非经项目致利润大增，关注Q4新游上线

2024年10月30日神州泰岳(300002.SZ) 非经项目致利润大增，关注Q4新游上线 公司快报 证券研究报告游戏投资评级买入-A维持评级 12个月目标价17.75元股价(2024-10-29)13.01元 事件： 交易数据总市值(百万元) 25,532.97 流通市值(百万元) 23,686.39 总股本(百万股) 1,962.56 流通股本(百万股) 1,820.63 12个月价格区间7.83/14.84元 公司发布2024年三季报：前三季度公司实现营收45.14亿元，同比增长11.42%；归母净利润10.94亿元，同比增长94.33%；扣非后归母净利润8.32亿元，同比增长54.84%。 非经项目致利润大增。 分季度看，2024Q1-Q3公司实现营收为14.88亿元、15.64亿元、14.61亿元，归母净利润为2.95亿元、3.36亿元、4.63亿元，其中第三季度单季净利润大幅增长191.43%，主要系非经常性损益增加，公司收回诉讼应收款冲减以前计提的坏账准备所致。利润率与费用率方面，前三季度公司毛利率为61.95%，基本持平；销售/管理/研发/财务费用率分别为16.93%、18.94%、6.03%、-1.13%，分别同比-10.55pct 998345856 +4.50pct、-0.07pct、+0.33pct，其中销售费用率大幅减少主要系推广费减少所致。 两大拳头SLG产品流水稳健，支撑业绩基本盘。 子公司壳木游戏专注海外手游市场，长期深耕SLG赛道，根据点点数据，7-9月中国游戏厂商出海收入榜中，壳木游戏排名前六，旗下两大主力SLG游戏产品《旭日之城》、《战争与秩序》分别已上线超6年超8年，目前流水依然维持在高位水平，驱动公司业绩持续增长。 全新SLG游戏将于年内上线，关注后续流水表现。 公司计划将于年底率先在海外上线两款新SLG游戏，一是《代号DL》，是以科幻为题材的SLG，主打Q版卡通画风，融合了模拟经营、RPG等玩法的游戏；二是《代号LOA》，是以文明为题材的SLG，画风精细融合了模拟经营、塔防等玩法的游戏。一方面，新游戏继承了公司在SLG游戏制作、运营等方面优势基因；另一方面，公司在题材选择、玩法融合、美术风格等方面进行了大胆创新，新SLG产品的上线有望助力公司进一步巩固在海外市场地位，若新SLG产品成功，将会贡献业绩增量。 投资建议： 考虑第三季度公司非经常性损益所带来的影响，我们上调公司2024年的盈利预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.75/13.89/15.78亿元，对应EPS为0.70/0.71/0.80元。考虑公司出海业绩优秀，核心产品流水稳健，我们给予公司2025年25倍PE估值，对应目标价17.75元，维持“买入-A”评级。 风险提示：SLG赛道竞争加剧，新品上线不及预期等风险。 神州泰岳 沪深300 68% 58% 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 16.0 47.7 45.5 绝对收益 21.9 63.4 55.6 焦娟 分析师 SAC执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 冯静静分析师 SAC执业证书编号：S1450522030003 fengjj@essence.com.cn 相关报告游戏与ICT业务增势仍足， 2024-08-27 销售费用率优化显著游戏增长动能强劲，《旭日之 2023-08-29 城》创新高游戏出海长线稳健，积极布 2023-08-26 局AI技术 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 4,806.0 5,962.2 6,967.8 8,007.3 8,804.3 净利润 541.9 887.2 1,374.9 1,389.3 1,578.4 每股收益(元) 0.28 0.45 0.70 0.71 0.80 每股净资产(元) 2.46 2.94 3.59 4.22 4.92 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 47.1 28.8 18.6 18.4 16.2 市净率(倍) 5.3 4.4 3.6 3.1 2.6 净利润率 11.3% 14.9% 19.7% 17.4% 17.9% 净资产收益率 11.2% 15.4% 19.5% 16.8% 16.3% 股息收益率 0.2% 0.5% 0.7% 0.7% 0.8% ROIC 17.6% 40.0% 62.1% 57.4% 73.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,806.0 5,962.2 6,967.8 8,007.3 8,804.3 成长性 减:营业成本 1,903.5 2,222.0 2,661.7 3,042.8 3,345.6 营业收入增长率 11.4% 24.1% 16.9% 14.9% 10.0% 营业税费 15.5 17.0 34.8 40.0 44.0 营业利润增长率 32.9% 69.0% 57.0% 0.9% 13.6% 销售费用 1,255.5 1,470.2 1,254.2 1,641.5 1,848.9 净利润增长率 40.9% 63.7% 55.0% 1.0% 13.6% 管理费用 778.2 917.2 1,219.4 1,321.2 1,408.7 EBITDA增长率 29.0% 55.9% 22.7% 12.2% 11.4% 研发费用 303.4 329.7 416.6 475.7 512.1 EBIT增长率 31.5% 70.6% 28.1% 13.2% 13.8% 财务费用 -86.9 -72.3 -69.7 -80.1 -88.0 NOPLAT增长率 17.0% 81.0% 61.5% 0.3% 13.8% 资产减值损失 -81.2 -90.8 -45.1 -55.9 -68.3 投资资本增长率 -20.3% 4.0% 8.4% -11.6% 6.3% 加:公允价值变动收益 -8.0 -23.7 -23.7 48.3 83.1 净资产增长率 11.9% 19.3% 22.4% 17.3% 16.7% 投资和汇兑收益 18.4 20.9 -0.8 -3.8 8.7 营业利润 622.5 1,051.9 1,651.5 1,666.5 1,893.0 利润率 加:营业外净收支 6.8 -0.5 -1.1 1.1 1.6 毛利率 60.4% 62.7% 61.8% 62.0% 62.0% 利润总额 629.3 1,051.4 1,650.4 1,667.7 1,894.6 营业利润率 13.0% 17.6% 23.7% 20.8% 21.5% 减:所得税 96.9 171.1 268.6 271.4 308.3 净利润率 11.3% 14.9% 19.7% 17.4% 17.9% 净利润 541.9 887.2 1,374.9 1,389.3 1,578.4 EBITDA/营业收入 16.5% 20.8% 21.8% 21.3% 21.6% EBIT/营业收入 13.3% 18.4% 20.1% 19.8% 20.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 23 18 17 14 11 货币资金 1,805.7 2,127.1 3,507.3 4,971.4 6,158.8 流动营业资本周转天数 9 4 14 15 16 交易性金融资产 60.1 607.0 261.1 309.4 392.5 流动资产周转天数 176 198 237 268 305 应收帐款 620.8 825.5 1,161.1 1,011.3 1,333.6 应收帐款周转天数 52 44 51 49 48 应收票据 43.7 12.6 38.9 34.8 41.5 存货周转天数 12 10 12 11 11 预付帐款 12.1 8.4 28.8 9.1 30.6 总资产周转天数 414 381 390 397 418 存货 163.0 165.7 311.4 189.7 358.8 投资资本周转天数 173 126 115 98 86 其他流动资产 45.4 56.8 45.9 49.3 50.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 11.2% 15.4% 19.5% 16.8% 16.3% 长期股权投资 12.4 7.5 7.5 7.5 7.5 ROA 9.1% 12.9% 16.7% 14.9% 14.3% 投资性房地产 282.6 313.9 313.9 313.9 313.9 ROIC 17.6% 40.0% 62.1% 57.4% 73.9% 固定资产 241.5 341.4 315.6 289.7 263.9 费用率 在建工程 - - - - - 销售费用率 26.1% 24.7% 18.0% 20.5% 21.0% 无形资产 365.3 250.2 158.7 67.3 - 管理费用率 16.2% 15.4% 17.5% 16.5% 16.0% 其他非流动资产 2,165.2 2,086.8 2,141.3 2,126.1 2,117.3 研发费用率 6.3% 5.5% 6.0% 5.9% 5.8% 资产总额 5,817.8 6,802.8 8,291.3 9,379.5 11,069.0 财务费用率 -1.8% -1.2% -1.0% -1.0% -1.0% 短期债务 50.0 20.0 - - - 四费/营业收入 46.8% 44.4% 40.5% 41.9% 41.8% 应付帐款 456.6 472.3 744.3 585.3 878.0 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 16.6% 14.9% 14.6% 11.4% 12.4% 其他流动负债 427.5 486.7 429.8 448.7 456.5 负债权益比 20.0% 17.6% 17.1% 12.9% 14.1% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.94 3.88 4.56 6.36 6.27 其他非流动负债 33.9 37.0 35.2 35.4 35.9 速动比率 2.77 3.72 4.29 6.18 6.00 负债总额 968.1 1,016.0 1,209.4 1,069.4 1,370.4 利息保障倍数 -7.38 -15.14 -20.12 -19.81 -20.50 少数股东权益 14.7 22.3 29.2 36.2 44.1 分红指标 股本 1,961.1 1,961.1 1,962.6 1,962.6 1,962.6 DPS(元) 0.03 0.06 0.09 0.09 0.10 留存收益 2,970.9 3,883.8 5,090.2 6,311.4 7,691.9 分红比率 10.8% 13.2% 12.3% 12.1% 12.5% 股东权益 4,849.7 5,786.8 7,081.9 8,310.2 9,698.6 股息收益率 0.2% 0.5% 0.7% 0.7% 0.8% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 532.3 880.3 1,374.9 1,389.3 1,578.4 EPS(