销售毛利率逐季提升，长期成长可期

证券研究报告公司研究 公司点评报告 可孚医疗(301087)投资评级买入上次评级买入 唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002邮箱：tangaijin@cindasc.com曹佳琳医药行业分析师执业编号：S1500523080011邮箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 核心品类同比增30%+,盈利能力提升可期五大产品线均衡发展,听力保健成长可期自产率持续提升，听力保健助力公司成长 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 销售毛利率逐季提升，长期成长可期 2024年10月30日 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入22.49亿 元（yoy+5.87%），实现归母净利润2.52亿元（yoy+4.12%），扣非归母 净利润2.19亿元（yoy+12.59%）,其中单三季度实现营业收入6.90亿元 （yoy+14.09%），归母净利润0.67亿元（yoy+55.51%），扣非归母净利 润0.53亿元（yoy+123.78%）。点评： 收入保持稳健增长，增速环比加快。2024年前三季度实现营业收入 22.49亿元（yoy+5.87%），其中单三季度实现营业收入6.90亿元 （yoy+14.09%），我们认为公司2024Q3收入增速较2024Q2进一步加快，主要是因为2023Q3口罩、新冠抗原检测试剂盒等防护产品销售收入相较于2023Q2下降，防疫物资基数影响环比变弱；从收入绝对额来看，公司2024Q3业务收入环比二季度略有降低，我们认为主要是因为三季度属于业务淡季，线上平台大型促销较少，预计随着双十一、双旦等促销活动逐步落地，公司业务收入有望加速增长。 销售毛利率逐季提升，因销售费用影响，净利率环比承压，长期盈利能力有望不断增强。从公司销售毛利率来看，2024年前三季度毛利率分别为49.83%、51.58%、52.97%，毛利率逐季提升，我们认为主要原因是助听器、背背佳等高毛利产品销售占比提升所致。从销售净利率情况来看，2024Q3销售净利率为9.74%，环比Q2下降1.39pp，我们认为主要是销售费用率增加所致，三季度公司持续加大线上及线下服务费、推广费投入，叠加品牌宣传力度加强，2024Q3销售费用率为35.50%，环比Q2提升2.48pp，此外由于健耳门店数量增加，听力业务相关的销售费用也有所增加，我们认为短期费用上升是为公司长期发展奠定基础，随着公司收入规模不断扩大，全要素精细化管理能力不断提升，逐步实现全链路、全平台的高效协同，盈利能力有望不断增强。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.81、41.45、51.57亿元，同比增速分别为15.0%、26.3%、24.4%，实现归母净利润为3.45、4.45、5.78亿元，同比分别增长35.5%、29.2%、29.8%，对应当前股价PE分别为23、18、14倍，维持“买入”投资评级。 风险因素：产品品类丰富导致管理风险；代理品牌产品供应商持续合作的风险；自产率提升不及预期导致的供应风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A2,977 2023A2,854 2024E3,281 2025E4,145 2026E5,157 增长率YoY% 30.8% -4.1% 15.0% 26.3% 24.4% 归属母公司净利润(百万元) 302 254 345 445 578 增长率YoY% -29.7% -15.7% 35.5% 29.2% 29.8% 毛利率% 39.5% 43.3% 49.1% 48.5% 49.0% 净资产收益率ROE% 6.0% 5.2% 7.0% 8.6% 10.4% EPS(摊薄)(元) 1.44 1.22 1.65 2.13 2.77 市盈率P/E(倍) 26.75 31.73 23.41 18.11 13.95 市净率P/B(倍) 1.61 1.65 1.63 1.55 1.45 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年10月29日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产4,2013,8314,0174,3764,850营业总收入2,9772,8543,2814,1455,157 货币资金1,4501,5691,8491,8771,944营业成本1,8011,6191,6702,1332,632 应收票据 0 1 0 1 1 营业税金及 附加 20 29 28 36 46 应收账款566474474576716销售费用6197411,0011,2231,521 预付账款250131134171211管理费用122111125174217 存货5296356738421,044研发费用118114105141175 其他1,4051,021887910933财务费用-33-19-18-23-22 计 非流动资产2,2102,4132,5382,6522,783减值损失合 -46-52-34-32-30 长期股权投资 固定资产（合 计） 565656565 1,2901,5071,5241,5641,625 投资净收益5748334152 其他2740193141 无形资产248241239235232 其他666600710788861 资产总计6,4116,2446,5557,0287,633 流动负债1,1881,0861,2921,5261,771 短期借款281402462512562 营业利润368295389500651 营业外收支-34-9000 利润总额334286389500651 所得税3233455674 净利润302253344444577 应付票据868683108134少数股东损 益 0-1-1-1-2 应付账款 549 397 442 557 683 归属母公司 净利润 302 254 345 445 578 其他 非流动负债 272 201 304 349 392 190 250 303 303 303 EBITDAEPS(当 年)(元) 400 385 526 639 807 1.45 1.24 1.65 2.13 2.77 长期借款3094156156156 其他160155146146146现金流量表单位:百万元 经营活动现 金流 99 394 545 488 561 负债合计1,3781,3361,5951,8292,074会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权 益 归属母公司 股东权益负债和股东 权益 139875 5,0204,8994,9525,1925,554 6,4116,2446,5557,0287,633 净利润302253344444577 折旧摊销 125 159 156 162 178 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 10 9 29 32 35 -57 -48 -33 -41 -52 动 其它 -353 -26 24 -147 -212 72 47 25 37 35 营运资金变 2022A2023A2024E2025E2026E 会计年度 营业总收入2,9772,854 3,281 4,145 5,157 同比（%）30.8%-4.1%15.0%26.3%24.4% 投资活动现 金流-537-46-97-237-260 归属母公司 净利润 302 254 345 445 578 资本支出 -639-372 -327 -279 -311 同比（%）-29.7%-15.7%35.5%29.2%29.8%长期投资4827312600 毛利率（%）39.5%43.3%49.1%48.5%49.0% 其他 53 54 105 41 52 ROE%6.0%5.2%7.0%8.6%10.4% 筹资活动现 吸收投资 16 24 4 0 0 金流-129-278-79-222-235 EPS(摊 薄)(元) 1.441.221.652.132.77 支付利息或 股息 -265 -250 -273 -272 -285 P/B 1.61 1.65 1.63 1.55 1.45 EV/EBITDA 16.56 18.20 13.39 11.06 8.74 P/E26.7531.7323.4118.1113.95借款2281861225050 现金流净增 加额-567713692867 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同