【债券日报】10月PMI数据点评：等待“强预期”的逐步兑现

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年10月31日 【债券日报】 等待“强预期”的逐步兑现 ——10月PMI数据点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241030》 2024-10-30 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241029》 2024-10-29 《【华创固收】低通胀、高基数共振，盈利继续探底——9月工业企业利润点评》 2024-10-29 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241028》 2024-10-28 《【华创固收】央行再创新：买断式逆回购，细则、对比、影响》 2024-10-28 2024年10月中国官方制造业PMI录50.1%，环比上升0.3pct；官方非制造业PMI录得50.2%，环比+0.2pct；综合PMI产出指数50.8%，环比+0.4pct。 总结：10月制造业PMI超季节性回升，其中生产反季节性反弹是核心拉动项，订单改善相对有限，需求端的扩张动能不及生产端。非制造业中，假期效应下，服务业PMI回暖，而建筑业PMI继续下探、创2013年以来同期新低行业上，基建施工加快、地产投资放缓。分项中，建筑业新订单显著回升，明年中央预算内投资和“两重”项目提前下达，对此或有提振。 往后看，一揽子宏观政策逐步生效，加之11月会议或将推出增量财政举措，基本面供需仍有支撑，制造业PMI或维持在荣枯线附近波动。但进一步向上修复的弹性，需要看财政增量强度如何。9月以来“强预期”带来的涨价、生 产备货等能否被需求侧充分消化和兑现，是四季度关注的重点。 1、制造业PMI：供、需不同程度回暖，价格涨势扩大 （1）需求：10月新订单上升至50.0%，边际改善有限。往年10月环比多下降1.0pct以上。中下游经营预期改善、生产备货积极性抬升，或带动部分上游行业订单改善，但幅度暂时有限，指向需求端扩张动能仍然不强。其中，新出口订单继续收缩、淡季效应显现，反映内需表现相对更好。 （2）生产：生产强势反弹。10月生产指数环比+0.8pct至52.0%，往年同期均环比下行，本月反季节性的回升，凸显宏观政策加力的影响。未来持续性仍要观察，取决于需求端实际增量情况。 （3）价格：“强预期”提振，涨价范围扩大。10月原材料购进价格、出厂价格环比+8.3pct、+5.9pct至53.4%、49.9%。企业信心增强，主动涨价补亏的意愿上升。 （4）库存：产成品去化加快，补库意愿回暖。原材料库存环比+0.5pct至48.2%采购量环比+1.7pct至49.3%，企业积极备货、加快生产，带动采购与进口。产成品库存环比-1.5pct至46.9%，累库压力缓和、去库加快。 2、非制造业PMI：基建施工提速，地产投资或有放缓 （1）服务业：国庆假期效应下，服务业活动重返扩张。10月服务业新订单 +2.8pct至47.8%，创2023年8月以来新高。国庆假期出行热度较高，带动交 通运输业等服务消费相关行业PMI升至高景气区间。 （2）建筑业：建筑业PMI继续下探、但新订单扭转降势，基建施工活动加快。10月建筑业PMI环比-0.3pct至50.4%，续创2013年以来同期新低。据中国物流与采购网披露，土木工程建筑业PMI环比升幅超2pct至55%以上，专 项债资金使用进度加快、提振基建投资施工，反推房地产投资或有进一步放缓拖累建筑业PMI继续下探。 风险提示：财政政策增量不及预期。 目录 一、制造业PMI：生产修复快于需求，价格涨势扩大4 （一）供需：生产仍是核心牵引，需求增量有限4 （二）价格：“强预期”提振，涨价范围扩大5 （三）库存：产成品去化加快，补库意愿回暖6 二、非制造业PMI：基建施工提速，地产投资或有放缓6 三、风险提示7 图表目录 图表110月各分项对PMI拉动幅度计算（%）4 图表210月PMI逆季节性反弹（%）4 图表310月新订单环比升0.1pct至荣枯线（%）4 图表4往年10月新订单多环比回落（%）4 图表510月新出口订单小幅下滑（%）5 图表610月进口回升至同期区间下限（%）5 图表710月生产环比反季节性抬升（%）5 图表810月生产环比增幅，处于同期最高水平（%）5 图表9原材料购进价格大幅反弹，企业信心增强、涨价范围扩大（%）6 图表10预计10月PPI环比或明显改善（%）6 图表11生产超季节性上行，带来采购意愿改善、原材料库存回升（%）6 图表1210月产成品库存加快去化（%）6 图表1310月服务业PMI小幅回升至荣枯线以上（%）7 图表14建筑业PMI继续下探、创同期新低（%）7 2024年10月中国官方制造业PMI录50.1%，环比上升0.3pct；官方非制造业PMI 录得50.2%，环比+0.2pct；综合PMI产出指数50.8%，环比+0.4pct。 一揽子稳增长政策落地，有效提振宏观预期，10月PMI生产、订单均超季节性改善。从贡献度看，10月除供货商配送时间指数外，其他主要分项对PMI均有正向拉动。幅度上，生产是最强拉动项；新订单环比拉动0.03pct、贡献度相对偏低。季节性看，往年10月PMI环比多较9月下降，而本月反季节性回升，主要体现宏观政策加力的影响。 图表110月各分项对PMI拉动幅度计算（%）图表210月PMI逆季节性反弹（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、制造业PMI：生产修复快于需求，价格涨势扩大 （一）供需：生产仍是核心牵引，需求增量有限 10月新订单上升至50.0%，边际改善有限。10月新订单分项环比+0.1pct至50.0%，往年10月环比多下降1.0pct以上。中下游经营预期改善、生产备货积极性抬升，或带动部分上游行业订单改善，但幅度暂时有限，指向需求端扩张动能仍然不强。 图表310月新订单环比升0.1pct至荣枯线（%）图表4往年10月新订单多环比回落（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 新出口订单继续收缩，淡季效应显现。10月新出口订单指数环比-0.2pct至47.3%，略弱于季节性，出口渐入淡季。进口环比+0.9pct至47.0%，从明显低于季节性修复至同期区间下限，进口边际回暖。10月生产节奏继续加快，企业采购采购备货需求上升，也同步提振进口。 图表510月新出口订单小幅下滑（%）图表610月进口回升至同期区间下限（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 生产强势反弹。10月生产指数环比+0.8pct至52.0%，往年同期均环比下行，本月反季节性的回升，凸显宏观政策加力的影响。环比增幅0.8pct也处于2018年以来的最高水平。“稳增长”发力的脉冲效应释放，10月生产修复弹性明显好于订单，持续性还要观察，取决于后续需求端实际增量情况。 图表710月生产环比反季节性抬升（%）图表810月生产环比增幅，处于同期最高水平（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）价格：“强预期”提振，涨价范围扩大 价格范围明显扩大，上游原材料涨势领先。10月原材料购进价格、出厂价格环比 +8.3pct、+5.9pct至53.4%、49.9%，反映上游材料供应、下游出货的涨价范围明显扩大。高频数据也显示受宏观发力预期提振，企业信心增强、主动涨价补亏的意愿上升。后续重点观察涨价落实情况，若需求增量不及预期，价格指标仍有回踩的可能。 图表9原材料购进价格大幅反弹，企业信心增强、涨 价范围扩大（%）图表10预计10月PPI环比或明显改善（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）库存：产成品去化加快，补库意愿回暖 10月原材料库存小幅上升，备料动能增强。10月原材料库存环比+0.5pct至48.2%，采购量环比+1.7pct至49.3%。政策提振下，企业积极备货、加快生产，对应带动采购分项回暖，原材料补库动能转强。另外，产成品库存环比-1.5pct至46.9%，累库压力有所缓解、去库明显加快。 图表11生产超季节性上行，带来采购意愿改善、原 材料库存回升（%）图表1210月产成品库存加快去化（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、非制造业PMI：基建施工提速，地产投资或有放缓 10月非制造业PMI为50.2%，环比上升0.2pct，主要受到服务业带动。10月服务业PMI环比+0.2pct至50.1%；建筑业PMI环比-0.3pct至50.4%，施工活动景气继续下探。 国庆假期效应下，服务业活动重返扩张。10月服务业新订单+2.8pct至47.8%，创2023年8月以来新高。国庆假期出行热度较高，交通运输业、景区消费、信息消费业等行业PMI升至高景气区间（55%至60%以上）。 建筑业PMI继续下探、但新订单扭转降势，基建施工活动加快。10月建筑业PMI 环比-0.3pct至50.4%，续创2013年以来同期新低。据中国物流与采购网披露，10月土木工程建筑业PMI环比升幅超2pct至55%以上，反映专项债资金使用进度加快、提振基建投资施工。建筑业PMI下探或更多源自房地产投资的放缓。 图表1310月服务业PMI小幅回升至荣枯线以上 （%）图表14建筑业PMI继续下探、创同期新低（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 总结看，10月制造业PMI超季节性回升，其中生产反季节性反弹是核心拉动项。价格、库存等也指向企业经营信心有改善，补库和采购意愿均有好转。但另一方面，新订单环比升幅较小，一揽子宏观政策推动生产率先修复、而对需求的直接提振暂时有限。非制造业中，国庆假期提振服务业PMI回暖，而建筑业PMI继续下探。专项债资金使用进度加快，土木工程建筑业PMI上行、基建施工加快，故房地产投资放缓或是拖累建筑业PMI的主因。分项上，建筑业新订单环比显著改善，明年中央预算内投资和“两重” 项目提前下达对此或有提振。 往后看，一揽子宏观政策逐步生效，加之11月会议或将推出增量财政举措，基本面供需仍有支撑，制造业PMI或维持在荣枯线附近波动。但进一步向上修复的弹性，需要看财政增量强度如何。9月以来“强预期”带来的涨价、生产备货等能否被需求侧充分消化和兑现，是四季度关注的重点。 三、风险提示 财政政策增量不及预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。高级分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：�紫宇 中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。 分析师：张文星 南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：李阳 中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：�少华 西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：李宗阳 上海交通大学工学学士，中央财经大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。助理研究员：黄艳欣 北京大学电子信息硕士，中央财经大学经济学学士，2024年加入华创证券研究所。 助理研