2024年三季报点评：业绩环比改善，顺周期下潜力十足

事件：公司发布2024年三季报，实现归母净利润35.4亿元（同比下滑13.75%），扣非归母净利润34.1亿元（同比下滑15.68%）。单季度看，2024Q3归母净利润12.5亿元（同比下滑8.00%，环比增加5.09%），扣非归母净利润12.6亿元（同比下滑3.78%，环比增加9.88%）。

点评：煤铝价格下跌，Q3毛利率环比略有下滑。

1. 产量（量）：云南神火Q3产量预计22.5万吨，新疆煤电Q3电解铝满产20万吨。云南神火3月份开始复产并满产，新疆Q3产量平稳在20万吨。
2. 价格与毛利率（价）：煤铝价格环比下跌，Q3毛利率环比下降0.92pct。铝价环比-4.75%，无烟精煤均价环比-9.36%；原料方面，氧化铝价环比+5.84%，预焙阳极均价环比-4.07%，云南进入丰水期电价环比下滑。云南神火吨铝利润预计改善，新疆煤电因铝价下滑和氧化铝上涨影响吨铝利润环比下滑。
3. Q3业绩拆分：主要增利项包括费用及税金（0.93亿元）、营业外利润（+1.00亿元）、所得税（+0.92亿）；主要减利项包括毛利（-0.68亿，受铝价、煤价下跌影响）、其他/投资收益(-0.83亿)、减值损失等（-0.13亿）、少数股东损益（-0.60亿）。
4. 分红：每10股派送现金股息3元（含税），合计分配现金6.75亿元，占24Q1-Q3归母利润的19%。

核心看点：

1. 成本优势：电解铝成本位于上市公司最左侧，利润稳定性高。公司电解铝位于新疆和云南，成本较低且受动力煤价格影响较小，护城河较深。
2. 顺周期弹性：公司估值低于同行，投资价值高。顺周期下煤铝有望齐飞，公司业绩弹性大。
3. 股权收购：收购云南神火中小股东股权，目前持股比例58.25%。
4. 高端铝箔产能：2024年8月底，神火新材二期年产6万吨新能源动力电池材料项目全部投产，公司在产铝箔产能达到14万吨。

投资建议：电解铝基本面向好，公司成本优势明显，煤铝业绩弹性十足，低估值、高弹性有望催化股价。预计2024-2026年归母净利分别为48.47亿元、60.90亿元和72.27亿元，对应PE分别为9、7和6倍，维持“推荐”评级。

风险提示：无烟煤、贫瘦煤需求不及预期，铝箔项目进展不及预期，电解铝需求不及预期。