宏观经济宏观季报：三季度内需明显走弱凸显稳增长的重要性

证券研究报告|2024年10月22日 宏观经济宏观季报 三季度内需明显走弱凸显稳增长的重要性 核心观点经济研究·宏观季报 2024年10月18-19日国家统计局发布三季度GDP相关数据： 1、三季度，国内现价GDP约为33.3万亿元，不变价GDP同比增长4.6%，较二季度小幅回落0.1个百分点； 2、三季度，第一、第二、第三产业现价GDP分别约为2.7、12.5、18.1万亿元，不变价同比分别增长3.2%、4.6%、4.8%； 3、前三季度最终消费、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP累计同比的拉动分别为2.4、1.3、1.1个百分点，对GDP同比的贡献率分别为49.9%、26.3%、23.8%。 传统产业持续低迷在三季度开始拖累与创新相关产业的发展。 前三季度中国实际GDP同比分别为5.3%、4.7%、4.6%，二、三季度持续回落。三季度中国工业GDP和建筑业GDP增速均明显回落，这与二季度建筑业GDP增速明显下行时工业GDP增速却保持平稳的经济增长结构明显不同。三季度国内经济增长结构显示，传统产业持续低迷抑制了与创新相关产业部门的发展。 三季度内需明显走弱凸显稳增长的重要性。 三季度中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动较二季度下降1.6个百分点至2.5%，2.5%是历史上除了2020年一季度和2022年二季度这两个疫情影响最严重时期之外最低的读数，当前加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求的重要性异常突出。 增量政策发力，四季度国内实际GDP同比有望回升至5.0%上方。 九月底以来国内各项新增货币和财政政策逐渐落地，四季度的稳增长效应值得期待。预计2024年四季度中国实际GDP同比增速约为5.1%，全年中国实际GDP同比约为4.9%,顺利完成5.0%左右的增速目标。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.40 社零总额当月同比3.20 出口当月同比2.40 M26.80 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-受抑需求集中释放，稳增长效应值得期待》 ——2024-10-18 《国信证券-债海观潮，大势研判（10年期国债2.3%具备配置价值）》——2024-10-08 《宏观经济宏观月报-8月国内失业率继续上升，消费拖累经济走弱》——2024-09-14 《宏观经济宏观月报-低基数下经济增速平稳，后续稳增长政策有望加力》——2024-08-15 《宏观经济宏观季报-二季度中国延续转型升级，但消费不足拖累经济增长》——2024-07-17 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 三季度内需明显走弱凸显稳增长的重要性4 传统产业持续低迷在三季度开始拖累与创新相关产业的发展4 三季度中国内需明显走弱，稳增长的重要性异常突出5 9月国内经济增速明显反弹,后续稳增长效应值得期待6 三季度CPI同比继续上升，但核心CPI同比有所回落7 三季度PPI同比有所回落，原材料工业和生活资料价格是主要拖累8 增量政策发力，四季度国内实际GDP同比有望回升至5.0%上方8 风险提示9 图表目录 图1：中国整体GDP不变价同比一览4 图2：中国三大产业实际GDP当季同比一览4 图3：中国第二产业中不同分项实际GDP当季同比一览4 图4：中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动一览5 图5：中国最终消费对GDP当季同比的拉动一览5 图6：中国资本形成总额对GDP当季同比的拉动一览6 图7：中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动一览6 图8：中国实际GDP月度同比增速测算一览6 图9：中国历年7-8月鲜菜价格累计涨幅一览7 图10：中国基建投资当月同比一览7 图11：中国CPI、核心CPI月度同比当季平均值一览7 图12：中国消费品CPI、服务品CPI月度同比当季平均值一览7 图13：中国PPI当月同比走势一览8 图14：中国PPI生产资料和生活资料价格同比一览8 图15：中国PPI生产资料各分项同比一览8 图16：中国2024年GDP季度预测一览9 图17：中国2024年CPI增速预测一览9 三季度内需明显走弱凸显稳增长的重要性 传统产业持续低迷在三季度开始拖累与创新相关产业的发展 2024年前三季度中国实际GDP同比为4.8%，略低于全年GDP增速目标值，季度间走势呈现先扬后抑格局，二季度起进入下行周期。一季度中国实际GDP同比增长5.3%，二、三季度分别为4.7%、4.6%，连续两个季度回落。 图1：中国整体GDP不变价同比一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 从三大产业的GDP增速来看，2024年三季度中国第二产业GDP增速延续下行，第三产业GDP增速有所回升。 第二产业中，三季度中国工业GDP和建筑业GDP增速均明显回落，这与二季度建筑业GDP增速明显下行时工业GDP增速却保持平稳的经济增长结构明显不同。三季度国内经济增长结构显示，传统产业持续低迷抑制了与创新相关产业部门的发展。 图2：中国三大产业实际GDP当季同比一览图3：中国第二产业中不同分项实际GDP当季同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 三季度中国内需明显走弱，稳增长的重要性异常突出 从需求角度来看，2024年三季度最终消费是经济增速回落的主要拖累，资本形成总额也构成一定拖累，货物和服务净出口则明显向上拉动经济增速。三季度最终 消费对GDP当季同比的拉动约为1.2（%根据最终消费对GDP累计同比的拉动估计， 下同），较二季度继续明显回落1.0个百分点；三季度资本形成总额对GDP当季同比的拉动约为1.3%，较二季度回落0.6个百分点；三季度货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动约为2.1%，较二季度大幅抬升1.5个百分点。 整体来看，三季度中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动较二季度下降 1.6个百分点至2.5%，2.5%是历史上除了2020年一季度和2022年二季度这两个疫情影响最严重时期之外最低的读数。 2020-2023年中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动平均值约为0.6%，这是中国在出口表现较好时期所取得的成果，未来几年时间里中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动平均值很可能小于0.6%，在此情况下，中国若要保持4.5%-5.0%的GDP同比增速，则内需对GDP同比的拉动平均值需要达到4.0%以上，今年三季度内需对GDP当季同比的拉动为2.5%，大幅低于4.0%，因此当前加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求的重要性异常突出。 图4：中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动一览图5：中国最终消费对GDP当季同比的拉动一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理（注：2024年三季度为估计值） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理（注：2024年三季度为估计值） 图6：中国资本形成总额对GDP当季同比的拉动一览图7：中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理（注：2024年三季度为估计值） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理（注：2024年三季度为估计值） 9月国内经济增速明显反弹,后续稳增长效应值得期待 基于生产法测算的月度GDP，9月份出现了显著回升，主要拉动力来自工业增加值以及基建所表征的建筑业。需求方面，9月国内消费、投资同比均出现较明显的上行，但出口同比有所回落。根据测算，2024年9月国内实际GDP同比约为5.3%，较8月明显反弹1.2个百分点。 图8：中国实际GDP月度同比增速测算一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 从驱动原因来看，9月国内经济明显回暖大概率是对于7、8两个月高温洪涝灾害负面冲击下的自然修复和回补，此外，特别国债加力支持消费品以旧换新政策对9月的消费回暖也发挥了积极的作用，后面更值得期待的是九月底以来各项新增货币和财政政策落地后的支持刺激效果逐渐显现。 历年7、8月的高温洪涝天气均会抑制经济增长，考虑到鲜菜生产和销售周期较短，且高温洪涝天气对鲜菜的生产和销售影响较大，与此同时，短期内需求的变化幅 度一般不会太大，因此短期内鲜菜价格的环比涨幅可以大致反映高温洪涝灾害对经济的负面冲击大小：鲜菜价格涨幅越大，高温洪涝灾害对经济的负面冲击就越大。 从历年7-8月国内鲜菜价格累计涨幅来看，今年创下了2008年以来的历史新高水 平，表明今年国内的高温洪涝灾害对经济的负面冲击较大。今年7-8月国内基建投资当月同比平均值较6月出现较明显的回落，9月则大幅反弹，大概率反映的是高温洪涝灾害在7-8月明显抑制了基建投资的增长，到了9月，前期抑制的需求集中释放明显抬升了基建投资当月同比增速。 图9：中国历年7-8月鲜菜价格累计涨幅一览图10：中国基建投资当月同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 三季度CPI同比继续上升，但核心CPI同比有所回落 三季度国内CPI同比较二季度继续上升，其中消费品CPI是主要的向上拉动力量，服务品CPI构成拖累。 三季度国内核心CPI同比较二季度继续回落，且回落的幅度有所扩大，表明国内仍然处于较明显的需求不足状态中。 图11：中国CPI、核心CPI月度同比当季平均值一览图12：中国消费品CPI、服务品CPI月度同比当季平均值一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 三季度PPI同比有所回落，原材料工业和生活资料价格是主要拖累 三季度中国PPI同比有所回落，其中原材料工业和生活资料价格是主要拖累，偏下游的加工工业价格同比的上升趋势也受阻，仅采掘工业延续上升走势。 图13：中国PPI当月同比走势一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 图14：中国PPI生产资料和生活资料价格同比一览图15：中国PPI生产资料各分项同比一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 增量政策发力，四季度国内实际GDP同比有望回升至5.0%上方 整体来看，2024年前三季度中国经济运行先扬后抑，二季度起进入下行周期，与基建和房地产相关的传统产业持续低迷在三季度开始拖累与技术和创新相关的新经济部门的发展；从需求角度看，三季度内需明显走弱，稳增长的重要性异常突出。 在此背景下，九月底以来国内各项新增货币和财政政策逐渐落地，四季度的稳增 长效应值得期待。 在增量政策发力背景下，四季度国内实际GDP同比有望回升至5.0%上方。预计2024年四季度中国实际GDP同比增速约为5.1%，全年中国实际GDP同比约为4.9%,顺利完成5.0%左右的增速目标。 图16：中国2024年GDP季度预测一览图17：中国2024年CPI增速预测一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 风险提示 政策刺激力度减弱，海外经济政策的不确定性。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即