 1,743 1,837 2,071 流动比率 4.4 4.1 3.8 3.6 现金收益1,203 1,558 1,880 2,240 速动比率 4.0 3.7 3.5 3.3 存货影响 226 41 -87 -168营运能力 经营性应收影响 143 50 -67 -129 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 839 13 58 59 应收账款周转天数 17 9 12 11 其他影响 -457 82 54 69 应付账款周转天数 66 60 60 61 投资活动现金流 -718 -176 -110 -84 存货周转天数 289 213 193 187 资本支出 -10 -173 -108 -83每股指标(元) 股权投资40 0 0 0 每股收益 1.79 2.32 2.82 3.38 其他长期资产变化-748 -3 -2 -1 每股经营现金流 3.03 2.71 2.85 3.22 融资活动现金流-779 -1,009 -1,349 -1,670 每股净资产 16.65 17.18 17.69 18.27 借款增加 -4 0 0 0估值比率 股利及利息支付 -759 -1,491 -1,812 -2,176 P/E 33 25 21 17 股东融资 0 0 0 0 P/B 4 3 3 3 其他影响 -17 482 464 506 EV/EBITDA 27 21 17 14 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席分析师：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，曾就职于华泰证券，2023年所在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 分析师：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：赵建韬 北京大学硕士，2024年加入华创证券，研究方向为中药、流通、药房。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张