短期增长承压，期待招标逐季改善

收入端稳健，利润端受股份支付费用冲回和政府补助影响较大。2024年前三季度公司实现营收5.01亿元（+16.79%），归母净利润0.37亿元（-17.45%），扣非归母净利润0.15亿元（-60.25%）。24Q3单季营收1.47亿元（+5.39%），归母净利润0.32亿元（+345.17%），扣非归母净利润0.16亿元（+309.81%）。单三季度收入环比下滑20%，主要系受市场招投标环境影响，利润端增幅较大，主要系公司预计2024年无法达成股权激励目标，本季度冲回已计提股份支付费用，同时收到大额政府补助所致。 毛利率略有下滑，费用率下降明显。24Q3毛利率63.95%，表观毛利率下降10.38pp，主要系会计准则变更，保证类质保费用从销售费用调整至营业成本所致，调整后23Q3毛利率对应为65.70%，毛利率下滑1.75pp，预计系产品销售结构变化所致。销售费用率25.09%（-5.48pp），管理费用率10.95%（-2.02pp），研发费用率17.53%（-8.63pp），财务费用率基本持平，四费率53.56%（-16.12pp），公司费用率下降明显，主要系24Q3冲回股份支付费用所致。 积极推动产品迭代，产品矩阵持续丰富。公司持续加大自主创新科技投入，积极推动内窥镜系统及其相关耗材、软性内镜机器人等相关联产品的研发。10月，公司推出新品AQ-150系列、AQ-120系列内镜系统，其中AQ-150内镜系统成为了澳华继AQ-300后第二款4K超高清内镜系统，AQ-120具备一体式的轻巧机身设计，能够适应多种环境下的诊疗需求，尤其适用于基层医疗机构的推广。 投资建议：受行业整顿及设备更新政策落地慢于预期的影响，全年软镜行业招投标较为低迷，预计25年起随着不利因素影响出清，行业环境有望逐步好转 。 下调24-26年收入预测 ， 预计2024-2026年营收8.1/10.2/12.7亿元 （ 原为9.0/14.4/20.2亿元 ） ， 同比增速20%/25%/25%。考虑到公司预计无法完成2024年股权激励目标，24Q3冲回已计提股份支付费用，上调24年归母净利润预测，下调25-26年归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润0.4/1.0/1.9亿元（原为0.2/1.4/3.0亿元），同比增速-31%/157%/89%，当前股价对应PS=9/7/6x，维持“优于大市”评级。 风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。 盈利预测和财务指标 收入端稳健，利润端受股份支付费用冲回和政府补助影响较大。2024年前三季度公司实现营收5.01亿元（+16.79%），归母净利润0.37亿元（-17.45%），扣非归母净利润0.15亿元（-60.25%）。24Q3单季营收1.47亿元（+5.39%），归母净利润0.32亿元（+345.17%），扣非归母净利润0.16亿元（+309.81%）。单三季度收入环比下滑20%，主要系受市场招投标环境影响，利润端增幅较大，主要系公司预计2024年无法达成股权激励目标，本季度冲回已计提股份支付费用，同时收到大额政府补助所致。 图1：澳华内镜营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：澳华内镜单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：澳华内镜归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：澳华内镜单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛利率略有下滑，费用率下降明显。24Q3毛利率63.95%，表观毛利率下降10.38pp，主要系会计准则变更，保证类质保费用从销售费用调整至营业成本所致，调整后23Q3毛利率对应为65.70%，毛利率下滑1.75pp，预计系产品销售结构变化所致。 销售费用率25.09%（-5.48pp），管理费用率10.95%（-2.02pp），研发费用率17.53%（-8.63pp），财务费用率基本持平，四费率53.56%（-16.12pp），公司费用率下降明显，主要系24Q3冲回股份支付费用所致。 图5：澳华内镜费用率情况（%） 图6：澳华内镜利润率情况（%） 积极推动产品迭代，产品矩阵持续丰富。公司持续加大自主创新科技投入，积极推动内窥镜系统及其相关耗材、软性内镜机器人等相关联产品的研发。10月，公司推出新品AQ-150系列、AQ-120系列内镜系统，其中AQ-150内镜系统成为了澳华继AQ-300后第二款4K超高清内镜系统，AQ-120具备一体式的轻巧机身设计，能够适应多种环境下的诊疗需求，尤其适用于基层医疗机构的推广。 盈利预测 假设前提 我们的盈利预测基于以下假设条件： 1、内窥镜产品： 1）镜体+主机：受行业整顿和设备更新政策落地缓慢影响，2024年医疗设备招投标低迷，预计2024年增速为23%，随着2025年起招投标情况好转，25-26年该板块收入增速分别为26%/27%。旗舰机型AQ-300占比持续提升，考虑后续价格调整因素，预计2024-2026年毛利率稳中有升，分别为80.85%/81.53%/82.01%。 2）内窥镜周边设备：以往该部分业务收入较为稳健，我们假设在主机和镜体的带动下2024-2026年收入增速为30%/20%/15%，毛利率为45.00%/46.00%/47.00%。 3）内窥镜诊疗耗材：随着公司内窥镜产品的装机量提升，相应的诊疗耗材会得到一定的增长，但24年受到行业整顿影响有所下滑，预计2024-2026年收入增速分别为-30%/30%/20%；随着产量提高带来的规模效应预计内窥镜诊疗耗材毛利率会逐渐提升，分别为50.00%/52.00%/54.00%。 2、内窥镜维修服务：受益于内窥镜设备装机量的提升，预计内窥镜维修服务也将实现快速增长。假设2024-2026年内窥镜维修服务收入增速分别为10%/25%/25%； 公司高端产品占比逐渐提升，对应较高端的维修服务占比也会随之增长，预计毛利率也会有所提升，分别为62.00%/64.00%/66.00%。 表1：澳华内镜业务拆分（百万元） 综上所述 ， 预计公司2024-2026年营收8.1/10.2/12.7亿元 ， 同比增速20%/25%/25%，毛利率为75%/76%/77%。 未来3年业绩预测 表2：未来3年盈利预测表 按上述假设条件，我们预计公司2024-2026年8.1/10.2/12.7亿元，同比增速20%/25%/25%，归母净利润0.4/1.0/1.9亿元，同比增速-31%/157%/89%。 投资建议：受行业整顿及设备更新政策落地慢于预期的影响，全年软镜行业招投标较为低迷，预计25年起随着不利因素影响出清，行业环境有望逐步好转。下调24-26年收入预测 ， 预计2024-2026年营收8.1/10.2/12.7亿元 （ 原为9.0/14.4/20.2亿元），同比增速20%/25%/25%。考虑到公司预计无法完成2024年股权激励目标，24Q3冲回已计提股份支付费用，上调24年归母净利润预测，下调25-26年归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润0.4/1.0/1.9亿元（原为0.2/1.4/3.0亿元），同比增速-31%/157%/89%，当前股价对应PS=9/7/6x，维持“优于大市”评级。 表3：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）