白酒行业秋糖反馈报告：供给端理性务实，基本面压力开始释放

前言：本次秋糖会延续在深圳举办，我们前往参会，并与多位行业专家交流探讨，具体反馈如下： 整体观感：氛围平淡，回归理性。本次秋糖会延续在深圳举办，参展商总数量在4200+家，与23年秋糖持平，但较成都春糖的6600+家来看不算很多。行业活动有所减少，10月29日-31日的主会场专业论坛活动仅有20场，较春糖明显减少，其中酒类专题活动仅2场，氛围较往届整体平淡。 原因浅析：渠道聚焦去库，缺乏热门品类。一是三季度动销端需求下滑背景下，渠道致力于库存去化，心态趋于保守，寻求新品意愿较低，新经销商入局欲望亦不高；二是白酒行业格局优化，小酒企加速出清，竞争中淘汰的酒企多是糖酒会常客，而头部酒企渠道相对完善，秋糖吸引力较弱。 三是缺乏热门品类，酱酒进入调整期，清香热度亦较去年有所下降。 行业节奏判断：基本面压力开始释放，库存或迎来去化周期。 供给端目标主动降速、松绑释压。结合渠道反馈，酒企目标趋于理性务实，中秋国庆就已适度放宽回款发货要求，目前看茅五目标和节奏保持稳健，回款目标预计完成无虞，老窖、洋河及次高端等酒企回款进度慢于往年，且国庆后多数酒企未刚性要求回款，四季度及来年春节酒企策略上有望适当调整回款目标，供给端或可主动释压。 渠道端库存在四季度及春节或可有一定去化。结合渠道反馈，茅台、五粮液、汾酒、迎驾等酒企库存尚处良性水位负荷不重，其他酒企库存普遍达3个月左右压力略高，酒企端主动降低目标要求的同时，销售团队普遍与渠道终端加强日常沟通，改善返利、扫码红包等渠道政策帮助消化库存，预计四季度及春节行业有望迎来库存去化周期。 价盘短期有一定下行压力，但幅度预计不大。短期考虑10-11月渠道回笼资金备战来年、三季度发货节奏略慢、双十一临近等因素，价盘有一定下行压力，如节后飞天整箱批价从2400元回落至2260元，普五因回款政策调整批价亦有一定下行压力。但考虑供给端主动释压、龙头酒企对主品价格积极维护（政策多围绕副线产品）等因素，预计价盘下行空间不大。 行业反馈：高端茅五保持稳健，汾酒、迎驾、口子窖等反馈相对较好。结合渠道反馈，宏观政策利好下市场情绪略有改善，但尚未传导至终端动销层面。中秋国庆节后淡季动销偏淡，库存尚处较高水位，渠道对来年春节动销预期亦偏谨慎，回款博弈情绪较重，部分酒企亦已主动放宽回款要求。具体分公司看：高端酒：茅台回款端压力不大，Q4加大非标投放，茅台1935新招商，价盘或有小幅下行风险；五粮液对普五新推出渠道补贴政策有效缓解渠道利润压力，保障回款顺利推进，价盘保持稳定；老窖主动降低回款目标和压力，近期扫码政策灵活度有所提升，帮助渠道去化库存。 基地型次高端：汾酒动销受需求影响有所放缓，回款库存压力不大，渠道质地尚属良性。苏酒洋河持续调整，内外部压力较大，回款80%左右，完成原目标有压力。今世缘回款接近完成，库存同环比有所增加。徽酒古井省内超额完成目标，古16保持30%+弹性增长，其他产品略有降速。迎驾洞6/9性价比优势仍强，渠道利润略有下降。口子窖价格体系梳理效果逐步兑现，兼8凭借高渠道推力增长较好。 扩张型次高端：酒鬼酒/舍得动销端持续承压，回款6成左右，渠道库存多在3个月+。水井坊新财年回款同比较慢，大单品臻酿八号保持稳健。 投资建议：继续看好估值修复，季报期优选茅五古。当前市场风险偏好提升，板块估值修复仍有空间，而基本面预期从企稳到改善，将是决定板块未来1年行情幅度的核心。短期看，三季报和酒企来年目标定调将是四季度关键，短期季报验证期优选确定。中期看，来年拐点信号一看茅台老酒批价，二看报表预期企稳。具体来看： 首选行业龙头茅台及千元价格带龙头五粮液（业绩或降速，但关注股东回报方案出台时点），其次推荐古井（徽酒龙头地位，有望保持双位数增长）； 从超跌弹性角度，首选老窖、汾酒，区域龙头推荐今世缘。 风险提示：终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧等。 图表1历次糖酒会参展商数量 图表2糖酒会会展现场氛围偏淡 图表3渠道跟踪表 图表4高端酒近期价格走势（元） 图表5次高端酒近期价格走势（元） 图表6 SW白酒行业PE-band 图表7 SW白酒行业PB-band