计算机行业深度研究报告：中国电科：科技引领我国军信产业发展

中国电科：打造我国军工网信院所国家队。中国电科是我国军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量，自1949年新中国成立以来，经历了第一机械工业部、第三机械工业部、第四机械工业部、国防科委第十研究院、机械电子工业部、电子工业部、信息产业部等历史变迁，2002年3月在信息产业部直属46家电子类科研院所及26户企业基础上组建，从业务来看，中国电科资产布局完备，主要以军品为主，主要聚焦“电子装备、网信体系、产业基础、网络安全”四大板块，其中电子装备/网信体系/产业基础业务贡献主要营收，网信体系业务贡献主要毛利。 军工实力突出，构建太极为核心的信创体系。在军工领域，中国电科共拥有47家国家级研究院所，布局雷达探测、电子对抗、指挥、模拟IC、微声及光电器件、装备等军工领域，分布于全国25个城市，其中上海、北京、川渝相对较多；在信创领域，中国电科已形成以太极股份为核心的整机/PC/服务器/集成（太极、电科数字）、固件（昆仑太科）、数据库（电科金仓）、操作系统（普华）、云服务（电科云）的完备产业体系，在安全方面，中电科三十所深耕信息安全，发起成立电科网安，构筑网络安全布局。 科研院所改制，盘活军工资产。近年来，国家大力支持和推进央国企混合所有制改革进程，军工行业为传统的国有资本垄断性行业，随着混改的推进，军工行业的改革也随之纳入了国家的考虑范围。过去，中国电科通过科研院所改制、积极推进旗下资产证券化、混改及并购重组、股权激励等方式盘活旗下资产。近日，中国电子科技集团下属中电科投资控股有限公司基于对电科下属上市公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可，为增强投资者信心，拟增持中国电科下属上市公司股票，同时提振科技发展信心。 对标海外，集团资产化率仍有提升空间。从股权结构来看，国外先进军工企业通过混合所有制，快速实现市场资源的最佳配置，如美国军工企业洛克希德马丁、通用动力，截止2024年3月15日和2024年4月10日，持股5%以上股东的股权占比为31.20%、34.85%，多数为投资公司，整体股权结构分散，从证券化率来看，欧美军工企业资产证券化率可达70-80%，截止2023年底，中国电科在总资产口径下资产证券化率约为39%，仍有较大提升空间。 2023年3月20日，国资委党委召开扩大会议强调，以更大力度鼓励支持中央军工企业做强做优做大，将落实到微观层面，国企改革逐步进入深水区。展望未来，中国电科有望持续推进改革进程，带动旗下平台迎来价值重估。 投资建议：随着国企改革的深入，中国电科改革有望进一步深化，混改、资产证券化进程有望加速，近日，电科投资对中国电科旗下上市公司统一增持，旗下重要上市公司平台有望迎来投资机遇，建议关注：海康威视、萤石网络、太极股份、电科网安、易华录、电科数字、莱斯信息和普天科技等。 风险提示：国企改革进展低于预期；政策推进不及预期；宏观经济恢复不及预期。 投资主题 报告亮点 报告复盘了中国电科的发展历程、在军工和信创领域的业务布局以及历史上一系列混改、重组、股权激励项目。从中国电科过去改革历程来看，集团通过科研院所改制、积极推进旗下资产证券化、混改及并购重组及股权激励等四大方式盘活旗下资产，报告指出，相较于海外企业，中国电科在混改、资产证券化等方面仍有较大提升空间，在新一轮国企改革背景下，中国电科旗下重要的上市公司平台有望迎来投资机遇。 投资逻辑 中国电科作为我国军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量，在过去国企改革中，通过混改、资产并购、股权激励等方式积极推进专业化布局，承担国企改革重责。2023年至今，随着国企改革步入深水区，中国电科混改、资产证券化进程有望加速，有望带动旗下上市公司平台迎来市值重估。 一、中国电科：打造我国军工网信院所国家队 中国电科是我国军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量，自1949年新中国成立以来，经历了第一机械工业部、第三机械工业部、第四机械工业部、国防科委第十研究院、机械电子工业部、电子工业部、信息产业部等历史变迁，2002年3月在信息产业部直属46家电子类科研院所及26户企业基础上组建。2017年12月，中国电科完成公司制改制。 （一）战略地位：军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量 从业务来看，中国电科资产布局完备，主要以军品为主，主要聚焦“电子装备、网信体系、产业基础、网络安全”四大板块。 电子装备：重点发展利用声、光、电磁信号进行信息感知、传输、运用等的系统级装备和产品，主要包括电子对抗、雷达探测等业务，旗下拥有天奥电子、国睿科技、四创电子等上市公司优质产。 网信体系：重点发展军民用信息基础设施和各类数字化应用与整体解决方案，如联合情报处理系统、防空反导系统等军用网信体系，数字交通、智慧城市、数字政府、智慧海洋、数字新基建等民用网信体系等方案。 产业基础：包括集成电路、电子元器件等业务布局，旨在打造电子基础产品科研和生产的基础支撑能力，以夯实产业链供应链自主可控能力为根本目标，上市公司包括电科芯片（硅基模拟半导体芯片）、国博电子（源相控阵T/R组件和射频集成电路）、中瓷电子（高端电子陶瓷外壳生产企业）等。 网络安全：主要由旗下中国网安进行布局，包括一家上市公司和2家科研院所。其中上市公司电科网安为国内一流网络安全产品与商用密码产品提供商，中国网安为其控股股东，截止2024年6月30日持有其32.96%的股权。中电30所（西南通信研究所）为保密通信和信息安全的专业研究所，主要定位军用产品，中电33所（太原磁记录技术研究所）为专门从事综合电磁安全防护技术的国家一类研究所。 图表1中国电科业务布局 图表2中国电科旗下A/H股上市公司一览 （二）财务分析：营收增长稳健，网信体系业务贡献主要毛利 中国电科营收稳健增长，2024H1实现营业收入1985.39亿元，同比增长11.16%。分业务看，2022年电子装备/网信体系/产业基础业务营收占比分别为22%/28%/19%，贡献主要营收，其他业务板块营收大幅增长，主因原归属于产业基础业务板块的电科太力收入调整至其他业务板块，涉及金额760亿元。 图表3中国电科营业收入（单位：亿元） 图表4中国电科营收构成 毛利率方面，中国电科整体毛利率基本保持稳定，其中，网信体系业务贡献主要毛利，2020/2021/2022年分别占比40.3%/40.0%/44.4%，其次为产业基础业务，2020-2022年毛利贡献占比均超20%。 图表5中国电科毛利率 图表6中国电科不同业务毛利贡献 现金流方面，近年中国电科集团收现比基本保持在100%上下波动；净利润方面短期承压，2024H1实现135.58亿元，同比下滑8.14%。 图表7中国电科收现比 图表8中国电科净利润（单位：亿元） 二、军工实力突出，构建太极为核心的信创体系 （一）军工布局：行业地位领先，产业链布局完善 中国电科共拥有47家国家级研究院所，布局雷达探测、电子对抗、指挥、模拟IC、微声及光电器件、装备等军工领域，分布于全国25个城市，其中上海、北京、川渝相对较多。科研院所中，38所、14所、54所、29所为中电四小龙，在业界具有较大影响力。 图表9中国电科旗下部分军工领域研究所 （二）信创布局：以太极股份为核心，打造信创体系 在信创方面，中国电科可提供包括半导体设计、半导体装备、半导体材料、通用或专用芯片、基础软硬件、平台级软件、关键行业应用、信息安全等完整的信创产品生态体系。 图表10中国电科信创产业链布局 自主创新能力领先、产品体系完整。以太极股份为核心，中国电科已形成整机/PC/服务器/集成（太极、电科数字）、固件（昆仑太科）、数据库（电科金仓）、操作系统（普华）、云服务（电科云）的完备产业体系，在安全方面，中电科三十所深耕信息安全，发起成立电科网安，同时中国电科集团陆续入股绿盟科技、天融信，共同构筑网络安全布局。 图表11中国电科信创资产 三、科研院所改制，盘活军工资产 （一）历史沿革：四大方式盘活军工资产，赋能集团发展 中国电科采取“三层架构、两级经营”的体系，以现代国有企业制度为基本模式，以母子公司为基本组织形态，实现集团公司扁平化管理，其中“三层架构”指集团公司总部、二级和三级单位，“两级经营”是指二级子集团组建之前，实际经营实体仍然是院所； 子集团成熟之后，管理权下放给子集团，由子集团进行实体化运营。 科研院所改制持续推进。近年来，基于旗下优质院所资产，中国电科通过将科研院所直接打造为子集团或专业公司、纳入现有子集团或专业公司、研究院所企业化运行等方式陆续进行科研院所改制，持续进行内部资源整合。目前，中国电科已整合形成十余个子集团。 图表12中国电科以研究所为基础设立子集团 积极推进旗下资产证券化，赋能集团发展。截至2024年6月30日，中国电科旗下共有18家A/H股上市公司，1家B股上市公司，数量稳步提升。 图表13中国电科推进旗下资产上市 混改、并购重组完善业务布局。中国电科在集团层面和子集团、子公司层面积极推进非国有资本的引入和并购重组，加强产业协同，实现“1+1>2”。集团层面，如2021年中国普天整体并入中国电科，2023年华录集团整体并入中国电科，分别在主营业务上既存在上下游关系，也存在部分相同或相似的业务，可在集团内快速完成原产业链的业务与资源整合和同类业务及其资源的优化重组。 图表9中国电科一系列重大重组 股权激励、员工持股激发内部活力。近年来，中国电科旗下上市公司股权激励数量和覆盖面均呈上升趋势，股权激励作为一种市场化的中长期激励方式，通过将个人利益与企业长期业绩提升相结合，为国企改革注入新动力。 图表10中国电科旗下上市公司部分激励情况 （二）立足当下：中国电科集团增持，彰显科技发展信心 股份增持、彰显发展信心。近年来，中国电科旗下上市公司增持计划持续进行，彰显发展信心，其中，2024年10月18日，中国电子科技集团的五家上市公司（海康威视、萤石网络、太极股份、电科网安、国博电子）集体发布公告，上市公司控股股东及一致行动人中电科投资控股有限公司基于对公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可，为增强投资者信心，拟增持公司股票，同时也提振科技发展信心。其中，对海康威视增持3-5亿元；对萤石网络增持2-4亿元；对太极股份最低增持1.5亿元，最高不高于2%股本；对电科网安增持2-3亿元；对国博电子增持4-7亿元。 图表162024中国电科旗下上市公司控股股东及其一致行动人部分增持计划情况 （三）展望未来：军工集团改革有望提速，发展空间广阔 军工集团做强做优做大，混改有望提速。近年来，国家大力支持和推进军工行业混合所有制改革进程，军工行业为传统的国有资本垄断性行业，随着混改的推进，军工行业的改革也随之纳入了国家的考虑范围。2023年3月20日，国资委党委召开扩大会议。会议强调，以更大力度鼓励支持中央军工企业做强做优做大，混改有望提速。“做优做强做大”军工央企是一体化国家战略体系落实到微观层面的具体措施： 做优：国资委将中央企业经营指标体系从“两利四率”优化为“一利五率”，要求央企提质增效、加强研发，对军工央企经营质量有了更高的要求。 做强：当前国际环境矛盾突出，美国视我国为首要战略竞争目标，我国作为军事军贸大国，内销以及外贸的武器装备都应具有国际竞争力。 做大：做大公司规模，可以包括营业收入、资产总额、利润水平。军工央企作为国防军工的“排头兵”，起到对细分领域的引领作用，支持中央军企做大，可有利于优化军工产业链资源配置，以实现国防军工领域资源的纵向整合、横向贯通，实现军工产业高质量发展。 海外军工集团混改程度较低。国外先进军工企业主要通过混合所有制，快速实现市场资源的最佳配置，除了客户结构有所差异外，企业运营方式与其他非军工企业并无不同。 以美国军工企业洛克希德马丁、通用动力为例，截止2024年3月15日和2024年4月10日，持股5%以上的股东股权占比为31.20%、34.85%，多数