化债2和市场不一样的观点主推运营细化弹性指标20241020

化债2：和市场不一样的观点？主推运营&细化弹性指标20241020_导读2024年10月20日22：57 关键词 化债环保行业投资机会运营类公司估值回升应收账款净资产资产负债率PD水平政府付费现金流光大环境光大北控绿色动力环保自由现金流资本开支ROE估值体系 全文摘要 东吴证券团队分析了近期化债政策对市场的影响，特别是对环保行业运营类企业的影响，强调了与过往政策的不同之处，即此次力度加大。团队提出，在评估财务数据时，应剔除少数股东权益的影响，以获得更准确的分析结果。他们指出，环保行业经历了从低估值到逐步回升的过程，2017年被视为行业的一个转折点，政府对刚需项目的付款责任明确，有望推动估值中枢的迁移。 化债2：和市场不一样的观点？主推运营&细化弹性指标20241020_导读2024年10月20日22：57 关键词 化债环保行业投资机会运营类公司估值回升应收账款净资产资产负债率PD水平政府付费现金流光大环境光大北控绿色动力环保自由现金流资本开支ROE估值体系 全文摘要 东吴证券团队分析了近期化债政策对市场的影响，特别是对环保行业运营类企业的影响，强调了与过往政策的不同之处，即此次力度加大。团队提出，在评估财务数据时，应剔除少数股东权益的影响，以获得更准确的分析结果。他们指出，环保行业经历了从低估值到逐步回升的过程，2017年被视为行业的一个转折点，政府对刚需项目的付款责任明确，有望推动估值中枢的迁移。运营类公司因其稳定的现金流回收能力，在估值体系的改善中展现出较大潜力。固废和水务板块也被认为是具有投资价值的领域，特别是随着现金流的改善和运营效率的提升，相关企业的ROE有望增长，进一步提升估值。报告强调，运营公司的灵活性为其带来了长期战略机遇，建议关注具有安全边际和成长性的企业，以及因环保水务投资回升而受益的优质企业。 章节速览 ●00：00东吴证券袁理：化债政策及对环保行业的影响深度解读 东吴证券袁理及其团队近期对化债政策进行了深入分析，与市场观点有所差异，特别是在化债政策的力度和对环 保行业的影响方面。报告强调，此次化债政策与以往不同，力度加大，尤其对环保行业运营类企业影响更大。团队通过细致严谨的数据分析，指出在统计应收占总资产比例时需剔除少数股东权益的影响，以获得更精准的投资机会和弹性评估。此外，报告强调了化债政策的积极落地执行，显示了各地对化债工作的紧迫性与推进力度。 ●05：18环保行业基本面改善与估值体系的回升 环保行业不仅在财务报表上出现改善，如资产负债表的优化和利润表中减值损失的冲回，还带来了现金流量表的改善，尤其是长期现金流价值的提升。2017年成为行业的一个分水岭，之前环保板块的估值较低，但随后经历了长期的估值下降，直到2017年后开始有所回升。这一过程受PPP政策转向和政府付费能力的约束影响较大。现在，板块估值正处于历史底部，预计随着政府对刚需项目付款责任的明确，将带来估值中枢的迁移和长期投资机 会。因此，推荐持续稳定有现金流回收能力的运营类企业，这些企业在未来的估值体系迁移中具有较大潜力。 ●11：01运营类公司弹性大：估值与基本面改善 分析显示，运营类公司的空间和弹性较工程类公司更大，主要归因于低估值状态。以光大、北控等公司为例，即便其PB在1倍以内，弹性仍大。通过应收市值弹性系统分析，发现这些公司在好的商业模式下有大几十的弹性。以光大环境为例，理论测算显示，仅通过提升回收率至95%，便能显著增加经营现金流和自由现金流，弹性达到33%。运营类公司修复可线性外推，这将带来估值体系的改善。短期内，估 值有望从当前的0.55倍PB回升至1倍以上，长期甚至可达两倍以上的净现比。此外，现金流的改善和经营效率的提升，将促进公司ROE的持续增长，进一步提升估值。因此，运营类公司基本面改善、现金流回暖，以及ROE水平的提升，提供了很大的弹性空间。 ●16：40固废板块投资价值分析与展望 分析指出，固废板块的资本开支在2020年达到高峰后持续下降，这一趋势在中期财报中得到进一步确认。头部公司的自由现金流去年转正，并预计今年将同比大幅增长，带来整体现金流价值回升和风控能力增强。举例显示，多家公司分红比例已上升。长远看，固废行业终将回归成熟运营公司的分红水平，显示出固废板块具有翻倍的股息率提升空间，强调了这一板块的投资价值。此外，水务板块受现金流影响较大，价格与市场化改革预期对其长期稳定增长有正面影响，且金融板块在估值回落时亦呈现稳健投资价值。 ●21：43化债推环保运营：弹性与成长策略 报告核心思想强调通过推动环保运营解决债务问题，指出运营公司的灵活性大，是长期战略机遇。从一次性弹性 角度看，工程和生态修复环卫企业营收占比高，对净利润影响显著。推荐关注具有安全边际的企业，如环卫、水务工程领域的公司，并强调在地方政府财力恢复时选择优质成长性企业，如宇通重工和管网改造带来的投资机会。此外，优质压力龙头白马装备也因环保水务投资回升而受益。 问答回顾 发言人问：在化债政策方面，您与市场有哪些不同的观点？化债政策相对于以往有何不同及力度如何？ 发言人答：我们与市场的主要不同观点在于化债政策的力度和影响，尤其是大寨对环保行业的影响。我们指出，受益最大的投资机会可能是运营类公司，因为它们既能享受基本面改善，又能受益于估值回升。此外，我们强调在计算化债投资机会的市值弹性时，需要考虑少数股东权益的影响，以避免数据失真。通过剔除少数股东权益，我们得出了一个更精准的新收市值弹性比指标。本次化债政策与以往相比，在力度和进度上有显著区别。从微观层面的调研反馈来看，全国各省都在积极进行化债动作，并已进入上报和执行的快速阶段，截止日期紧迫。这意味着化债不仅是一个概念或口号，而是正在得到积极落实和推进。 发言人问：化债政策落地对环保行业的影响是什么？ 发言人答：化债政策将对环保行业产生多方面影响，首先在基本面上，将带来资产负债表上应收款项的收回、现金回流和净资产充实，利润表上减值损失的冲回，以及现金流量表上现金流价值的提升。其次，环保行业的估值体系有望随着基本面改善而回升，特别是政府付费问题有望得到解决，这将带来战略性的中周期投资机会。我们并不认为化债只是主题性投资，而是看到了可持续运营类企业的长期投资价值。 发言人问：在企业改善方面，为什么推荐资产？ 发言人答：推荐资产是因为这些企业的改善理论上的改善非常大，并且它们长期的付款责任，如环保污水、垃圾处理项目，代表了政府对刚需的支持和背书，即政策上对民生类项目的明确态度转变，这将对估值中枢产生根本性迁移。 发言人问：如何看待环保板块的基本面以及优质公司的投资价值？运营类公司如何实现估值体系迁移和基本面改善？ 发言人答：环保板块基本面正积极向上，特别是优质运营类现金流资产，自由现金流显著改善，具备长期持续改善情景下的投资价值。运营类公司因其现金流担忧而估值被压低，具有较大弹性，且随着估值体系迁移带来的空间巨大。运营类公司通过提高回款率、增加经营性现金流和自由现金流等方式提升基本面改善，同时考虑到运营类资产修复的线性外推性及政府对民生类刚需项目的优先支持，其估值体系也会随之变化，短期来看PB水平可能回升至净资产以上，长期对标海外优质稳定运营公司的PE水平可达12倍左右。 发言人问：如何从三个方面入手来关注和推荐环保行业中的公司？ 发言人答：首先关注优质运营类现金流资产；其次，考虑到运营类公司的空间和弹性较大，尤其是应收账款市值弹性系数；最后，以光大环境为例说明基本面改善受益程度及估值体系的提升空间。 发言人问：运营类公司在现金流回暖后还有哪些成长性优势？ 发言人答：现金流回暖后，固废公司可以通过降本增效、整合产业链等方式提升ROE，进而增强内生成长性、分红能力和ROE水平，从而进一步推动估值提升。 发言人问：固废行业现金流回升趋势如何？ 发言人答：板块资本开支自2020年后持续下降，且今年中报进一步确认了这一趋势。预计板块自有现金流相较于去年提升30%以上，随着行业进入成熟期，资本开支的下降会更为明显，这将带来现金流价值回升和风控能力的显著提升。 发言人问：在固废行业中，有哪些公司在今年中期出现了分红比例上升的现象？固废行业的终局分红比例预计会达到多少？ 发言人答：今年中期，绿色动力、光大环境等公司都出现了分红比例的上升。展望远期，固废行业的终局分红比例预计将回到类似成熟运营公司的2.2比1左右的净现比。 发言人问：若保守假设，考虑资本开支和债务支出，固废板块的分红能力将达到多少水平？固废板块股息率理论上能翻倍提升的空间有多大？ 发言人答：保守考虑，除了资本开支之外，再将债务的每年支出计算在内，固废板块的分红能力有望达到60%到 70%的水平。固废板块股息率理论上有一个翻倍的提升空间。 发言人问：水务板块的现金流改善幅度如何？估值体系如何？ 发言人答：水务板块现金流改善幅度较大，估值体系从当前A股一倍出头、港股0.5倍逐渐提升至中枢1.5倍。 发言人问：成都周边优质项目和成都核心区域收益率对水务公司经营能力有何影响？水务板块的成长性和资本开支情况如何？ 发言人答：成都周边优质项目的成长性和成都核心区域的收益率保障了水务公司的经营能力基石，尤其是当跨债政策全国推广后，现金流问题将从长期来看变得稳定可控。水务板块相较于其他板块，资本开支和成长性更加明显，市场化改革将促使水务板块从价值股向稳健成长股迁移。 发言人问：化债报告的核心思想是什么？ 发言人答：化债推环保运营，运营公司的弹性大且具有长期战略性机会。 发言人问：从一次性弹性角度来看，哪些公司在环卫、生态修复和水务工程领域具有较大影响？发言人答：环卫领域如芙蓉马，水务工程领域的碧水源和武汉控股，在弹性方向上值得关注。 发言人问：在地方政府财力恢复过程中，成长性方向的主要投资机会有哪些？ 发言人答：成长性方向主要关注优质企业或确定性投资方向，如宇通重工、管网改造相关的中心环境、金科环境以及装备制造业的顶新装备等。