如何建设更加公平与包容的全球金融安全网

Abstract 国际金融危机频发要求建立全球金融安全网。当前的全球金融安全网包括国际货币基金组织（IMF）、区域融资安排、双边互换协议以及各国的外汇储备。在全球金融危机和COVID-19疫情爆发之后，现有的安全网面临着瓦解的风险。为应对未来众多挑战，我们建议建立一个更加公平和包容的全球金融安全网，旨在为有需要的国家提供金融援助。我们的政策建议包括：（1）增强IMF资金来源和配额改革，巩固IMF在全球金融安全网中的核心地位。（2）扩大区域金融安排的覆盖范围并增强其作用。（3）利用IMF作为平台加强不同层级之间的合作。（4）防范由新型（主权）数字货币产生的新风险。 挑战 在全球经济不确定性上升和国际金融危机频繁爆发的情况下，加强全球金融安全网（GFSN）具有重要意义。当前的全球金融安全网包括四个组成部分：首先是国家层面的外汇储备；其次是国家间的双边互换协议（BSAs）；再次是区域融资协议（RFAs）；最后是多边层面的国际货币基金组织（IMF）。 当前的全球金融安全网（GFSN）比过去更加碎片化，各个国家和地区可以获得不同规模和类型的金融援助（Denbee等，2016）。当前的全球金融安全网无法保证全球金融系统的稳定性，也无法应对系统性金融风险，尤其是在经历了全球金融危机和COVID-19疫情之后。当前的全球金融安全网更像是一种次优的拼凑而非系统的设计（Shafik，2015），其结构面临着以下五个挑战。 首先，积累外汇储备效率低下，并且来自美国等强大国家的制裁风险正在逐渐上升。然而，各国的外汇储备仍然是GFSN中最大的组成部分。 然而，储备积累带来几个问题。首先，持有储备的成本很高，而回报却很低。大多数储备资产是低收益率、低风险的外国政府债券，这些债券同时面临估值风险和外汇风险。例如，从2022年到2023年，美联储连续13次加息，导致美国国债价格大幅下跌。新兴市场国家（EMEs）将大量外汇储备投资于美国国债，因此遭受了巨大的估值损失。其次，外汇储备的管理复杂且成本高昂，需要专业的风险管理和技术支持。此外，储备资产的多样性和流动性也可能受到限制，影响其整体效率和效果。 分布非常不均匀，不同地区差异巨大。此外，在某些情况下，即使一些国家拥有丰富的储备，它们也不愿意动用这些储备干预外汇市场。例如，在全球金融危机期间，最大的九个新兴市场经济体完全未使用其储备（Shafik, 2015）。主要原因在于这些经济体将外汇储备视为最重要的自我保险工具，除非绝对必要，否则不愿动用这些储备。第三，制裁风险有所增加。在俄罗斯-乌克兰冲突爆发后，美国冻结了俄罗斯中央银行的外汇储备资产。之后，其他新兴市场经济体开始担心自己海外资产的安全性。因此，新兴市场经济体开始减少对美国国债的投资，并增加黄金持有量。 其次，美联储掉期安排可能在GFSN（全球金融稳定网络）中占据核心位置，取代IMF及其他区域金融安排。在美国次贷危机和欧洲主权债务危机期间，美联储通过双边美元掉期向离岸美元市场输送美元，以缓解资金流动性短缺问题。这些新建立的双边美联储掉期安排提供了及时的流动性支持，帮助稳定了全球金融市场和跨境资本流动，避免了全面的美元融资危机。在2020年疫情期间我们也有类似的经历。这些事件突显了国际最后贷款人的重要性（Carstens, 2021）。然而，只有少数国家从中受益（McCauley and Schenk, 2020）。美联储货币掉期具有排他性，仅影响与美国有紧密经济、贸易、金融和军事关系的发达国家，如欧洲央行、英格兰银行、日本银行和加拿大银行。在新兴市场经济体（EMEs）中，只有巴西和墨西哥有机会与美国建立货币掉期协议。主要新兴市场经济体如中国和印度无法参与其中。 在（Zhang和Chen，2023）中提到的情况存在争议。尽管欧洲中央银行（ECB）和中国人民银行也在建立货币互换协议，但这些协议的效果不及美联储的货币互换协议来解决流动性短缺问题。例如，在欧洲债务危机爆发后，大量资金从财政上脆弱的成员国流向了相对稳定的成员国。各成员国的国际收支平衡出现了严重分化。商业银行不得不向本国中央银行寻求帮助以弥补跨境资金结算的缺口。这导致了ECB清算系统中不平衡迅速扩大。虽然Target 2确实有助于遏制危机，但未来仍需建立一个不完全依赖美联储的稳健全球金融安全网（Carstens，2021）。 第三，区域融资安排缺乏进行稳健和全面的宏观经济和宏观审慎监管的能力。重大国际金融危机的发生通常会促使区域融资安排（RFAs）的建立和发展。然而，一旦危机过去，这些RFAs的发展速度就会放缓。与欧洲稳定机制相比，Chiang Mai倡议多边化（CMIM）过程面临以下问题。首先，CMIM的资金不足，运作效率较低。此外，CMIM贷款主要侧重于短期融资需求，贷款期限相对较短（亚洲开发银行，2019）。其次，由于监督能力有限，并且为了避免道德风险，当融资超过一定比例时，借款国必须遵守国际货币基金组织（IMF）的贷款条件。再次，由于区域内国家之间的互信不足，难以建立起真正充分且独立的区域金融安全网（Gao等，2024）。 第四，IMF在资金规模、资源构成和配额分配等领域面临严重问题，这削弱了其在当前全球金融安全网（GFSN）中的核心地位。（1）IMF当前的贷款能力不足以应对全球系统性金融危机。（2）基于IMF配额的永久性资金在其总体资金来源中所占比例过低。换句话说，IMF贷款过度依赖临时性资金来源，这将从长远来看损害其合法性。（3）新兴市场和发展中国家在当前的IMF治理结构中的地位和影响力尚未得到充分反映。IMF的投票权取决于成员国的配额，而一些大型新兴市场和发展中国家的配额明显被低估（Gao, 2023）。（4）IMF的贷款附带条件政策相对严格。2009年，IMF理事会批准了一项重大改革，通过现代化IMF附带条件、引入新的灵活信贷额度、增强基金定期备用信贷安排的灵活性、将借款限额翻倍、调整并简化其贷款的成本和期限结构、取消很少使用的设施，来更新其贷款框架。然而，附带条件政策仍然限制了借款国家的贷款可用性。 第五，中央银行数字货币（CBDCs）可能会对全球金融系统网络（GFSN）带来前所未有的风险。如果没有适当的保障措施，尤其是在开放资本账户的国家中，由CBDC促进的资金流动可能导致对GFSN资源的需求增加，通过货币替代、汇率贬值和银行挤兑等方式引入新的冲击或放大现有冲击。反过来，这种新现象可能会促使政策制定者扩大GFSN以减轻冲击。即使GFSN有所改进，其规模可能仍然会扩大，但变得更加不均匀和碎片化（Kim等，2024）。 G20 的角色 二十国集团在全球最大经济体之间促进政治共识方面发挥着关键作用，并应致力于巩固二十国集团在全球金融治理中的核心角色。二十国集团成员持有国际货币基金组织81%的配额和78%的投票权。自2008年全球金融危机以来，二十国集团在推动国际货币基金组织份额改革方面发挥了积极作用（Gao, 2023）。 《2023年9月二十国集团新德里领导人宣言》重申了建立一个强大、基于份额且资源充足的国际货币基金组织（IMF）的重要性。在未来改革中，二十国集团将继续引导IMF份额改革的议程。二十国集团欢迎关于中央银行数字货币（CBDCs）的引入和采用可能对宏观经济和金融产生的影响的讨论，特别是在跨境支付以及国际货币和金融体系方面（二十国集团，2023）。 G20应提供一个合作平台，促进不同层面的全球金融安全网络合作。在G20的推动下，全球宏观经济政策合作逐渐加强。G20财政部长和央行行长会议以及G20峰会逐渐常态化并制度化。G20正常规性地推进以IMF为主导的机构改革。在未来一段时间内，G20应致力于引领全球金融治理改革沿着正确的轨道前进。为此，G20应继续推动国际金融机构的改革，构建一个更加公平包容的全球金融安全网络（GFSN），以避免碎片化的风险。 对 G20 的建议 为了构建一个更加公平和包容的GFSN（全球金融稳定网络），各国标准制定机构、监管机构、中央银行以及多边和相关私营部门机构之间的协调将至关重要（Kim等，2024）。为此，需要采取以下若干行动： 1. 促进基金组织改革。 二十国集团应致力于将国际货币基金组织（IMF）作为全球金融安全网的核心，并在应对国际金融危机中发挥关键作用。首先，二十国集团应鼓励国际货币基金组织增加资本、改革配额、发行更多的特别提款权并扩大其使用范围。其次，二十国集团应继续增加来自新兴市场和发展中国家（EMEs）的官员和学者在国际货币基金组织高级官员中的比例，以更好地反映EMEs的声音和需求（Chen andZhang, 2021）。再次，二十国集团应鼓励国际货币基金组织引导债务重组和减免倡议，旨在建立更广泛的主权债务重组体系，并改革紧急融资机制，使其从顺周期性安排转变为逆周期性安排（Gallagher and Gao, 2021）。此外，正如Alfaro等人（2024）所建议的，可以考虑建立一个新兴市场基金（EMF），借鉴欧洲中央银行传输保护机制的理念，在系统性危机中提供流动性。最后，二十国集团应鼓励国际货币基金组织改革贷款条件政策，在某些例外情况下，应提供无条件贷款，以便更多国家能够获得援助。 2. 加强和改进区域货币合作安排 在亚洲，G20 应继续推动 CMIM 改革，以提高其可行性和有效性。为了弥补区域流动性基金供需之间的差距、增强区域金融一体化水平，并完善多层次全球金融安全网，CMIM 需要从当前阶段升级为区域性货币基金。然而，构建区域性货币基金需要遵循一定的路径。基于以下标准：资金规模的衡量、贷款工具的设计、治理与经济监督职能的机构建设以及探索更高层次的区域货币合作，这些因素是确定区域性货币基金可行性的关键（Gao et al., 2024）。因此，其他 RFA（Regional Financial Arrangements）也应进行类似的改革。这样，G20 可以通过整合其分散的区域网络来创建一个更强有力且更可靠的全球金融安全网（G20, 2018）。此外，G20 应致力于促进不同层面的货币互换网络的合作。 3. 防范 CBDC 带来的新风险。 在日益数字化的世界中，加强G20在GFSN各层面上的协调作用以最大化其效率显得尤为重要。在国家层面，如果出现向多极储备配置的潜在转变，全球储备货币发行国可能需要大幅扩展流动性支持机制，以最小化储备货币之间无序切换的风险，并改善对GFSN资源的访问。同时，拥有开放资本账户的国家应更加关注由数字货币带来的潜在资本流动风险。在双边和区域层面，我们应将BSAs和RFAs扩展到数字货币之外的领域。 将这些区块和升级它们作为预防工具，以抵御由央行数字货币（CBDC）和其他数字货币如加密货币和稳定币所带来的新风险。在多边层面，我们应该推动国际货币基金组织（IMF）的金融部门评估新兴市场和发展中经济体（DM）带来的潜在风险。需要努力开发DM分类体系，监控趋势，识别关键风险，并就设计问题提供建议以减轻风险，同时为全球对话和合作提供平台（Otero-Iglesias等，2023）。国际货币基金组织应帮助能力较弱的国家避免数字鸿沟，确保新的解决方案能够惠及所有国家（Kim等，2024）。在一个更加依赖DM的世界中，二十国集团（G20）应敦促国际货币基金组织重新评估其规模和贷款工具箱，以确保该基金拥有足够的资源为成员国提供必要的财政援助。 参考文献 阿古斯丁·卡斯滕斯，《重新思考全球金融安全网》，国际清算银行总经理，第六次高級區域融資安排（RFA）對話，2021年10月12日。[https://www.bis.org/speeches/sp211012a.htm](https://www.bis.org/speeches/sp211012a.htm) 阿尔法罗，劳拉等．“改革国际货币基金组织：为新兴市场和发展中国家（EMDEs）提供国际流动性的一种新工具”，埃尔卡诺皇家研究院，2024年2月28日．https://www.realinst