3季度净利润因汇兑亏损下滑，但出口结构优化

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元14.38 目标价 港元17.36↑ 潜在涨幅 +20.7% 2024年10月28日 长城汽车(2333HK) 3季度净利润因汇兑亏损下滑，但出口结构优化 受汇兑亏损影响，3季度净利润下滑。长城汽车2024年前三季度总收入1,422.5亿元（人民币，下同），同比+19.0%，归母净利润104.3亿元，同比+108.8%，扣非归母净利润83.7亿元，同比+119.9%。3季度归母净利润同/环比-7.8%/-13.0%至33.5亿元，扣非净利润27.2亿元，同/环比-11.0%/-24.9%。3季度收入508亿元，同/环比+2.6%/+4.6%，毛利率/净利率分别 20.8%/6.6%，同比-0.9/-0.7个百分点，环比-0.6/-1.3个百分点。其中毛利率受到较低价的哈弗批发占比提升所影响。费用方面，3季度销售/管理/研发费用率分别为4.8%/2.0%/4.0%，同比+1.1/-0.1/-0.1个百分点，环比 +0.5/-0.1/-0.6个百分点，期间费用率整体大致稳定。3季度业绩同环比下滑主要受汇兑亏损的影响。 坦克+出口持续改善产品结构。长城汽车前三季度单车收入16.7万元，较去年同期提升2.8万元；新能源汽车销量21.2万辆，同比增长24.2%；海外销量32.4万辆，同比增长达53.2%，1-9月海外销量已经超过2023年全年海外销量。根据中汽协数据，长城汽车前三季度占中国汽车出口份额的7.5%，排名第4，份额较2023年提升1.1个百分点。其中高价格的坦克品牌，前三季度占公司出口12%，较2023年有所提升。长城汽车目前已在泰国、巴西等地设有3家整车工厂，在厄瓜多尔等地拥有多家KD工厂。今年第3季度，长城在马来西亚、印度尼西亚的CKD项目正式投产，巴基斯坦KD工厂第1万辆车下线，塞内加尔KD工厂、越南CKD项目签约，全球化生产能力与日俱增。海外销量提升将进一步提升公司盈利能力。 上调盈利预测和目标价，维持买入。我们將2024/25年的盈利预测上调5.1%/13%，主要反映出口销量占比提高的正面影响。根据盈利预测调整，上调目标价至17.36港元，基于9倍2025年预测市盈率（接近过去两年历史市盈率水平），我们维持买入评级。 个股评级 买入 1年股价表现 2333HK恒生指数 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 10/232/246/2410/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 16.94 52周低位(港元) 7.68 市值(百万港元) 310,526.79 日均成交量(百万) 33.20 年初至今变化(%) 41.81 200天平均价(港元) 12.12 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李柳晓,PhD,CFA joyce.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661854 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 137,340 173,212 202,190 231,417 261,444 同比增长(%) 0.7 26.1 16.7 14.5 13.0 净利润(百万人民币) 8,266 7,022 12,413 15,165 18,038 每股盈利(人民币) 0.96 0.82 1.45 1.77 2.11 同比增长(%) 22.9 -15.1 76.8 22.2 18.9 前EPS预测值(人民币) 1.38 1.57 1.75 调整幅度(%) 5.1 13.0 20.3 市盈率(倍) 13.7 16.1 9.1 7.4 6.3 每股账面净值(人民币) 7.61 7.99 9.44 11.21 13.32 市账率(倍) 1.73 1.65 1.40 1.18 0.99 股息率(%) 0.9 2.3 4.2 5.1 6.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:长城3季度业绩 人民币百万元1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q24 3Q24 QoQYoY9M23 9M24 YoY 营业收入33,61928,51537,34637,86029,03940,93349,53253,70942,86048,569 50,825 4.6%2.6%119,504 142,254 19.0% 营业成本(27,843)(22,871)(28,954)(31,072)(24,372)(33,808)(38,804)(43,788)(34,272)(38,195) (40,251) 5.4%3.7%(96,985) (112,719) 16.2% 毛利5,7765,6448,3926,7884,6667,12410,7289,9208,58710,374 10,574 1.9%-1.4%22,519 29,536 31.2% 销售费用(1,051)(1,165)(1,636)(2,024)(1,454)(1,799)(1,853)(3,180)(1,706)(2,099) (2,437) 16.1%31.6%(5,106) (6,243) 22.3% 管理费用(1,178)(1,035)(1,248)(1,432)(1,061)(1,010)(1,023)(1,641)(1,002)(997) (1,000) 0.2%-2.3%(3,094) (2,999) -3.1% 研发费用(1,324)(1,853)(1,530)(1,738)(1,534)(1,975)(1,992)(2,553)(1,960)(2,225) (2,014) -9.5%1.1%(5,502) (6,198) 12.7% 财务费用(291)3,223(188)(257)(12)236(500)403(94)254 (393) -254.6%-21.5%(277) (233) -15.9% 税金及附加(1,048)(1,006)(1,574)(1,493)(946)(1,452)(1,828)(1,760)(1,493)(1,889) (1,763) -6.6%-3.5%(4,226) (5,145) 21.8% 其他收益275195902901542782678131,114934 706 -24.4%164.9%699 2,754 293.9% 投资收益17819916912525520920197232272 266 -2.3%32.7%664 770 16.0% 资产减值损失0(78)0(259)(166)(138)(23)(160)(53)(160) (139) -13.2%490.4%(328) (352) 7.4% 信用减值损失25(32)(21)1(13)(2)(47)(1)(4)(4) 4 -196.1%-107.8%(62) (4) -93.7% 公允价值变动收益(19)(103)303(131)47(179)202(96)3040 (79) -298.9%-139.0%70 (9) -113.2% 资产处置收益(4)(28)(15)51(8)6(2)4(18)1 (1) -212.3%-54.2%(4) (18) 394.1% 营业利润1,3413,9622,743(79)(71)1,2964,1301,8463,6334,501 3,725 -17.3%-9.8%5,355 11,859 121.4% 营业外收入520651941071406511042913755 45 -17.7%-58.9%314 236 -24.8% 营业外支出(14)(8)(2)(23)(7)(31)(29)(53)(11)(25) (20) -20.2%-33.2%(67) (56) -17.5% 利润总额1,8474,0192,9356621,3304,2102,2223,7584,532 3,750 -17.2%-10.9%5,602 12,040 114.9% 所得税(215)(59)(378)98113(143)(575)(196)(531)(679) (400) -41.1%-30.4%(605) (1,611) 166.2% 净利润1,6323,9602,5571041761,1873,6352,0263,2273,852 3,350 -13.0%-7.8%4,997 10,429 108.7% 少数股东损益2732(1)0(1)11(1) (0) -83.7%-76.5%(2) (1) -55.2% 归母净利润1,6343,9672,5601061741,1873,6342,0273,2283,851 3,350 -13.0%-7.8%4,995 10,428 108.8% 扣非归母净利润1,3037562,281136(217)9663,0581,0262,0243,627 2,722 -24.9%-11.0%3,807 8,374 119.9% 费用%销售费用-3.1%-4.1%-4.4%-5.3%-5.0%-4.4%-3.7%-5.9%-4.0%-4.3% -4.8% -4.3% -4.4% 管理费用-3.5%-3.6%-3.3%-3.8%-3.7%-2.5%-2.1%-3.1%-2.3%-2.1% -2.0% -2.6% -2.1% 研发费用-3.9%-6.5%-4.1%-4.6%-5.3%-4.8%-4.0%-4.8%-4.6%-4.6% -4.0% -4.6% -4.4% 利润率%毛利17.2%19.8%22.5%17.9%16.1%17.4%21.7%18.5%20.0%21.4% 20.8% 18.8% 20.8% 营业利润4.0%13.9%7.3%-0.2%-0.2%3.2%8.3%3.4%8.5%9.3% 7.3% 4.5% 8.3% 归母净利润4.9%13.9%6.9%0.3%0.6%2.9%7.3%3.8%7.5%7.9% 6.6% 4.2% 7.3% 扣非归母净利润3.9%2.6%6.1%0.4%-0.7%2.4%6.2%1.9%4.7%7.5% 5.4% 3.2% 5.9% 资料来源:公司资料 图表2:长城汽车(2333HK)目标价和评级 HK$ 26.50 22.50 12.50 15.30 16.30 17.36 12.50 12.25 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 0.00 股价目标价买入中性沽出 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 2025-01 2025-04 2025-07 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 689009CH九号公司买入 47.10 51.47 9.3% 2024年08月07日 电动两轮车 1585HK雅迪控股买入 12.58 13.55 7.7% 2024年08月26日 电动两轮车 2451HK绿源集团中性 6.40 6.24 -2.5% 2024年07月02日 电动两轮车 3808HK中国重汽买入 21.50 26.49 23.2% 2024年03月26日 重卡 2338HK潍柴动力买入 11.78 18.60 57.9% 2024