点评报告：内外环境复杂化，三季度GDP出现回调

北京大学国民经济研究中心 内外环境复杂化，三季度GDP出现回调 ——蔡含篇 点评报告A0012-20241018 上年同期值 上期值 官方值 北大国民经济研究中心预测 值 Choice市场预测均值 经济增长 GDP当季同比（%） 4.9 4.7 4.6 5.2 4.9 工业增加 值同比(%) 4.5 5.3 5.4 4.3 4.6 固定资产投资累计 同比(%) 3.1 3.9 3.4 3.5 3.3 社会消费品零售额同比(%) 5.5 2.0 3.2 2.4 2.3 出口同比(%) -6.2 8.7 2.4 8.4 8.7 进口同比(%) -6.3 0.5 0.3 1.1 0.5 贸易差额 （亿美元） 778.3 910.2 817.1 815.1 993.0 通货膨胀 CPI同比(%) 0.0 0.6 0.4 0.6 0.7 PPI同比(%) -2.5 -1.8 -2.8 -2.2 -2.47 货币信贷 新增人民币贷款（亿元） 23100 21300 15900 15000 17450 M2同比(%) 10.3 6.2 6.8 6.4 6.3 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 课题组成员： 蔡含篇陈丽娜黄昱程 联系人：蔡含篇 联系方式： gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 ●有效需求不足，三季度GDP增速下滑 ●稳增长政策落地生效，工业经济加快发展 ●政策推动，消费增速上涨 ●房地产市场基本触底，投资增速止跌 ●外部环境趋紧，外贸增速下行 ●有效需求不足，通胀率继续下行 ●社融信贷需求依然偏弱，政策效果有待释放 ●展望未来：稳增长政策持续发力，经济复苏继续 内容提要 2024年前三季度，GDP同比增长4.8%，较二季度下降0.2个百分点。国内外环境愈加复杂，坚持稳中求进，经济运行总体平稳，经济结构调整继续。9月26日，中央政治局会议指出，“当前经济运行出现一些新的情况和问题”，要“有效落实存量政策，加力推出增量政策”，要“加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出”。 GDP部分：2024年前三季度，国内生产总值为949746亿元，同比增长4.8%，较2023年下降0.4个百分点。从三大产业来看，与2023年同期相比，三产增速下滑，二产增速上涨部分抵消了三产下行的压力。三季度，国内外环境愈加复杂，对经济形成较大的压力。 供给端 2024年9月，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%，较上期提高0.9个百分点，超 出市场预期，其中制造业和公共服务业同比增速分别提高0.9和3.3个百分点成为主要支撑。 2024年1-9月，规模以上工业增加值同比增长5.8%，较上期持平。稳增长政策持续落地生效，包括设备以旧换新和金融支持政策的持续推进，以及楼市松绑政策在全国各地有序开展，工业经济平稳运行得到有力支撑，同比增速结束连续4个月的放缓趋势，出现明显反弹。 需求端 消费方面：2024年9月份，社会消费品零售总额同比增长3.2%，较8月份上涨1.1个百分点；前三季度，社会消费品零售总额同比增长3.3%，较上半年下滑0.4个百分点。受政策推动影响，本月在没有低基数效应的情况下，消费额增速明显上涨。9月汽车类消费额增 北京大学国民经济研究中心 速上涨7.7个百分点，是推动本月社零增速上涨的主要因素。 投资方面：2024年1-9月份，全国固定资产投资同比增长3.4%，较1-8月份持平，较上半年下滑0.5个百分点。本月房地产投资增速止跌反弹，近期利好地产政策，叠加近期地产投资增速走势平稳，初步判断当前地产投资基本已触底。但外部环境多变，外需收缩，企业利润下滑，抑制民企投资积极性。当前对投资增速的主要支撑依然是“大规模设备更新”政策的落实，经济增长动力不足，对政策依赖较大，潜在风险不减。 出口方面：2024年9月份，出口总额3037.1亿美元，同比增长2.4%，较前月下降6.3个百分点。全球经济下行压力加大，美欧相继进一步对华加征关税，外部环境不确定性进一步加剧，外需不稳，出口额增速全面回调。 进口方面：2024年9月份，进口额同比增长0.3%，较8月下降0.2个百分点。本月中国经济走势平稳，但制造业PMI依然位于荣枯线以下，内部需求有待进一步释放。当前房地产市场仍在探底进程中，受其影响，钢铁、煤炭等大宗商品需求收缩，抑制进口额增速上涨。 价格 CPI：2024年9月份，CPI同比增长0.4%，较8月下降0.2个百分点，环比增长0.0%，较8月下降0.4个百分点。居民收入增速下滑，有效需求不足，是CPI增速持续低位徘徊的根本原因。本月一方面，受开学季、中秋等季节因素影响，果蔬需求上涨，部分食品价格上行；另一方面，由于暑期结束，出行显著减少，抑制相关价格增速上涨。此外，扣除食品和能源价格的核心CPI同比增长0.1%，较前月下降0.2个百分点。 PPI：2024年9月份，PPI同比下跌2.8%，降幅较9月扩大1.0个百分点，环比下跌0.6%，降幅较8月收窄0.1个百分点。本月国际大宗商品价格下降，房地产市场探底继续，叠加高基数效应，工业品总需求弱于供给是PPI持续低位徘徊的根本原因。 货币金融 社会融资：2024年9月，新增社会融资规模增加37635亿元，同比少增3692亿元，高 于市场预期。总体而言，虽然8月新增社融依然得到政府债券的较大支撑，但受制于人民币贷款不振的拖累，仍然出现连续多月同比少增，而且少增规模出现环比扩大的趋势，显示实体经济融资需求依然不足。 人民币贷款：2024年9月，新增人民币贷款15900亿元，同比少增7200亿元，低于市场预期。总体而言，9月信贷规模依然表现不足，同比少增规模环比扩大趋势进一步明显， 北京大学国民经济研究中心 尽管票据冲量形成较强的支撑，但也难以掩盖居民和企业贷款规模持续偏弱的结果，尤其是中长期贷款形成较强拖累，显示市场预期仍然并不稳定，有待政策稳固。 M2：2024年9月末，狭义货币（M1）余额62.8万亿元，同比下降7.4%，较上期下降 0.1个百分点；广义货币（M2）余额309.4万亿元，同比增长6.8%，较上期提高0.5个百分点。总体而言，9月末M1同比增速连续6个月负增，继续创历史新低，但下降幅度有所收敛，M2同比增速维持企稳态势，并呈加快的趋势，受此影响M2-M1增速剪刀差进一步走扩，社融-M2增速剪刀差进一步缩小，表明企业预期偏弱，资金活化程度依然较低，但资金流动性接近平衡。 北京大学国民经济研究中心 正文 GDP：有效需求不足，三季度GDP增速下滑 2024年前三季度，国内生产总值为949746亿元，同比增长4.8%，较2023年下降0.4 个百分点。其中，第一产业增加值57733亿元，同比增长3.4%；第二产业增加值361362亿元，增长5.4%；第三产业增加值530651亿元，增长4.7%。三季度，国内外环境愈加复杂，对经济形成较大的压力。 具体而言，从需求端来看，房地产探底进入深水区，抑制三产投资上涨，2024年前三季度全国固定资产投资378978亿元，同比增长3.4%，较上半年下滑0.5个百分点。受收入增速放缓影响，2024年前三季度社会消费品零售总额353564亿元，同比增长3.3%，较上半年下降0.4个百分点。受基数效应影响，进出口增速继续小幅上涨。2024年前三季度货物进出口总额5257.1亿美元，同比增长3.4%。从供给端看，2024年前三季度全国规模以上工业增加值同比增长5.8%，较上半年下滑0.2个百分点，工业生产稳步复苏。 总体而言，2024年三季度经济运行平稳，受收入增速下行影响消费额增速下滑，房地产开发投资拖累固定资产投资，进出口增速继续小幅上涨，前三季度GDP同比增长4.8%，经济存在一定的下行压力。 GDP:不变价:当季同比 22 17 12 7 2 -3 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06 -8 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 GDP:不变价:第一产业:累计同比GDP:不变价:第二产业:累计同比GDP:不变价:第三产业:累计同比 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06 图1中国GDP当季同比增速（%）图2一、二、三产业GDP累计同比增速（%） 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 工业增加值部分：稳增长政策落地生效，工业经济加快发展 2024年9月，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%，较上期提高0.9个百分点，超 出市场预期，其中制造业和公共服务业同比增速分别提高0.9和3.3个百分点成为主要支 北京大学国民经济研究中心 撑。2024年1-9月，规模以上工业增加值同比增长5.8%，较上期持平。稳增长政策持续落地生效，包括设备以旧换新和金融支持政策的持续推进，以及楼市松绑政策在全国各地有序开展，工业经济平稳运行得到有力支撑，同比增速结束连续4个月的放缓趋势，出现明显反弹。 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 中国:规模以上工业增加值:当月同比中国:规模以上工业增加值:累计同比 20 15 10 5 0 -5 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 -10 中国:规模以上工业增加值:采矿业:当月同比中国:规模以上工业增加值:制造业:当月同比 中国:规模以上工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 图3工业增加值当月及累计同比增速（%）图4中国三大门类工业增加值累计同比增速（%） 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 分三大门类看，2024年9月采矿业增加值同比增长3.7%，制造业同比增长5.2%，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长10.1%，分别较上期变化0、0.9、3.3个百分点，工业增加值同比增速在基数不变的情况下有较大提升，得益于稳增长政策的落地生效。其中，制造业在国家设备以旧换新以及金融支持下，生产效率和生产动力得到较强支撑；采矿业同比增速维持较高的态势；电力、热力、燃气及水生产和供应业由于今年9月南方异常高温， 叠加稳增长政策带动各类行业加快发展形成较强的需求，本月同比增速在去年基数扩大3.3 个百分点的情况下仍大幅提高3.3个百分点。 分企业性质看，2024年9月国有及国有控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业、私营企业规模以上工业增加值分别同比增长3.9%、6.2%、2.4%、5.6%，分别较上期变化0.3、1.2、-0.4、0.9个百分点。其中，在国内稳增长政策的持续推动下，国有及国有控股企业继续保持边际增速提升的趋势，股份制企业、私营企业也同样出现了快速增