2024年三季报点评：3Q业绩超预期，毛利率显著向上

公司研究 证券研究报告 汽车零部件Ⅲ2024年11月01日 上声电子（688533）2024年三季报点评 3Q业绩超预期，毛利率显著向上 推荐维持） 目标价：42.3元 当前价：34.35元 华创证券研究所 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 证券分析师：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com执业编号：S0360524010003 公司基本数据 总股本(万股)16,000.11 已上市流通股(万股)16,000.11 总市值(亿元)54.96 流通市值(亿元)54.96 资产负债率(%)53.73 每股净资产(元)8.92 12个月内最高/最低价48.70/20.45 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-01~2024-10-31 19% -5% -223/1124/0124/0324/0624/0824/109% -53% 上声电子 沪深300 相关研究报告 《上声电子（688533）2024年中报点评：2Q业绩符合预期，营收、扣非净利均实现历史次高》 2024-08-30 《上声电子（688533）2023年报及2024年一季报点评：业绩连续兑现高速增长预期》 2024-05-05 《上声电子（688533）2023年业绩预告点评：营收净利均历史新高，放量逻辑兑现》 2024-01-21 事项： 公司发布2024年三季报，营收19.9亿元、同比+25%，归母净利1.90亿元、同比+77%，扣非归母净利1.48亿元、同比+38%。 评论： 大客户增长，新客户放量显著，营收创新高。3Q24公司实现营收7.6亿元、同环比+20%/+18%，3Q单季N客户同环比+13%/+8%，H客户核心车型同环比+2.9倍/+21%，L客户的X平台车型同环比均+40%左右，部分新客户也在从0开始配套贡献增量，大客户同环比的增速均非常可观，因而营收表现也很好。 归母净利历史新高，政府补助正向减值负向基本对冲，实际经营净利率超过10%。3Q24公司实现归母净利0.78亿元、同环比+1.2倍/+47%，净利率10.1%同环比+4.5PP/+2.1PP，扣非归母净利0.59亿元、同环比+71%/+26%，具体地 1)毛利率：28.8%、同环比+4.0PP/+3.9PP，为上市以来最高，估计高毛利客户结构优化，功放芯片等原材料的压力也显著减小。 2)期间费率：16.2%、同环比-0.7PP/+2.1PP，其中，管理费率6.9%、同环比-0.3PP/-0.5PP，研发费率6.4%、同环比+0.3PP/+0.7PP，规模与研发开支同增，看好潜在新项目后续的进一步放量。财务费率1.9%、同环比-0.5PP/+1.6PP，3Q人民币兑欧元贬值2.2%、兑美元升值1.7%，按财务费用-利息费用+利息收入为0.07 亿元（≈单季汇兑损失0.07亿元），占营收0.9%、同环比-0.8PP/+1.2PP。 3)减值损失：信用+资产减值损失0.26亿元、同环比-0.15亿元/-0.18亿元。 4)非经：政府补助0.22亿元、同环比+0.20亿元/+0.12亿元。 公司的核心投资要点在于市场扩容、ASP提升、国产替代及商业模式变革： 1）车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。上声全球市场份额约 13%，国内份额第一，2023年达到13.1%，远期销量有望从当前接近8000 万只升至1亿只+。 2）高端声学系统上车，公司成为国产替代先锋、推动行业趋势。公司目前已实现对蔚来全面配套，前期已新获蔚来、理想、零跑、华为金康等车企的声学系统新定点，未来客户及项目有望进一步扩大。 3）随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及ROE有望提升。公司产品/业务从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。 投资建议：公司最近几个季度持续兑现业绩预期，消费升级、行业竞争带动汽车声学市场升级扩容，公司扬声器、声学系统业务稳健发展，调音服务有望突破，业绩与商业模式迎来积极变化。根据2024年三季报，我们将公司2024-2026年归母净利预期由2.42亿、3.30亿、4.15亿元调整为2.74亿、3.39亿、 4.18亿元，对应增速+72%、+24%、+24%，对应当前PE20倍、16倍、13倍根据公司历史估值、零部件板块当前估值，我们给予公司2025年目标PE20倍，目标价相应调整为42.3元。维持“推荐”评级。 风险提示：汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、运费涨价人民币升值等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 2,326 2,873 3,468 4,089 同比增速(%) 31.5% 23.5% 20.7% 17.9% 归母净利润(百万) 159 274 339 418 同比增速(%) 82.4% 72.2% 23.7% 23.5% 每股盈利(元) 0.99 1.71 2.12 2.62 市盈率(倍) 35 20 16 13 市净率(倍) 4.2 3.7 3.2 2.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年10月31日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 472 615 796 926 营业总收入 2,326 2,873 3,468 4,089 应收票据 20 13 23 23 营业成本 1,734 2,106 2,546 2,997 应收账款 737 951 1,148 1,353 税金及附加 11 17 21 25 预付账款 7 9 10 12 销售费用 43 29 35 41 存货 309 376 454 534 管理费用 169 213 250 286 合同资产 0 0 0 0 研发费用 149 181 212 245 其他流动资产 207 243 282 329 财务费用 -1 26 18 20 流动资产合计 1,753 2,205 2,713 3,178 信用减值损失 -26 -15 -14 -16 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -26 -30 -16 -19 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 2 2 1 固定资产 533 578 616 655 投资收益 -2 2 2 3 在建工程 345 394 448 534 其他收益 20 70 45 57 无形资产 66 71 76 82 营业利润 186 329 407 502 其他非流动资产 187 193 198 204 营业外收入 1 3 4 4 非流动资产合计 1,131 1,235 1,338 1,475 营业外支出 3 7 7 7 资产合计2,884 3,440 4,051 4,653 利润总额 184 326 403 498 短期借款327 427 577 677 所得税 25 52 65 80 应付票据 0 6 10 7 净利润 159 274 339 418 应付账款 362 486 585 669 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 159 274 339 418 合同负债 26 32 39 46 NOPLAT 158 296 354 435 其他应付款 92 94 96 98 EPS(摊薄)（元） 0.99 1.71 2.12 2.62 一年内到期的非流动负债27 27 27 27 其他流动负债 148 227 273 324 主要财务比率 流动负债合计 982 1,300 1,607 1,848 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 101 140 180 229 成长能力 应付债券 473 492 512 512 营业收入增长率 31.5% 23.5% 20.7% 17.9% 其他非流动负债 23 24 26 26 EBIT增长率 149.9% 93.0% 19.6% 23.0% 非流动负债合计 597 656 718 767 归母净利润增长率 82.4% 72.2% 23.7% 23.5% 负债合计 1,579 1,957 2,325 2,615 获利能力 归属母公司所有者权益 1,301 1,477 1,718 2,027 毛利率 25.5% 26.7% 26.6% 26.7% 少数股东权益 4 6 9 11 净利率 6.8% 9.5% 9.8% 10.2% 所有者权益合计 1,305 1,483 1,726 2,038 ROE 12.2% 18.5% 19.7% 20.6% 负债和股东权益 2,884 3,440 4,051 4,653 ROIC 9.2% 15.1% 15.2% 16.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 54.8% 56.9% 57.4% 56.2% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 72.9% 74.9% 76.6% 72.2% 经营活动现金流237 274 257 325 流动比率 1.8 1.7 1.7 1.7 现金收益222 375 438 525 速动比率 1.5 1.4 1.4 1.4 存货影响 31 -66 -78 -80 营运能力 经营性应收影响 -135 -178 -193 -188 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 3 133 104 83 应收账款周转天数 103 106 109 110 其他影响 117 10 -14 -15 应付账款周转天数 74 72 76 75 投资活动现金流 -640 -169 -174 -218 存货周转天数 67 59 59 59 资本支出 -450 -174 -179 -218每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.99 1.71 2.12 2.62 其他长期资产变化-191 5 5 1 每股经营现金流 1.48 1.71 1.61 2.03 融资活动现金流318 38 98 24 每股净资产 8.13 9.23 10.74 12.67 借款增加 334 158 210 149估值比率 股利及利息支付 -44 -107 -129 -156 P/E 35 20 16 13 股东融资 2 2 2 2 P/B 4 4 3 3 其他影响 26 -15 16 29 EV/EBITDA 26 15 13 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 汽车组团队介绍 组长、首席分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019年加入华创证券研究所。高级研究员：夏凉 华威大学商学院商业分析硕士。曾任职于汽车产业私募股权基金，2020年加入华创证券研究所。 研究员：李昊岚 伦敦大学学院金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：林栖宇 上海财经大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：于公铭 英国拉夫堡大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。助理研究员：张睿希 上海交通大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 张婷 华北机构销售副总监 zhangting3@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理