利率债周报：受股市回暖及政策预期不稳定扰动，债市震荡走弱

受股市回暖及政策预期不稳定扰动，债市震荡走弱 ——利率债周报（2024.10.21-2024.10.27） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞 部门执行总监冯琳 时间 2024年10月28日 主要受股市回暖以及增量财政政策预期不稳定扰动，上周债市震荡走弱，长债利率有所上行。上周（10月21日当周）处于经济数据真空期，受股债跷跷板效应明显，税期资金面有所收敛，以及市场对后续增量财政政策的预期受传闻扰动而摇摆等因素影响，债市整体震荡走弱，长债利率有所上行。短端利率方面，尽管上周适逢税期+月末，但下半周央行大力呵护流动性，资金面逐渐均衡，带动债市短端利率有所下行，收益率曲线趋于陡峭化。 本周债市料窄幅震荡。十四届全国人大常委会第十二次会议已确定将在11月4日至8日举行，本周市场仍将处于对后续增量财政政策规模和节奏的预期不确定之中，政策预期摇摆料继续扰动债市情绪。从基本面和资金面来看，本周四（10月31日）将公布10月PMI数据，随着9月底出台的新一轮稳增长政策发力，10月高频数据边际好转，当月制造业PMI有望继续改善，这或将小幅压制债市情绪；从资金面来看，随着跨月冲击消退，叠加央行维稳流动性，预计本周资金面有望进一步宽松。整体上看，接下来市场交易主线仍将是政策预期，在增量财政政策不确定性未落地的情况下，债市在对预期差的博弈中料延续震荡行情，预计10年期国债收益率的波动区间将在2.1%-2.2%之间。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市震荡走弱，长债收益率有所上行。全周看，10年期国债期货主力合约累计下跌0.33%；上周五10年期国债收益率较前一周五上行3.30bps，1年期国债收益率较前一周五下行1.60bps，期限利差有所走阔。 10月21日：周一，LPR如期降息小幅提振长债，但随后主要受股债跷跷板效应影响，债市窄幅波动。全天看，银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率微幅上行0.02bp；国债期货各期限主力合约多数上涨，其中，10年期主力合约涨0.1%。 10月22日：周二，早盘债市窄幅震荡，午后受增量财政政策相关传闻以及发改委表示2025年将继续发行超长期特别国债压制，债市有所走弱。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行2.47bp；国债期货各期限主力合约全线收跌，10年期主力合约跌0.18%。 10月23日：周三，股债跷跷板效应延续，股市先涨后跌主导市场情绪，债市整体震荡走弱。全天看，银行间主要利率债收益率多数上行，其中， 10年期国债收益率上行1.01bp；国债期货各期限主力合约全线下跌，10 年期主力合约跌0.18%。 10月24日：周四，受央行加力净投放以及股债跷跷板效应提振，早盘债市有所回暖，但随后市场对增量财政政策预期再起，债市因此转弱。全天看，银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行1.02bp；国债期货各期限主力合约多数下跌，10年期主力合约跌0.09%。 10月25日：周五，早盘债市情绪有所修复，但随着股市上涨，以及市场仍对增量债券供给有所担忧，债市震荡走弱。不过，午后受人大常委公布议程未提及预算议题影响，市场情绪有所缓和，债市转而走强。全天看， 银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行1.22bp；国债期货各期限主力合约多数下跌，其中，10年期主力合约跌0.03%。 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.20 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 106.3 106.26 2.1661 2.1559 106.2 2.1458 2.1539 2.15 106.1 2.1211 106 106.04 105.9 2.10 105.87 105.8 105.77 105.80 105.7 2.05 105.6 105.5 2.00 105.4 10-2110-2210-2310-2410-25 图2上周短端国债利率下行，中长端上行图3上周各期限国开债利率均上行 2.3变化,右轴bp 上周五% 前周五%2.15 7 2.5变化,右轴bp上周五%前周五%72.462.35.395.622.235 42.22.1532.12.672.2021.493.101 2.02.09 1.881.900 1.9-11.81.741.89-2 1.83-3 1.7-41.61.7-5 1Y3Y5Y7Y10Y 2.1 5.46 2.04 5 2.12 1.93.37 1.84 2.00 3 1.71.65 -1.60 1.79 3.86 3.30 1-1 1.51.431.61 -3 1.42 1.3 -5 1Y3Y 5Y 7Y 10Y 图4上周各期限国债期货小幅下跌图5上周各期限国开债隐含税率小幅回落(%) 109 2年期 5年期 10年期 60555045403530 5年 10年 107105103101 23/5/11 23/6/11 23/7/11 23/8/11 23/9/11 23/10/11 23/11/11 23/12/11 24/1/1124/2/11 24/3/11 24/4/1124/5/11 24/6/11 24/7/11 24/8/1124/9/11 24/10/11 99 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 24/8/3 24/9/3 24/10/3 1.3 0.02.0 -3 图6上周国债10Y-1Y期限利差有所走阔图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续小幅加深 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 中债国债到期收益率：1年%1.0 中美10年期国债利差bps，右轴中国10年期国债收益率% 3.12.9 中债国债到期收益率：10年% 0.9 5.5 美国10年期国债收益率% 0 0.8 2.7 0.7 5.0 -0.5 2.5 0.6 4.5 -1 2.3 0.5 4.0 2.1 0.4 3.5 -1.5 1.9 0.3 -2 1.7 0.2 3.0 1.5 0.1 2.5 -2.5 23/3/27 23/4/27 23/5/27 23/6/27 23/7/27 23/8/27 23/9/27 23/10/27 23/11/27 23/12/27 24/1/27 24/2/27 24/3/27 24/4/27 24/5/27 24/6/27 24/7/27 24/8/27 24/9/27 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债105只，环比增加62只，发行量8849亿，环比增加 3441亿，净融资额4163亿，环比增加1476亿。分券种看，上周国债发行量环比小幅增加，净融资量环比则明显减少，政金债发行量、净融资额均持平于前一周，地方债发行量、净融资额环比均增加。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 3881.3 3695.7 4228.1 2523.4 -346.8 1172.3 政金债 1160 1160 80 80 1080 1080 地方政府债 3807.25 551.36 377.8 116.94 3429.45 434.41 合计 8848.55 5407.06 4685.9 2720.34 4162.65 2686.71 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行5只国债，平均认购倍数为2.35倍； 共发行18只政金债，平均认购倍数为3.37倍；共发行82方政府债，平均认购 倍数为22.91倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 10月LPR报价较大幅度下调。10月21日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价，1年期品种报3.10%，上月为3.35%；5年期以上品种报3.60%，上月为3.85%。 10月两个期限品种的LPR报价均下调25个基点，幅度超出市场普遍预期，一方面源于9月政策利率下调带动LPR报价跟进调整，另一方面，LPR报价较大幅度下调符合当前宏观政策稳增长的大方向。10月LPR报价下调后，将带动企业和居民贷款利率更大幅度下调，进而激发实体经济融资需求，促消费、扩投资，提振经济增长动能，带动物价水平温和回升，而且有助于促进房地产市场止跌回稳，能够为顺利完成全年经济社会发展目标任务提供重要支撑。 央行小幅缩量平价续作MLF。10月25日，央行以利率招标方式开展7000 亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率为2.0%，上次为2.0%。 10月MLF操作利率保持不变，主因9月MLF操作利率已大幅下调了30个基点，也就是说10月MLF操作利率已先期进行了下调，而且也基本降到了相应的银行同业存单到期收益率附近。10月MLF操作小幅缩量，背后是9月央行降准释放资金1万亿元，导致金融机构对10月MLF操作的需求相应下降。值得注意的是，10月操作规模仍然较高，缩量幅度不大，旨在保持银行体系流动性处于合理充裕状态，叠加近期明确的大行资本补充安排，都会支持商业银行在四季度加大信贷投放力度。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数上涨，其中，高炉开工率、石油沥青装置开工率、半胎钢开工率以及日均铁水产量均有所上涨。从需求端来看，上周BDI指数、出口集装箱运价指数CCFI均下跌；上周30大中城市商品房销售面积小幅回落。 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第53周 利率债周报 物价方面，上周猪肉价格小幅下滑，而大宗商品价格多数上涨，其中，原油、 螺纹钢价格有所上涨，铜价格则继续小幅下跌。 图8 上周高炉开工率继续小幅上涨(%) 图9上周石油沥青装置开工率小幅回升(%) 55 2022年 2023年 2024年 2022年 2023年 2024年 86 50 45 81 40 76 35 30 71 25 66 20 图10 上周半钢胎开工率明显回升(%) 图11 上周日均铁水产量(247家)继续上涨(万吨） 90 2022年 2023年 2024年 2022年 2023年 2024年 260 250 240 230 220 210 200 80 70 60 50 40 30 20 190 180 10 图12 上周30城商品房成交面积小幅回落（万㎡) 图13 上周BDI指数继续下跌 600 2022年 4,000 2022年 2023年 2024年 2023