24Q3并表上海嘉乐，业绩高增长

开润股份（300577） 公司点评 24Q3并表上海嘉乐，业绩高增长 2024-10-30 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 事件：公司发布2024年第三季度报告，业绩实现高增长 收盘价（元）22.47 近12个月最高/最低（元）28.95/9.18 总股本（百万股）240 流通股本（百万股）140 流通股比例（%）58.48 总市值（亿元）54 流通市值（亿元）32 公司价格与沪深300走势比较 41% 11% -20%10/23 1/24 4/247/24 -50% 71% 开润股份沪深300 分析师：徐偲 执业证书号：S0010523120001邮箱：xucai@hazq.com 分析师：余倩莹 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com 相关报告 1.代工业务多元高增长，自有品牌积极出海2024-08-29 公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度实现营业收入30.25亿元，同比增长32.48%；实现归母净利润3.21亿元，同比增长164.63%；实现归母扣非净利润2.25亿元，同比增长63.02%。单季度来看，2024Q3实现营业收入11.93亿元，同比增长64.36%；实现归母净利润0.72亿元，同比增长57.52%；实现扣非归母净利润0.66亿元，同比增长27.05%。公司业绩延续高增长，一方面，公司原代工制造业务依托在印尼、中国滁州、印度的全球化产能布局优势，持续巩固在箱包制造领域的优势地位，在主要客户中份额稳步增长。同时随着公司品牌经营端推出新品数量提升，收入水平较上半年明显改善。另一方面，2024年6月，公司通过收购将上海嘉乐纳入合并报表范围，上海嘉乐第三季度收入计入公司合并营业收入。 优化整合上海嘉乐客户和产能结构，致三季度毛利率下滑 2024年前三季度毛利率为23.16%，同比提升0.37pct；第三季度毛利率为21.96%，同比下降3.20pct。公司原代工制造业务和品牌经营业务毛利率同比提升，但公司在收购上海嘉乐后对其客户结构及产能进行了优化和整合，导致短期内上海嘉乐毛利率处于较低水平，对整体毛利率产生影响。2024年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.18%/6.00%/2.19%/1.05%，分别同比-1.07/-0.51/+0.14/+0.39pct；第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为4.82%/6.15%/2.27%/1.58%，分别同比-1.43/-0.74/-0.18/-0.04pct。公司各项费用率有所下降，运营能力持续改善。2024年前三季度归母净利率为10.60%，同比提升5.29pct；第三季度归母净利率为6.07%，同比下降0.26pct。 收购上海嘉乐，进军服装及面料代工市场，增长空间较大 2024年6月，公司通过收购将上海嘉乐纳入合并报表范围，上海嘉乐第三季度收入计入公司合并营业收入。收购上海嘉乐对公司未来发展具有深远意义：1、有助于公司拓展进入纺织面料及服装赛道，拓宽市场空间，提升业务规模及盈利水平；2、上海嘉乐服务于优衣库等全球知名品牌，积累了显著的面辅料研发优势，有助于公司延展客户资 源、壮大研发生产能力；3、上海嘉乐主业与公司代工制造业务高度协同，有助于双方资源共享，实现合作共赢，助力公司高质量发展。 投资建议 一方面，公司为箱包代工头部企业，依托印尼、中国滁州、印度的全球化产能布局优势，积极提升在老客户中的份额和开拓新客户，并收购上海嘉乐拓展纺织服装及面料领域收入新增量。另一方面，随着出行消费复苏，公司重建品牌推广体系、梳理产品系列、快速推陈出新，自有品牌业务稳步发展。我们预计公司2024-2026年营收分别为 42.42/51.83/60.68亿元，分别同比增长36.6%/22.2%/17.1%；归母净 利润分别为4.03/3.64/4.76亿元（前值为3.69/3.63/4.72亿元），分别同比+248.4%/-9.7%/+30.8%。截至2024年10月30日，对应EPS分别为1.68/1.52/1.98元，对应PE分别为13.38/14.81/11.33倍。维持“买入”评级。 风险提示 客户集中度较高的风险，原材料价格波动与劳动力成本上升风险，经营规模扩张带来的管控风险，汇率波动的风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3105 4242 5183 6068 收入同比（%） 13.3% 36.6% 22.2% 17.1% 归属母公司净利润 116 403 364 476 净利润同比（%） 146.5% 248.4% -9.7% 30.8% 毛利率（%） 24.4% 22.7% 23.6% 24.6% ROE（%） 6.2% 18.3% 14.3% 16.0% 每股收益（元） 0.48 1.68 1.52 1.98 P/E 30.56 13.38 14.81 11.33 P/B 1.90 2.44 2.12 1.81 EV/EBITDA 11.41 8.81 8.56 6.18 资料来源：wind，华安证券研究所（以2024年10月30日收盘价计算） 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1918 2688 3208 3838 营业收入 3105 4242 5183 6068 现金 653 1088 1323 1699 营业成本 2349 3278 3960 4572 应收账款 592 761 897 1013 营业税金及附加 15 17 21 24 其他应收款 11 14 17 19 销售费用 200 221 264 309 预付账款 11 14 17 20 管理费用 200 250 301 352 存货 493 637 770 889 财务费用 28 23 15 12 其他流动资产 158 174 185 199 资产减值损失 -13 0 0 0 非流动资产 1670 1819 1869 1915 公允价值变动收益 12 0 0 0 长期投资 633 633 633 633 投资净收益 -86 0 0 0 固定资产 571 670 748 812 营业利润 156 498 482 635 无形资产 86 81 74 65 营业外收入 2 2 2 2 其他非流动资产 380 435 414 405 营业外支出 4 4 4 4 资产总计 3588 4507 5077 5753 利润总额 154 496 480 633 流动负债 1206 1595 1712 1823 所得税 39 79 96 127 短期借款 299 234 135 20 净利润 115 417 384 507 应付账款 431 610 737 851 少数股东损益 -1 14 20 31 其他流动负债 475 751 841 952 归属母公司净利润 116 403 364 476 非流动负债 473 636 736 836 EBITDA 324 600 590 753 长期借款 221 321 421 521 EPS（元） 0.48 1.68 1.52 1.98 其他非流动负债 252 315 315 315 负债合计 1679 2231 2448 2659 主要财务比率 少数股东权益 56 70 91 122 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 240 240 240 240 成长能力 资本公积 730 715 715 715 营业收入 13.3% 36.6% 22.2% 17.1% 留存收益 883 1251 1583 2018 营业利润 87.3% 219.7% -3.2% 31.8% 归属母公司股东权 1853 2206 2538 2973 归属于母公司净利 146.5% 248.4% -9.7% 30.8% 负债和股东权益 3588 4507 5077 5753 获利能力毛利率（%） 24.4% 22.7% 23.6% 24.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 3.7% 9.5% 7.0% 7.8% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 6.2% 18.3% 14.3% 16.0% 经营活动现金流 440 472 466 647 ROIC（%） 7.1% 13.4% 11.0% 12.7% 净利润 115 417 384 507 偿债能力 折旧摊销 64 80 94 108 资产负债率（%） 46.8% 49.5% 48.2% 46.2% 财务费用 41 43 48 52 净负债比率（%） 88.0% 98.0% 93.1% 85.9% 投资损失 86 0 0 0 流动比率 1.59 1.69 1.87 2.11 营运资金变动 116 -3 -72 -32 速动比率 1.12 1.23 1.36 1.55 其他经营现金流 17 356 469 551 营运能力 投资活动现金流 -218 -96 -153 -164 总资产周转率 0.87 1.05 1.08 1.12 资本支出 -138 -18 -150 -161 应收账款周转率 5.80 6.27 6.25 6.35 长期投资 -81 -2 -2 -2 应付账款周转率 5.92 6.30 5.88 5.76 其他投资现金流 1 -77 -1 -1 每股指标（元） 筹资活动现金流 -253 62 -78 -107 每股收益 0.48 1.68 1.52 1.98 短期借款 -180 -66 -99 -115 每股经营现金流 1.83 1.97 1.94 2.70 长期借款 147 100 100 100 每股净资产 7.73 9.20 10.59 12.40 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 15 -15 0 0 P/E 30.56 13.38 14.81 11.33 其他筹资现金流 -236 43 -79 -93 P/B 1.90 2.44 2.12 1.81 现金净增加额 -30 435 234 376 EV/EBITDA 11.41 8.81 8.56 6.18 资料来源：公司公告，华安证券研究所（以2024年10月30日收盘价计算） 分析师与研究助理简介 分析师：徐偲,南洋理工大学工学博士，CFA持证人。曾在宝洁（中国）任职多年，兼具实体企业和二级市场经 验，对消费品行业有着独到的见解。曾就职于中泰证券、国元证券、德邦证券，负责轻工，大消费，中小市值研究。2023年10月加入华安证券。擅长深度产业研究和市场机会挖掘，多空观点鲜明。在快速消费品、新型烟草、跨境电商、造纸、新兴消费方向有丰富的产业资源和深度的研究经验。 分析师：余倩莹，复旦大学金融学硕士、经济学学士。曾先后就职于开源证券、国元证券、德邦证券，研究传媒、 轻工、中小市值行业。2024年4月加入华安证券。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准