大摩周三周期论剑20241023

大摩周三周期论剑20241023_导读 2024年10月24日06：55 关键词 房地产住建部政策限购首付房贷利率城中村改造政策支持资金销售房价新房库存开发商保交付地方政府专项债房地产市场经济性LNG天然气 全文摘要 摩根士丹利的分析师们对多个行业进行了分析，发现房地产行业面临政策调整和市场复苏的挑战，尽管政府出台多项刺激措施，但市场恢复效果有限，主要是因为缺乏足够的资金支持和政策细则尚不明确。在公共事业方面，特别提到了燃气行业的天然气需求增长以及国际LNG市场对国内价格的影响。交通运输行业，尤其是航空业，面临激烈的竞争和需求低迷，盈利预测被大幅下调。银行组讨论了降息和股票互换政策，认为这些措施虽能提供情绪价值，但对经济的实际推动作用有限。整体而言，分析师们对市场恢复持谨慎态度，强调政策效果的不确定性以及行业基本面的挑战。 章节速览 ●00：00解读住建部房地产政策与城中村改造计划 在摩根士丹利的周期论剑直播中，地产组首席Steven张永天解读了住建部的最新发布会内容，指出政策分为刺激购房需求的措施和市场期待的工具箱里的政策。虽然反应迅速，但措施缺乏新意，城中村改造虽然定下100万套目标，但资金和推进速度存疑，且白名单机制虽有改进但对整体交付影响有限。 ●09：25政策走向与房地产市场分析 讨论了房地产市场的政策走向，认为短期内可能不会出台更多刺激政策，而会观察市场表现。预计若销售保持良好，不会进一步加大刺激。若销售再次转弱，可能在明年一季度加大刺激力度。政策的真正效果还需看后续细则和资金配合。预计一线和二线城市的库存问题将在明年三季度末得到缓解，但对于开发商现金流和保交付问题，可能需要更长时间解决。 ●13：37天然气需求超预期增长及其对行业的影响 今年以来，我国天然气需求消费显著超预期，表观消费量同比增长超过12%，助推三季度天然气消费量同比增长超过10%。交通领域，尤其是LNG中卡需求的翻倍增长，是主要推动力之一。专家预 测，2025年天然气消费需求将继续增长，而国际LNG市场从2025年中开始产能增加，可能导致价格下降。此外，专家预计中国天然气需求将在2035年后达到峰值，之后的应用将更多依赖成本和经济性，以及与新能源的融合。 预计今冬明春天然气供需将相对充足，可能对燃气公司产生正面影响。 ●24：24航空行业盈利预测大幅下调与价格竞争激烈 航空行业在当前环境下，盈利预测被大幅下调，预计多家航空公司今年将陷入亏损。这一预测基于下半年价格竞争的加剧，尽管第三季度需求有所增长，但航空公司采取的激进价格策略可能抑制了盈利潜力。尽管价格战在短期内可能对需求有微弱的提振作用，但长远来看，过度竞争、产能过剩和债务高企等问题依然严峻。在行业调整建议中，春秋航空因其估值较低和盈利能力被看好。尽管行业内的运力自律有助于达到盈亏平衡，春秋航空在当前环境下仍被视为投资首选。 ●31：24行业报告分析及选股逻辑讨论 讨论了行业在政策转向背景下的定位和选股逻辑。报告未提供明确结论，但反映了投资者对需求侧预期的差异，包括低配中国、缓慢经济复苏的顺序、大牛市预期等不同情况下的选股策略。策略覆盖高铁、快递、航空、机场等板块，考虑了不同宏观经济情景下的投资选择。此外，还讨论了降息和股票互换对市场的影响，以及财政政策对经济周期下滑的支撑作用。 ●36：36政策支持和市场反应：对经济和股市的影响分析 在当前经济周期下行期间，地方政府对地方债的要求略有放松，以鼓励对效率高的地区进行更多投资，同时通过基建投资托底经济。市场预期房地产市场将在明年下半年逐渐见底，产能过剩情况也将得到缓解，导致产业投资回落到正常水平。然而，虽然降息和政策支持如5000亿互换操作等意图提振经济和市场信心，但边际效用逐渐减弱，对经济整体影响有限。市场对政策的积极反应可见，特别是对券商而言，互换操作可能显著增加其投资规模，但也伴随着市场波动性增加的风险。基金公司因资本金限制，参与度相对较低，主要可能通过机构投资人资产参与。 ●45：50互换资金与回购再贷款对股市影响分析及集运市场展望 讨论了互换资金和回购再贷款对股市的近期影响，指出已有二十多家A股上市公司宣布将进行回购操作，资金成 本较低，预计将为股市情绪提供支撑。同时分析了创普当选后对集体运输市场可能带来的负面影响，包括可能加征的关税和市场运力的潜在调整。整体对市场持谨慎态度，强调供给过剩与贸易壁垒可能加剧基金基本面的下行 压力。问答回顾 发言人问：在本次周期论剑的直播中，各位专家将分享哪些主题的内容？ 发言人答：本次周期论剑中，地产组首席Steven张永天将解读上周住建部的发布会内容；公共事业分析师alb李一凡将分析最近的燃气冬季峰会；交运组首席千磊将提供最新的交运行业观点；最后，银行组首席Richard徐然和池瑶会讨论降息和股票互换细节的影响。 发言人问：房地产行业近期政策的主要类别有哪些？对于最近几次房地产政策发布会的内容，如何总结其特点？ 发言人答：房地产行业的近期政策主要分为两类：第一类是对刺激购房需求边际效用较低的政策，如放宽一线城市限购、降低首付和房贷利率等；第二类是一些之前储备在政府工具箱中、市场高度关注但尚未有效执行的政策，例如购买开发商竣工库存、回购开发商闲置土地及城中村改造。这些发布会可以用“有态度没新意”来形容。体现了各部门解决房地产下滑问题的态度和决心，但实际公布的措施并未超出市场预期，如城中村改造方案虽有提及，但实际上并非全新的政策建议。 发言人问：为什么认为城中村改造难以对当前房地产市场产生显著拉动作用？ 发言人答：主要原因在于：一是改造规模相对有限（100万套），占全国新房销售的比例较小；二是所需资金庞大（预计2到3万亿），而地方政府短期内缺乏足够的专项债额度来推动如此大规模的工程；三是开发商参与意愿较低，因开发周期长且未来几年可能无法实现资金平衡，难以有效推动城中村改造项目。 发言人问：关于房地产白名单融资机制，最新的进展和效果如何？ 发言人答：住建部提出要完善房地产白名单融资机制，将所有合格项目纳入其中以确保房屋建成和交付，并希望将贷款额度从已审批的2.2万亿翻倍至年底达到超过4万亿。然而，已审批的大部分贷款主要用于再融资而非新增资金支持，因此，尽管扩充了白名单，对整体房地产交付的推动作用并不明显。 发言人问：对于接下来房地产政策走向的判断是怎样的？ 发言人答：我们认为监管部门可能采取reactive的态度，鉴于过去三周已出台了一系列房地产刺激政策，十月份地产销售出现爆发式增长，房价环比下跌情况放缓。预计接下来两个月（11月和12月）可能进入政策观察期，若销售态势维持良好，则监管部门不大可能出台更多刺激政策。但如果销售和房价在未来两个月再次转弱，监管部门可能会在明年一季度进一步加大相关刺激政策力度。 发言人问：房地产是否能止跌回稳以及实体市场底部何时到来？ 发言人答：目前出台的政策缺乏细则，难以准确判断其对房地产基本面的影响。按照基准情形假设，若已公布政策能在未来1到2个季度实施落地且资金配合到位，预计一线和二线城市的一手房库存能在明年三季度末降至大约15个月的健康水平。但对于保交付，特别是民企开发商现金流问题，即便销售回暖，要解决保交付速度仍需额外 2到3年时间，因此对开发商重新买地开发投资持审慎态度，预计开发商普遍重新买地要到2026年下半年。 发言人问：关于天然气需求现状及展望有哪些关键点？ 发言人答：今年我国天然气消费需求超预期增长，前三季度表观消费量同比增长约10%，增速快于年初预测。需求增长主要得益于2024年燃气价格下跌带来的经济性改善，其中交通领域尤其是LNG重卡需求增长显著，以及燃气发电领域的快速增长。国际方面，未来LNG产能将大幅增加，预计从2025年中开始国际市场天然气供应将从紧张转向宽松，国际LNG价格也将出现下行趋势，这将进一步推动国内天然气需求高速增长并降低成本。此外，作为最低碳化石能源，在碳中和背景下，天然气在未来将发挥关键角色。 发言人问：专家预测中国天然气需求达峰的时间点是什么时候？天然气在之后的角色会怎样变化？发言人答：发改委的专家预测，中国天然气的需求达峰预计会在2035年之后的2035年到2040年之间。关于天然气在那个时期后的角色，目前专家存在分歧。但可以确定的是，未来天然气的应用将更加注重其成本、经济性和与新能源如氢能的融合应用，这将决定其在能源中的长期角色。 发言人问：短期内天然气的供需和价格情况如何影响行业？ 发言人答：短期内，天然气的供需和价格主要受到冬季气候条件的影响，尤其是气温变化对我国及全球天然气需求的不确定性最大，并可能导致天然气价格出现较大波动。今年冬天，气象专家预测大概率会迎来一个较弱的拉尼娜气候条件，但是否会出现长时间极端寒冷天气仍具有不确定性。不过，根据目前信息，短期内会有几波寒潮，特别是在12月底至二月份可能会对天然气保供带来压力。 发言人问：今年中国天然气供给情况如何？预计消费增量是多少？ 发言人答：今年中国天然气的供给相对充足，预计2024年全年中国天然气消费增量约为250亿立方米，比去年同期供给更好。其中，国产增量为100亿立方米，来自俄罗斯管道进口的增量为100亿立方米，加上LNG进口的增长。此外，俄罗斯的管道气供应能力提前达到了380亿立方米，并且国内储气库、管道设施及LNG接收站的完备程度均超过去年同期水平。 发言人问：对于燃气行业及选股有何看法？ 发言人答：在燃气行业中，除了稳定的公用事业特性外，我们认为其具有一定的顺周期逻辑，并在未来几年受益于全球LNG天然气供需格局改变。在行业选股方面，推荐新奥能源（2688），因其估值较低（七八倍PE），股息率约6%，且未来几年有望保持10%左右的稳定盈利增长，随着负面情绪逐渐消化，估值有望复苏至行业平均的10倍PE水平。 发言人问：航空行业的盈利预测及政策转向后的需求情况如何？ 发言人答：我们大幅下调了航空行业的盈利预测，预计三大航今年将出现亏损，主要原因是下半年开始的价格竞争比预期更为激烈，而需求仅年对年增长5%。即使三季度客座率回到疫情前高水平，但航空公司仍因激烈的价格战而难以实现盈利。明年三大航的预测接近盈亏平衡，但如果价格战持续，仍可能继续亏损。目前航空需求并未因政策转向和股市上涨而明显提升，反而价格竞争加剧，航空业面临产能过剩、过度竞争和债务高企等挑战，若持续亏损将对其债务产生负面影响。 发言人问：三大行的净负债情况如何，以及他们面临的紧迫性是什么？ 发言人答：三大行如果加上租赁负债，其净负债与股东权益的比例已高达500%。如果债务继续增加，我们担忧没有盈利反转希望的情况下，未来谁会为他们提供新的资本开支借款。因此，从紧迫性角度看，三大行必须思考并采取改变措施。 发言人问：三大行是否有能力控制价格持续下滑并提高行业盈利水平？ 发言人答：三大行因其在主要机场份额较高，有机会通过协作来控制价格下滑，比如稍微提高运力闲置率（例如只提高5%），这将有助于支撑整个行业的价格和盈利。 发言人问：航空行业固定成本占比及产能利用率对行业盈利的影响是什么？ 发言人答：航空行业的固定成本占总成本比重约40%，其中还有25%为折旧。即使闲置5%的产能，对航空公司的成本浪费微乎其微，但对整个行业价格和盈利的帮助非常大，所以是有机会通过运力自律来改善行业的盈利状况。 发言人问：为什么在航空行业中，春秋航空相较于三大航更具投资价值？ 发言人答：在三大航经营状态不佳的情况下，春秋航空今年的估值较低，约为20倍当年市盈率，且未来两年有效产能增长预计达15%，加上经营杠杆和线路优化，有望实现15至20%的盈利增长。即使在行业价格自律的情况 下，春秋航空也是首选，因为三大航短期内无法给予投资者任何股东回报。 发言人问：政策转向后，对于行业定位以及不同情形下选股逻辑有何建议？ 发言人答：根据政策转向后的不同情形，行业受益顺序预计为高铁、快递、航空、机场等。其中，在basecase（中国经济逐