2024年三季报点评：出口结构持续优化，汇兑影响短期波动

事项： 公司发布2024年三季报，前三季度营收1423亿元、同比+19%，归母净利104亿元、同比+1.1倍，扣非归母净利84亿元、同比+1.2倍。 评论： 出口结构优化带动ASP继续提升。公司3Q24单季营收508亿元、同环比+3%/+5%，对应整车销量29.4万辆、同环比-15%/+3%，其中出口12.3万辆再创新高 、 同环比+40%/+13%， 出口占比42%同样创新高 、 同环比+16.3PP/+3.5PP，根据中汽协，前三季度公司出口份额7.5%、排名第4，较2023年全年+1.1PP。出口结构优化带动下，按全口径（含非整车业务）3Q ASP 17.3万元、同环比+2.9万元/+0.2万元。 销售结构影响毛利、汇兑估计环比多损失约7亿元。公司3Q24单季归母净利33.5亿元、同环比-8%/-13%，净利率6.6%、同环比-0.7PP/-1.3PP，扣非归母净利27.2亿元、同环比-11%/-25%，具体地： 1)毛利率：20.8%、同环比-0.9PP/-0.6PP，结构上2Q坦克占比24%、3Q占18%，哈弗批发占比重新提升对毛利有一定影响。单车毛利3.59万元、同环比+0.48万元/-0.05万元，同比维度单车毛利提升依然显著。 2)费用率同环比有所提高，汇兑估计亏损4.2亿元：期间费率11.5%、同环比+0.7PP/+1.1PP，其中，销售费率4.8%、同环比+1.1PP/+0.5PP，研发费率4.0%、同环比-0.1PP/-0.6PP。财务费率0.8%、同环比-0.2PP/+1.3PP，按财务费用-利息费用+利息收入为4.2亿元（≈单季汇兑损失4.2亿元，环比多损失约6.8亿元），占营收0.8%、同环比-0.2PP/+1.3PP，大致即为财务费率的同环比变动。 3)非经：单季获得政府补助6.3亿元、同环比+2.4亿元/-1.0亿元。 3Q24核心单车数据：ASP17.3万元、同环比+2.9万元/+0.2万元；单车毛利3.6万元、同环比+0.5万元/-0.1万元；单车边际毛利4.3万元、同环比+0.7万/-0.1万元。单车费用2.0万元、同环比+0.4万/+0.2万元。单车营业利润1.3万元、同环比+0.1万/-0.3万元。单车净利1.1万元、同环比+0.1万/-0.2万元；单车扣非净利0.9万元、同环比+0.04万/-0.35万元。 长城2024年出口结构优化显著。1）总量结构优化：1- 9M24 长城合计出口32.4万辆，占批发比例38%、同比+13PP；2）出口份额提升：根据中汽协，1- 9M24 长城出口占中国汽车出口比例7.5%，位列第4，份额较2023年提升1.1PP； 3）品牌结构优化：根据Marklines，1- 9M24 高价值品牌坦克出口3.5万辆、占公司出口12%，2023年坦克出口2.5万辆、占9%，估计坦克品牌出口比例的提升显著带动公司整体盈利能力的提升。 投资建议：公司产品结构、出口结构持续优化，成长逻辑持续兑现，根据公司2024年三季报，我们将公司2024-2026年归母净利预期由123亿、152亿、186亿元调整为138亿、159亿、191亿元，同比+97%、+15%、+20%，分别对应A股PE17倍、15倍、12倍，PB3.1倍、2.7倍、2.3倍；H股PE8.1倍、7.1倍、5.9倍，PB1.5倍、1.3倍、1.1倍。在估值层面，考虑公司出口逻辑的持续兑现，业绩超预期表现，根据板块估值、公司历史估值，我们将公司A股目标PE由2024年24倍调整为2025年20倍，对应目标价37.26元，维持“强推”评级；将H股目标PE由2024年11倍调整为2025年8.8倍，对应目标价17.91港元，维持“强推”评级。 风险提示：行业景气下行、公司多品牌新车型不及预期、成本费用增幅过大等。 主要财务指标