全球通胀、通胀预期和新兴市场央行（英）

BIS工作文件 No1217 全球通胀、通胀预期与新兴市场央行 作者：安娜·阿吉拉尔，拉斐尔·瓜拉和贝伦尼斯·马丁内斯 货币和经济部 2024年10月 JEL分类：E31、E37、E52。 关键词:全球通货膨胀,通货膨胀预期,货币政策 国际清算银行的工作论文由国际清算银行货币与经济部门的成员撰写，偶尔也由其他经济学家撰写，并由该行出版。这些论文的主题具有时效性，内容具有技术性。文中观点仅为作者个人观点，未必代表国际清算银行的观点。 该出版物可在BIS网站(www.bis.org)上获得。 ©国际清算银行2024.保留所有权利。未经许可，不得复制或翻译，但可引用原文时转载简短摘录。 ISSN1020-0959(打 印)ISSN1682-7678 (在线) 全球通胀、通胀预期与新兴市场央行 安娜·阿吉拉尔、拉斐尔·瓜拉和贝伦尼斯·马丁内斯1 Abstract 这项研究探讨了全球通胀对新兴市场经济体（EME）私营分析师调查通胀预期的影响，以及中央银行在此过程中可以发挥的作用以减轻这种影响。我们的研究使用了2000年至2023年每季度的数据，重点关注预测通胀预期的均值和离散程度。我们发现了三个主要结果。首先，全球通胀因素可以影响通胀预期的均值，以及在较小程度上影响其离散程度。对于短期通胀预期的均值，这一影响在2021年末有所增加。其次，尽管全球通胀因素对短期通胀预期有影响，但非全球因素特有的通胀变化（即无法由全球因素解释的所有通胀波动）对长期通胀预期的影响更为显著。最后，我们发现货币政策可以在短期内和长期内帮助减少全球通胀向通胀预期的传导，并降低预测者的离散程度。这表明，即使全球因素是通胀的主要原因，新兴市场国家的中央银行仍然有能力塑造通胀预期。 . 关键词:全球通货膨胀,通货膨胀预期,货币政策.JEL分类:E31,E37,E52 1这里的观点属于作者个人，并不一定代表国际清算银行（BIS）。我们感谢AlexandreTombini、JonFrost、ChristianUpper、MiguelAmpudia、JuanRamónHernández及其在BIS美洲办公室和BIS宏观经济分析研究优先组的同事们，以及FiorellaDeFiore和匿名审稿人提供的宝贵意见。任何错误均由我们自行负责。 1.Introduction 一个共同（同步）的全球因素可以解释大量经济体国内通胀波动的大部分。这一因素通常被称为全球通胀（Ciccarelli和Mojon（2010）），主要受先进经济体（AEs ）国内通胀的影响，并且在较小程度上受到新兴市场经济体（EMEs）的影响（Kamber和Remolona（2018）及Auer等人（2024））。 在近年来，全球通胀显著上升，引发了对新兴市场和发展中经济体（EMEs）通胀预期脱锚的担忧。全球通胀的重要性随着全球冲击的加剧而同步增长，这些冲击在全球范围内影响了通货膨胀水平。例如，在2020年，由于新冠肺炎疫情导致的大封锁 ，全球通胀有所下降。然而，到了2021年和2022年，无论是发达经济体（AEs）还是新兴市场和发展中经济体（EMEs），通胀经历了前所未有的大幅且同步上升（图1，面板A）。这一波通胀上升的原因既包括全球供应冲击（如供应链中断和俄乌冲突对商品价格的影响），也包括需求冲击（如疫情期间的货币和财政刺激以及被压抑的消费需求）（BIS(2022)和Ha等(2024)）。这些冲击是相继发生的，并且持续存在，起初被视为暂时性的通胀上升最终被诊断为持久性的增加。伴随这一通胀上升，由于供应和需求冲击的持续性，所有EMEs短期内的通胀预期显著上调（面板B）。此外，分析师对未来短期通胀预期的波动性也因对供应和需求冲击继续存在的不确定性增强而增加（面板C）。不过，并非所有新闻都是负面的：在这段时间内，长期通胀预期保持稳定，长期通胀预期的波动性甚至有所下降（面板D和E）。 这种因素的结合创造了一个棘手的局面，对于新兴市场及发展中经济体（EME）的中央银行而言。这促使我们提出并回答两个关键问题：近期新兴市场国家对全球通胀变化的通胀预期敏感性有何变化？新兴市场及发展中经济体的中央银行如何降低全球通胀对通胀预期的影响？ 关于第一个问题，我们发现，在长达十年的稳定趋势之后，自2021年底以来，短期通胀预期对全球通胀的敏感性显著增加。有趣的是，而且补充说明的是，我们还发现，虽然全球通胀对专业预测者的短期预期调整有更大的影响，但预测者在长期通胀预期方面更关注特定因素。对于通胀预期的分散性，我们发现了类似但不够稳健的结果。 关于第二个问题，我们提供了强有力的证据表明，货币政策可以在短期和长期中减少全球通胀对通胀预期的影响，并且可以减少分析师之间的差异。这表明，在全球因素成为通胀主要来源的情况下，新兴市场经济体（EME）中央银行仍有一定的空间来管理通胀预期。关于这些结果对新兴市场经济体货币政策的含义，Borio和Filardo（2007）指出，全球通胀更加普遍可能会限制中央银行货币政策的作用范围。由于大多数新兴市场经济体在全球市场中是价格接受者，中央银行可以通过影响当地的经济活动，进而影响国内的通胀驱动因素。因此，对抗全球通胀具有挑战性，可能需要采取更为积极的措施。 我们提供了证据表明，新兴市场和经济体（EME）的中央银行仍有一定的操作空间 ，并能够影响私营部门的预期，即使全球因素是导致通货膨胀的主要原因。在最近的新冠肺炎疫情后的冲击中，拉丁美洲的中央银行比其他新兴市场国家行动更早，并将利率提高到了更高的水平（图1，F部分）。这些行动很可能有助于将通胀拉回目标水平，并保持通胀预期稳定。 图1.头条通胀、新兴市场和经济体（EMEs）的通胀预期及政策利率。注：考虑了22个EMEs的数据，四分位数范围和中位数数值。虚线表示2020年3月疫情的开始。EMEA为欧洲、中东和非洲地区，LatAm为拉丁美洲地区。 资料来源：共识经济学；国家数据；作者的计算。 尽管有关通胀预期的研究文献广泛，但缺乏全球通胀对预期以及新兴市场国家（EMEs）中央银行作用的充分证据。少数研究值得注意。例如，Kose等人（2019）证明了五年期通胀预期对全球通胀的敏感性在过去十年中有所下降，估计数据截至2018年。然而，最近的前景尚未被探索。Feldkircher和Siklos（2019）研究了作为全球通胀代理指标的油价对短期通胀预期的影响。他们发现，在油价上涨后，预期会上升并持续存在。然而，其他全球变量也可能影响全球通胀。这强调了需要超越商品之外的更广泛的概念来定义全球通胀的重要性。这为更全面地研究全球通胀对通胀预期的影响以及新兴市场国家（EMEs）的中央银行是否能够保护国内预期免受全球力量的影响留下了空间。 为了填补文献中的空白，本文提供了关于全球通胀对不同时间范围内的国内通胀预期影响的证据，以及对专业预测者的平均值和离散程度的影响。我们使用了一年期 、五年期和六年至十年期的调查通胀预期数据，并将估算时间截至到2023年。此外 ，我们还采用了Ciccarelli和Mojon（2010）提出的全球通胀方法的统计特性，以估计新兴市场国家中全球成分的具体影响。这样可以广泛控制其他全球因素。最后，这是首次研究新冠肺炎疫情后全球通胀变化对通胀预期敏感性的影响，包括平均值和离散程度，并提供了中央银行在此方面作用的首份实证证据。 论文其余部分结构如下。第2节描述了我们的数据。第3节解释了我们的实证方法。第4节展示了主要结果。一些政策含义在第5节中描述。最后一部分进行总结。 2.Data Thissectiondetailsthedatausedinthiswork.Oursampleconsistsof37economies,comprising23EMEand14AE.2数据涵盖从2000年第一季度到2023年第四季度的时间段，选择这个时间段是为了排除大多数国家尚未实施通胀目标制度的时期 。以下子部分描述了我们如何构建全球通胀、不同展望期的通胀预期以及中央银行的政策措施。 2.1衡量通货膨胀的全球和特质成分 我们使用主成分分析（PCA）来识别一个共同因子，该因子能够捕捉各国通胀率之间最大的可能变异（有关此过程的详细描述，请参见Ciccarelli和Mojon（2010）） 。第一主成分（以下简称“全球通胀”）可以被描述为标准化国家通胀率的线性组合，解释了总方差的最大比例。此外，为了使该共同因子在时间上对每个国家有所变化 ，我们应用了五年滚动窗口PCA。这样，我们可以让全球通胀对国内通胀的影响随着时间而变化，而不设定一个固定的范围，这可能会强烈地决定其影响。因此，国家的标准化通胀（即零均值和单位标准差）i在时间t(□□,)可以表示为 2我们使用了37个国家来估计全球通胀率，并使用了22个新兴市场经济体（EME）来进行计量经济模型分析。发达经济体包括：澳大利亚、加拿大、法国、德国、意大利、日本、荷兰、新西兰、挪威、西班牙 、瑞典、瑞士、英国和美国。新兴市场经济体包括：阿根廷、巴西、智利、中国、中国台湾、哥伦比亚、捷克、匈牙利、香港、印度、印度尼西亚、马来西亚、墨西哥、秘鲁、菲律宾、波兰、罗马尼亚、俄罗斯 、新加坡、斯洛伐克、南非和韩国。 i,� 𝜋𝑠𝑡�=𝑙i,1,𝑡𝑧1�+𝜔i,�(1) 在哪里 是季度全球通胀序列(第一主成分)t,□□ ,, 是全球通货膨胀对国家的要素负荷i和季度t,and□□ ,是一个特殊因素。因此， ,,是全球通货膨胀对国内通货膨胀的发生率i和季度t，而特有的术语代表了无法由全球成分解释的所有变异性，主要捕捉当地的冲击。因此，方程（1）可以重写以展示标准化的国内通胀率如何变化。i，季度t可以用一个全球性和特殊因素的发生率来解释：3 □□=π全球+π白痴 , i,ti,t (2) 自2021年以来，全球通胀成分的水平达到了20年来的新高，新兴市场国家（EMEs ）中其出现频率显著增加。全球通胀在2021年末急剧上升，在峰值时几乎达到了均值三个标准差以上，成为24年来的最高点（图2）。在此期间，该全球成分对新兴市场国家的影响占主导地位（图3，红色线条）。在疫情前的时期，全球成分和特有成分对新兴市场国家的影响是混合的，有些国家由特有成分解释的方差更高（图3，绿色线条）。相比之下，当我们估计全球通胀对发达经济体（AEs）通胀的影响时，显示全球通胀几乎完全解释了国内通胀（图A1）。 另一种分析全球通胀对总体通胀影响的方法是通过查看加载因子。在新兴市场国家 （EMEs），加载因子衡量了全球通胀与该国标准化通胀之间的相关性。i，在过去十年中表现出相对较低的相关性，平均加载因子为0.35。这表明全球因素可能在新兴市场国家（EMEs）的通胀动态中扮演较小的角色（图A2）。然而，该指标在2023年显著上升至0.78，表明全球通胀与新兴市场国家的国内通胀之间存在显著的同步性。相反，发达经济体（AEs）在过去十年中一直显示出全球通胀与核心通胀之间的高相关性。平均加载因子从0.71上升到0.94（图A3）。 3有关更多详细信息，请参阅墨西哥银行(2021)。 图2全球通胀。注：全球通胀是2000年第一季度至2023年第四季度14个advancedeconomy（发达经济体）和23个emergingmarketanddevelopingeconomies（新兴市场和发展中经济体）样本中的第一主成分。虚线表示疫情的开始。 资料来源：国家数据；作者的计算。 图3.全球通胀（红线）和特有通胀（绿线）成分在全球标准headline通胀（蓝线）中的占比。虚线表示疫情的开始。 资料来源：国家数据；作者的计算。 2.2通胀预期 我们关注来自ConsensusEconomics的私人预测者的调查通胀预期的均值和标准差 ，在短、长两个时间框架内进行分析。对于短期而言，我们使用一年后的展望期。由于这些预测基于固定事件日期，我们将它们转换为一年后的预测，通过计算当前年