利润率超预期，最艰难时刻或已过去

核心观点与关键数据

• 公司业绩表现：2024Q3实现营收251.8亿美元（同比增长7.8%），GAAP净利润21.7亿美元（同比增长17%），non-GAAP净利润25亿美元（同比增长8%），整体毛利率19.8%（同比提升1.95个百分点），利润端表现超市场预期，主要得益于汽车成本下降、储能利润新高和信贷销售增长。

• 汽车业务：

  • 2024Q3汽车业务收入200亿美元（同比增长2%），交付46.3万辆（同比增长6%），其中Model Y/3合计交付44万辆（同比增长5%）。
  • 生产汽车近47万辆（同比增长9%），汽车销售毛利率16.4%（同比提升0.7个百分点），主要得益于生产、运输和材料成本下降，单位车辆成本3.5万美元创历史新低。
  • Cybertruck首次实现毛利率转正，公司承诺继续侧重降本，预计2024全年交付量将略超过去年，并继续提供有吸引力的汽车金融方案促销。

• 2025年产品周期：重申2025上半年将推出更平价车型（售价或低于3万美元），Cybercab原型车计划于2026年量产，年产量目标200万辆。

• 储能业务：

  • 2024Q3储能收入23.8亿美元（同比增长52.4%），毛利率30.5%（创历史新高，同比提升6.1个百分点）。
  • FSD快速迭代，FSDv13预计即将推出，干预间的行驶里程相比FSD v12.5提高5-6倍。
  • AI训练计算量增长超75%，得州工厂已部署2.9万张英伟达H100集群，预计10月底将拥有5万张。
  • 当季资本支出超35亿美元（环比大幅增长），主要用于AI计算投资，全年资本支出预计超110亿美元。

研究结论

• 盈利预测：预计2024-2026年归母净利润分别为74亿美元、108亿美元、155亿美元，对应PE为112/77/54倍。
• 评级调整：鉴于财报公布后短期股价涨幅较大，下调至“持有”评级。
• 风险提示：汽车销售或不及预期；盈利或不及预期；新品进展或不及预期；FSD和AI发展或不及预期。