门诊量稳步提升，外延并购顺利

固生堂(02273)/医疗服务/公司点评/2024.10.31 门诊量稳步提升，外延并购顺利 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-10-31 收盘价(港元) 36.55 流通股本(亿股) 2.44 每股净资产(港元) 9.51 总股本(亿股) 2.44  最近12月市场表现 事件：2024年单三季度，固生堂的客户就诊人次总数约为148.5万人次，同比增长约25%；其中，新成立医疗机构的客户就诊人次总数约为7.7万人次，占总客户就诊人次增长率25%中的6.5%。 固生堂 恒生指数 35% 22% 9% -3% -16% -29% 新城市拓张顺利：2024年单三季度，公司并购了3家门店；2024年前三季度，公司净新增19家门店（其中15家并购店、4家自建店），新进入4个城市（新加坡、常熟、徐州、长沙）。固生堂将医疗服务拓展至海外市场，引入高质量中医医疗健康服务，增强中医在海外的影响力。 自有医生占比持续提升：2024年单3季度，公司引进200-300名专家，自有医生贡献的营收占比提升至37%。自有医生团队是对合作医生的有效补充不仅能够弥补合作医生工作时间不固定带来的服务断点问题，也有助于公司降低医师人员成本。随着固生堂对医生资源的渗透提升，公司门诊量将有更大的提升空间。 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师赵则芬 SAC证书编号：S0160524040003 zhaozf@ctsec.com 相关报告 1.《业绩持续超预期，外延并购拓展顺利》2024-08-21 2.《门店扩张加快，自有医生持续贡献收入》2023-08-22 3.《民营中医服务龙头，标准化复制能 医联体合作助力招募医师团队：固生堂与多家公立三甲医院以医联体形式合作，并与国医大师、全国名中医、省级名中医建立专家委员会及医师传承工作室，形成学术带头人、骨干医师、青年骨干三级人才培养体系。截至2024年6月30日，固生堂与多间医院及中医药大学合作。 投资建议：门诊量稳步提升，外延并购顺利。我们预计公司2024-2026年实现营业收入31.03/39.79/49.93亿元，归母净利润3.38/4.39/5.59亿元。对应PE分别为26.09/20.08/15.79倍，维持“增持”评级。 风险提示：医生招募不及预期；中药配方颗粒、中药饮片集采降价风险；宏观消费需求影响门诊量 盈利预测： 币种(人民币)2022A2023A2024E2025E2026E 力凸显》 2022-12-08 营业收入(百万) 1,625 2,323 3,103 3,979 4,993 收入增长率(%) 18.40 43.01 33.57 28.21 25.48 归母净利润(百万) 183 252 338 439 559 净利润增长率(%) 136.15 37.59 34.08 29.94 27.12 EPS(元) 0.80 1.06 1.38 1.79 2.28 PE 63.13 47.55 26.09 20.08 15.79 ROE(%) 10.65 10.94 12.79 14.25 15.34 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年10月31日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测资产负债表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,838 2,386 3,020 3,829 营业收入 2,323 3,103 3,979 4,993 现金 1,301 1,729 2,184 2,790 其他收入 3 0 0 0 应收账款及票据 180 216 287 361 营业成本 1,623 2,160 2,761 3,455 存货 153 174 215 269 销售费用 281 376 482 605 其他 203 268 333 409 管理费用 155 211 271 339 非流动资产 1,542 1,640 1,712 1,764 研发费用 0 0 0 0 固定资产 110 128 142 149 财务费用 7 -12 -17 -21 无形资产 1,343 1,428 1,486 1,531 除税前溢利 284 381 496 631 其他 89 84 84 84 所得税 31 42 55 71 资产总计 3,379 4,026 4,732 5,594 净利润 253 339 441 560 流动负债 708 962 1,227 1,528 少数股东损益 1 1 1 2 短期借款 16 14 12 10 归属母公司净利润 252 338 439 559 应付账款及票据 287 386 479 594 其他 405 562 736 924 EBIT 291 369 479 610 非流动负债 365 419 419 419 EBITDA 411 494 612 747 长期债务 EPS（元） 1.06 1.38 1.79 2.28 其他 365 419 419 419 负债合计 1,073 1,381 1,646 1,947 普通股股本 0 0 0 0 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 储备 2,258 2,596 3,036 3,594 成长能力 归属母公司股东权益 2,305 2,643 3,083 3,641 营业收入 43.01% 33.57% 28.21% 25.48% 少数股东权益 1 2 3 5 归属母公司净利润 37.59% 34.08% 29.94% 27.12% 股东权益合计 2,306 2,645 3,086 3,646 获利能力 负债和股东权益 3,379 4,026 4,732 5,594 毛利率 30.13% 30.40% 30.60% 30.80% 销售净利率 10.86% 10.90% 11.04% 11.19% 现金流量表(百万人民币) 2023A 2024E 2025E 2026E ROE 10.94% 12.79% 14.25% 15.34% 经营活动现金流 410 575 633 762 ROIC 11.16% 12.34% 13.74% 14.80% 净利润 252 338 439 559 偿债能力 少数股东权益 1 1 1 2 资产负债率 31.76% 34.30% 34.79% 34.81% 折旧摊销 120 125 133 138 净负债比率 -55.72% -64.82% -70.38% -76.24% 营运资金变动及其他 37 111 60 64 流动比率 2.59 2.48 2.46 2.51 投资活动现金流 -264 -145 -175 -154 速动比率营运能力 2.36 2.28 2.27 2.31 资本支出 -78 -228 -205 -190 总资产周转率 0.78 0.84 0.91 0.97 其他投资 -186 83 30 36 应收账款周转率 17.25 15.70 15.82 15.41 筹资活动现金流 158 -3 -3 -2 应付账款周转率每股指标（元） 7.20 6.42 6.39 6.44 借款增加 -131 -2 -2 -2 每股收益 1.06 1.38 1.79 2.28 普通股增加 405 0 0 0 每股经营现金流 1.66 2.35 2.58 3.11 已付股利 -90 -1 -1 0 每股净资产 9.35 10.79 12.58 14.86 其他 -26 0 0 0 估值比率 现金净增加额 307 428 455 606 P/E 47.55 26.09 20.08 15.79 P/B 5.39 3.34 2.86 2.42 EV/EBITDA 27.08 14.39 10.87 8.08 资料来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年10月31日收盘价计算） 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500 指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500 指数为基准。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。