营收+非经损益影响业绩增速，盈利能力持续提升，Q3现金流大幅改善

2024年10月30日 华阳国际(002949.SZ) 营收+非经损益影响业绩增速，盈利能力持续提升，Q3现金流大幅改善 公司快报 证券研究报告 建筑设计及服务Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 12个月目标价18.72元股价(2024-10-30)16.05元 交易数据总市值(百万元) 3,146.45 流通市值(百万元) 2,400.10 总股本(百万股) 196.04 流通股本(百万股) 149.54 12个月价格区间 7.87/16.09元 事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度实现营业收入8.12亿元，同比减少22.90%；实现归母净利润1.11亿元，同比减少19.46%；实现扣非后归母净利润1.02亿元，同比 减少2.10%；第三季度实现营业收入2.93亿元，同比减少16.03%，实现归母净利润0.53亿元，同比减少23.50%，实现扣非归母净利润0.47亿元，同比减少23.92%。 业务结构调整+地产下行致营收下滑，24Q3营业收入降幅环比收窄。公司2024年前三季度实现营收收入8.12亿元，yoy-22.90%,营收延续中报同比减少态势，或由于公司持续收缩EPC业务规模， 同时受地产需求下行影响，住宅和商业类设计营收同比下降。2024Q1、Q2、Q3各季度营收分别yoy-11.11%、-35.03%、-16.03%，Q3营收降幅明显收窄。前三季度公司归母净利润为1.11亿元，yoy-19.64%，2024Q1、Q2、Q3各季度归母净利润分别yoy-25.13%、 -14.90%、-23.50%，前三季度扣非归母净利润yoy-2.10%，远高于归母业绩增速，主要由于期内公司资产处置收益大幅减少，同时业务结构调整后主业盈利能力提升。 盈利能力同比提升，Q3减值损失增加，经营性现金流大幅改善。公司前三季度毛利率为34.03%，同比+1.81pct,主要仍由于低毛 利EPC业务营收占比降低,2024Q1以来毛利率持续环比提升，24Q1、Q2、Q3单季度毛利率分别为17.60%、35.73%、45.20%。期内公司期间费用率为16.83%，同比-0.44pct，主要由于管理费用率同比-1.33pct。24Q3公司资产减值和信用减值合计为-1802.87万元，上年同期为147.24万元，减值损失增加影响单季度业绩表现。前三季度销售净利率为14.61%，同比+2.05pct,盈利能力持续提升。期内公司经营性现金流净额为-0.27亿元，较上年同期 （-0.3亿元）流出收窄，其中24Q3经营性现金流大幅改善，净流入0.98亿元，23Q3为-0.2亿元。 华阳国际沪深300 16% 6% -4% -14% -24% -34% -44% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 42.3 65.5 5.0 绝对收益 39.1 80.9 13.5 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 盈利能力大幅提升，现金流2024-04-01改善分红率亮眼 相关报告 深耕建筑科技和城市更新改造，有望充分受益保障房和城中村改造推进。公司持续推进“设计+科技”战略，加强装配式建筑、BIM、AI设计和自动成图技术研发。与中望软件联手打造完全拥 有自主知识产权的BIM软件，从底层几何建模引擎到应用层的各专业功能开发，以彻底解决国产软件自主可控及软件性能瓶颈，目前已完成建筑专业产品的开发上线。在城市更新改造领域，公 司自2007年参与深圳大冲村改造（深圳华润城）项目以来，在城 市更新领域已深耕16年，目前参与的城中村改造项目遍布深圳、广州、东莞、合肥、长沙等全国多个超大特大城市核心地段。此外，公司作为全国最早完成城市级保障房/人才房产品研发的设计企业之一，自2012年起，开展人才房、保障房长租公寓的全过程研究及产品研发，期间自主研发出“十全十美人才（保障）房产品，在人才房、保障房领域拥有核心竞争优势。“三大工程”为我国2024年重点推进建设领域之一，公司有望充分受益保障房和城中村改造建设推进。 盈利预测和投资建议：公司在地产行业下行态势下，积极调整业务结构，收缩低毛利EPC业务，加大公共建筑设计类业务拓展，盈利水平持续改善，深入布局建筑科技和城市更新改造，长期发 展可期。随地产行业宽松政策落地，公司项目回款有望改善，助力业绩修复。同时公司重视股东回报，2023年公司分红率高达97.21%，股息率为5.73%（股价取的是2023年最后一个交易日收盘价），长期投资价值突出。根据公司新签合同额以及执行周期和前三季度营收业绩变化，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司2024-2026年各年分别实现营收13.01亿元、14.18亿元、15.44亿元，分别同比增长-13.7%、9.0%、8.9%，分别实现归母净利润 1.86亿元、2.04亿元和2.21亿元，分别同比增长15.16%、9.59%、8.58%，动态PE分别为16.7、15.3和14.1倍，维持“买入-A”评级，12个月目标价18.72元，对应2025年PE为18倍。 风险提示：宏观经济大幅波动；政策推进不及预期；固定投资下滑；省内勘察设计行业营收增速不及预期；广东省内营收占比不及预期；省外扩张不及预期；建筑科技业务进度不及预期；人 员流失；客户经营状况下滑；行业竞争加剧风险等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,825.5 1,506.7 1,301.0 1,417.9 1,544.2 净利润 112.2 161.3 185.8 203.6 221.1 每股收益(元) 0.57 0.82 0.95 1.04 1.13 每股净资产(元) 7.55 8.08 7.56 7.76 8.10 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 27.7 19.3 16.7 15.3 14.1 市净率(倍) 2.1 2.0 2.1 2.0 2.0 净利润率 6.1% 10.7% 14.3% 14.4% 14.3% 净资产收益率 7.6% 10.2% 12.5% 13.4% 13.9% 股息收益率 1.9% 5.0% 5.4% 5.2% 5.0% ROIC 34.6% 36.3% 37.9% 29.7% 28.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,825.5 1,506.7 1,301.0 1,417.9 1,544.2 成长性 减:营业成本 1,292.3 1,021.2 861.5 934.3 1,011.9 营业收入增长率 -36.5% -17.5% -13.7% 9.0% 8.9% 营业税费 12.5 11.9 7.9 8.5 9.3 营业利润增长率 16.0% 26.7% 21.9% 9.7% 6.2% 销售费用 44.8 40.7 33.8 36.9 40.1 净利润增长率 6.5% 43.8% 15.2% 9.6% 8.6% 管理费用 163.4 121.1 88.5 99.3 108.1 EBITDA增长率 -28.8% -6.2% 6.0% 12.6% 7.7% 研发费用 80.0 68.1 57.2 62.4 67.9 EBIT增长率 -29.9% -6.9% -0.2% 11.8% 6.3% 财务费用 5.0 4.0 -6.6 -2.0 -2.0 NOPLAT增长率 12.8% 22.6% 16.5% 11.8% 6.3% 加:资产/信用减值损失 26.6 5.8 -15.0 -10.0 -10.0 投资资本增长率 17.1% 11.6% 42.3% 12.5% 5.9% 公允价值变动收益 4.1 0.9 16.4 17.2 - 净资产增长率 5.4% 5.5% -3.5% 5.4% 6.7% 投资和汇兑收益 14.7 8.3 5.0 5.0 10.0 营业利润 171.5 217.4 265.0 290.8 308.9 利润率 加:营业外净收支 -11.3 -2.7 -4.9 -6.3 -4.7 毛利率 29.2% 32.2% 33.8% 34.1% 34.5% 利润总额 160.3 214.7 260.1 284.5 304.2 营业利润率 9.4% 14.4% 20.4% 20.5% 20.0% 减:所得税 15.8 25.4 31.2 34.1 36.5 净利润率 6.1% 10.7% 14.3% 14.4% 14.3% 净利润 112.2 161.3 185.8 203.6 221.1 EBITDA/营业收入 17.0% 19.3% 23.7% 24.4% 24.2% EBIT/营业收入 15.2% 17.2% 19.9% 20.4% 19.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 82 87 94 101 112 货币资金 624.7 808.9 650.5 708.9 772.1 流动营业资本周转天数 -49 -74 -72 -42 -37 交易性金融资产 517.1 327.4 343.8 361.0 361.0 流动资产周转天数 393 476 513 487 479 应收帐款 626.2 463.7 422.6 688.4 555.5 应收帐款周转天数 115 130 123 141 145 应收票据 9.4 4.4 10.0 8.8 8.5 存货周转天数 0 0 0 预付帐款 7.8 9.1 1.2 11.5 2.7 总资产周转天数 618 775 904 874 844 存货 - - 0.1 - - 投资资本周转天数 98 136 201 230 231 其他流动资产 249.5 338.9 327.7 305.4 324.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 7.6% 10.2% 12.5% 13.4% 13.9% 长期股权投资 52.4 54.2 54.2 54.2 54.2 ROA 4.5% 5.8% 7.0% 6.9% 7.4% 投资性房地产 59.5 136.1 136.1 136.1 136.1 ROIC 34.6% 36.3% 37.9% 29.7% 28.1% 固定资产 402.3 326.4 353.8 439.3 521.4 费用率 在建工程 224.4 380.9 522.9 498.3 518.6 销售费用率 2.5% 2.7% 2.6% 2.6% 2.6% 无形资产 191.2 187.1 168.4 149.7 131.0 管理费用率 9.0% 8.0% 6.8% 7.0% 7.0% 其他非流动资产 256.6 226.2 279.7 248.2 248.9 研发费用率 4.4% 4.5% 4.4% 4.4% 4.4% 资产总额 3,221.2 3,263.5 3,270.9 3,609.8 3,634.1 财务费用率 0.3% 0.3% -0.5% -0.1% -0.1% 短期债务 2.4 3.9 244.9 301.8 308.1 四费/营业收入 16.1% 15.5% 13.3% 13.9% 13.9% 应付帐款 388.0 367.7 170.3 371.6 279.7 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 51.0% 48.9% 50.9% 53.0% 50.3% 其他流动负债 829.3 810.5 814.5 818.1 814.4 负债权益比 103.9% 95.8% 103.