收入环比恢复，利润超出预期

收入环比恢复，利润超出预期 2024年10月31日 证券研究报告公司研究 公司点评报告 伊利股份(600887)投资评级买入上次评级买入 赵丹晨食品饮料行业分析师执业编号：S1500523080005邮箱：zhaodanchen@cindasc.com赵雷食品饮料行业分析师执业编号：S1500524100003邮箱：zhaolei@cindasc.com 、 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 事件：公司发布2024年三季报。24Q1-3，公司实现营业收入890.39亿元， 同比-8.59%；归母净利润108.69亿元，同比+15.87%；实现扣非归母净利 润85.09亿元，同比+4.55%。其中，24Q3公司实现营业收入291.25亿元， 同比-6.67%；归母净利润33.37亿元，同比+8.53%；实现扣非归母净利润 31.84亿元，同比+19.86%。 点评： 收入环比恢复，奶粉持续增长。在Q2液奶调整发货节奏，清理渠道库存后，公司收入在Q3如期迎来环比恢复和同比降幅的收窄。分品类看，Q3液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品系列分别录得收入206.37亿元、 68.21亿元和10.22亿元，同比-10.31%、+6.56%和-16.61%。其中，奶粉表现亮眼，持续上半年升势。 毛利率提升，减值收缩，利润表现优异。毛利率端看，Q3公司毛利率录得35.05%，同比+2.47pct。考虑到Q3全国原奶均价同比-14.9%，环比-5.5%，同时Q3全国牛奶零售价同比降幅较前两季度有所收窄， 我们推测系原奶价格下降及产品零售价跌幅收窄使得毛利率大幅提升。费用率端，销售费用率或因7月仍在清理渠道库存的缘故，同比 +1.08pct，管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.38pct、 +0.07pct和-0.50pct，整体费用率稳中有降。此外，公司本期资产及信用减值损失占比表现平稳，同比分别-0.36pct和+0.53pct。叠加本季度营业外支出占比的减少（去年同期主要是捐赠支出，同比-0.86pct），Q3公司净利润率达11.41%，同比+1.62pct，利润表现超出市场预期。 经营持续优异，全品类业务稳居第一。公司在完成Q3超预期增长的同时，液体乳稳居行业第一，金典有机奶表现强劲；奶粉整体销量中国市场第一，多品类产品全渠道胜出；冷饮连续29年行业第一，奶酪市场 份额持续扩大。 盈利预测与投资评级：收入环比开始恢复，把握市场转机。公司在Q2主动进行渠道调整，Q3收入端环比恢复显著。伴随牛奶终端价格和原奶价格跌幅的逐步收窄，我们认为乳制品市场明年有望迎来实质性转机，公司业绩也有望逐步迎来修复。我们预计公司2024-2026年EPS 为1.87/1.70/1.89元，分别对应2024-2026年15X/16X/15XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A123,171 2023A126,179 2024E118,231 2025E121,064 2026E126,898 增长率YoY% 11.4% 2.4% -6.3% 2.4% 4.8% 归母净利润(百万元) 9,431 10,429 11,933 10,815 12,061 增长率YoY% 8.3% 10.6% 14.4% -9.4% 11.5% 毛利率% 32.5% 32.8% 34.4% 34.4% 34.3% 净资产收益率ROE% 18.8% 19.5% 18.1% 14.1% 13.6% EPS(摊薄)(元) 1.48 1.64 1.87 1.70 1.89 市盈率P/E(倍) 20.95 16.31 14.89 16.43 14.73 市净率P/B(倍) 3.93 3.18 2.69 2.31 2.00 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年10月31日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 103,13 61,46369,35581,11391,321 0 营业总收入 123,17126,17 118,231 121,06126,89 1 9 4 8 货币资金33,85343,37258,16067,31877,784营业成本83,11984,78977,50979,45083,414 应收票据162220162166174营业税金及附加742733709726761 应收账款3,0883,0853,0773,1513,303销售费用22,90822,57222,81922,15523,095 预付账款1,8341,4801,5501,5891,668管理费用5,3435,1544,7885,1695,457 存货14,83612,5129,54210,47211,569研发费用822850792811850 其他7,6908,6878,6228,6258,631财务费用-255-153-429-407-622 非流动资产69,50282,26580,59780,83081,577减值损失合计-792-1,526-1,490-1,490-990 长期股权投资4,5634,4084,4084,4084,408投资净收益244-312,7190305 营业利润 10,86011,87313,72912,57714,108 固定资产（合计）33,73535,24234,22234,69535,599其他9161,195458908852 无形资产4,6484,7294,8294,9295,029 其他26,55637,88537,13736,79736,541营业外收支-230-152-20-151-251 资产总计 130,96151,62161,71172,15 5000 184,70 7 利润总额10,63011,72113,70912,42613,856 净利润 9,31810,28411,79010,68611,916 流动负债62,17076,86080,64980,40480,944所得税1,3121,4371,9191,7401,940 短期借款26,79939,75547,00046,00045,000 归母净利润 9,43110,42911,93310,81512,061 应付票据8811,041325333350少数股东损益-113-144-143-129-144 应付账款15,92613,79914,22814,58415,312 EBITDA EPS（当年）（元） 14,54016,229 19,00118,12519,941 1.48 1.64 1.87 1.70 1.89 其他18,56322,26519,09719,48720,283 非流动负债 14,65317,44011,44011,44011,440 长期借款 其他 9,29811,705 5,354 5,735 5,7055,7055,705 5,7355,7355,735 负债合计76,82294,30092,08991,84492,384 少数股东权益3,8753,7813,6383,5093,365 负债和股东权益 130,96151,62161,71172,15 5000 184,70 7 归属母公司股东50,26853,53965,98276,79888,958 现金流量表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 经营活动现金流13,42018,29017,10819,14921,485 净利润9,31810,28411,79010,68611,916 折旧摊销4,0684,4315,5785,9776,562 财务费用1,3772,2252,3862,6392,772 重要财务指标单位:百万元投资损失-2-24431-2,7190 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动-1,813-90-1,6011,219-638 123,17126,17118,23121,06 营业总收入 1 9 1 126,89 48 7141,409 1,9981,6411,341 其它 同比(%) 11.4%2.4%-6.3%2.4%4.8%投资活动现金流 -19,514-16,04 4 1,111-2,851-2,947 归母净利润9,43110,42911,93310,81512,061 同比(%)8.3%10.6%14.4%-9.4%11.5% 毛利率(%)32.5%32.8%34.4%34.4%34.3% ROE(%)18.8%19.5%18.1%14.1%13.6% EPS(摊薄)(元)1.481.641.871.701.89 P/E20.9516.3114.8916.4314.73 P/B3.933.182.692.312.00 EV/EBITDA14.1311.379.399.287.86 资本支出-5,950-6,893-1,608-2,851-3,251 长期投资-13,429-9,331000 其他-1351792,7190305 筹资活动现金流8,7817,258-1,131-3,639-3,772 吸收投资1661621000 借款18,12115,3631,245-1,000-1,000 支付利息或股息-7,500-8,416-2,386-2,639-2,772 现金净增加额2,1089,62413,86311,86210,673 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态 （深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，美国康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒 （深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、饮料（深度研究农夫山泉、东鹏饮料、欢乐家）、低度酒（深度研究百润股份）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、